招商证券分析报告（0408）

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【招商策略】本轮全球大宗表现和历史规律异同及对A股投资指引——A股投资策略周报（0407)
原创  招商策略研究 2024-04-07 14:03 上海
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3月以来大宗商品周期复苏，尽管美联储降息预期不断推迟，大宗商品价格却仍然保持强势，美国的需求尚可带来的需求增加，以及美债供应无限增加，所带来的美国本币内在价值贬值是本轮工业金属以及黄金大幅上涨的关键原因。基于此，我们仍然看好全球定价大宗商品相关的投资机会，尤其是金属。而历史上，工业金属上涨后，小金属和稀有金属往往补涨。另在此逻辑之下A股以沪深300和中证A50为代表高ROE自由现金流双高的核心资产对外资具备较高配置价值。

核心观点



【观策·论市】全球定价大宗商品走强对A股投资指引。3月以来大宗商品周期复苏，以贵金属、工业金属类以及原油商品领涨。本轮大宗商品上涨初期主要交易美联储降息预期，大宗商品抢跑美联储降息提前上涨，但随着美联储降息预期不断推迟，大宗商品价格却仍然保持强势，主要受美元内在价值贬值和全球需求改善两方面因素共同驱动。美国的需求尚可带来的需求增加，以及美债供应无限增加所带来的美国本币内在价值贬值是本轮工业金属以及黄金大幅上涨的关键原因。复盘2005年以来大宗商品5轮上涨行情，有色金属细分领域有较为明显的轮番占优特征，贵金属和小金属往往最先开始上涨，工业金属行业紧跟其后，小金属行业在行情末端大概率会出现再次补涨。后续关注有色金属内部轮动的补涨机会，如小金属和稀有金属。除此之外，全球经济复苏和美元内在价值贬值下，A股以沪深300和中证A50为代表高ROE自由现金流双高的核心资产对外资具备较高配置价值。



【复盘·内观】本周A股市场指数涨多跌少，主要原因在于：1）3月PMI超预期走强，3月PMI为 50.8%，环比上升 1.7 个百分点，回到枯荣线上方，制造业景气度回升（2）黄金、原油等实物资产价格持续上涨，现货黄金价格持续刷新历史新高，带动周期板块走强。



【中观·景气】1-2月全国太阳能发电装机容量累计值同比增幅扩大，3月制造业PMI超预期上行。2月智能手机出货量三个月滚动同比增幅收窄。1-2月软件产业利润总额累计同比增幅收窄。1-2月全国太阳能发电装机容量累计值同比增幅扩大。3月制造业PMI回升至50.8%，环比提升1.7个百分点，这是自去年9月份以来首次恢复至50以上。国际制造业指数涨跌分化，美国制造业PMI指数为50.30%，月环比上行2.5个百分点；欧洲、日本、韩国3月制造业PMI仍位于荣枯线以下。



【资金·众寡】北上净流出融资净流入，ETF净申购。北上资金本周净流出38.9亿元；融资资金前2个交易日合计净流入88.4亿元；新成立偏股类公募基金21.6亿份，较前期下降30.5亿份；ETF净申购，对应净流出12.8亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为基础化工、电力设备、机械设备等；融资资金净买入电子、国防军工、有色金属等；券商ETF申购较多，新能源&智能汽车ETF赎回较多。



【主题·风向】通感一体技术解决低空经济痛点，全国多地建设5G-A通感一体基站。在MWC 2024上，中国电信首席专家毕奇发布《通感一体低空网络白皮书》，通感一体化技术通过大规模天线阵列等技术实现对低空区域的网络覆盖，利用基站可组网的特性为低空提供稳定、连续、高速可靠的无缝覆盖通信网络。中国移动在杭州全球首发5G-A商用部署，公布首批100个5G-A网络商用城市名单，5G-A性能全面提升推动通感一体技术落地。



【数据·估值】本周全部A股估值水平较上周上行，PE（TTM）为14.0，较上周上行0.2，处于历史估值水平的33.7%分位数。板块估值多数上涨，其中，农林牧渔、有色金属和基础化工涨幅居前。



【风险提示】经济数据不及预期、海外政策超预期收紧。



01

观策·论市——近期全球定价大宗强势原因本质和后续关注？



3月以来大宗商品周期复苏，以贵金属、工业金属类以及原油商品领涨。本轮大宗商品上涨初期主要交易美联储降息预期，大宗商品抢跑美联储降息提前上涨，但随着美联储降息预期不断推迟，大宗商品价格却仍然保持强势。究其原因，我们认为主要受美元内在价值贬值和全球需求改善两方面因素共同驱动。历史上美国大选年美国国债余额不同程度的扩张，2024年为美国大选年，美国国债余额增速继续反弹，然而美债供给过多，美元信用持续透支，导致美元内在价值贬值，美元相对实物贬值的趋势愈发突出，黄金等大宗商品作为对抗美元内在价值贬值的一种方式性价比凸显。大宗商品同时具备商品和金融属性，商品属性使得其价格较大程度受供需关系影响，3月全球PMI重回扩张，全球需求改善，库存平均水平较低的铜、铝等工业金属类大宗商品明显上涨。



美国的需求尚可带来的需求增加，以及美债供应无限增加，所带来的美元内在价值贬值，即美元相对固定供应商品贬值，是本轮工业金属以及黄金大幅上涨的关键原因。今年依旧是美国大选年，拜登政府当前面临选情的不利局面，非常希望维持经济的稳定，以此获得更多的政绩和选民的支持。因此，从去年年底到今年年初，美国联邦财政赤字进一步增加，美国国债余额的增速也攀升，使得今年美国经济看起来相当不错，美国的各项经济数据持续超预期。美国国债余额的增长速度已接近10%，本质上，这意味着美元的内在价值正在持续贬值，尽管美元指数虽然仍保持相对强势，但实际上，相对于比特币和黄金这类固定供给商品，欧美日整个货币体系都在贬值。这解释了黄金价格出现与历史规律不同的情况，即黄金价格与美国每年的利率水平同时上升，其背后的本质原因是美国国债供给的无限增加导致的货币贬值效应。除此之外，美国政府在2022年俄乌冲突之后大幅增加了其使用美元作为制裁他国的工具。被美国制裁或者以及可能会被美国制裁的国家都会逐渐抛弃以美元作为储备或交易结算货币，这使得美元的全球霸权和主导结算地位受到进一步挑战。自2022年3月俄乌冲突爆发以来，全球央行的美元储备并未显著增加，反而出现了下降，黄金在全球央行储备资产中的比重持续上升。在美元资产面临供给大幅增加、贬值风险的背景下，人民币资产可能逐渐成为全球投资者的新避风港。



2005年以来，大宗商品经历了5轮涨幅较大上涨的行情，分别是2006年至2008年Q1、2008年12月至2009年年底、2010年7月至2011年Q1、2016年至2017年Q3、2020年Q2至2022年Q1。有色金属板块细分领域有较为明显的轮番占优特征，贵金属行业和小金属行业往往最先开始上涨，工业金属行业紧跟其后，小金属行业在行情末端大概率会出现再次补涨，整体而言，贵金属、工业金属、小金属依次到达超额收益高点。当下供需层面和货币流动性层面都为大宗商品价格上行提供了有利支撑，推荐关注大宗商品价格上涨带来的机会，如工业金属，黄金，锂，稀土等细分领域。



基于上述逻辑，我们仍然看好全球定价大宗商品相关的投资机会，包括黄金原油和工业金属。除此之外，我们认为在这样的一个逻辑之下， A股高ROE自由现金流双高的核心资产，以沪深300和中证A50为代表对外资配置价值也会比较高。

▶ 近期全球定价大宗商品表现及表观原因
3月以来大宗商品周期复苏，以贵金属、工业金属类以及原油商品领涨。国际金价持续强势上涨，不断突破历史最高纪录。贵金属方面，3月至今白银黄金分别上涨20.6%和14.3%。4月5日伦敦现货黄金、COMEX黄金再度突破历史高位，其中，伦敦现货黄金首次突破2290美元大关，当日收盘价2298.55美元/盎司；COMEX黄金则突破2300美元大关。与此同时，以铜铝为代表的工业金属价格显著上涨，3月至今涨幅均超10%。伴随着中东局势紧张，供应端的不稳定性叠加需求增加，未来供需缺口预期下，3月至今油价上涨，4月5日布伦特原油期货突破90美元/桶，创近5月新高。

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本轮大宗商品上涨初期主要交易美联储降息预期，大宗商品抢跑美联储降息提前上涨，但随着美联储降息预期不断推迟，大宗商品价格却仍然保持强势。美国3月就业增长大超预期，美联储降息预期继续推迟。4月5日，美国劳工部公布的数据显示，美国3月非农就业人数增加30.3万人，远高于预期值20万人和前值27万人，创下去年5月以来的最大增幅。与此同时，美国3月劳动参与率意外上升至62.7%，失业率小幅下降至3.8%，3月时薪环比增长0.3%，同比增长4.1%。劳动参与率上升和就业增长表现强劲，但薪资增速并无明显加快，美国劳动力市场依然强劲。芝商所美联储观察工具显示，美联储今年6月首次降息的概率已降至50.8%左右，市场将完全定价美联储首次降息的时点从7月推迟至9月。

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为何在美联储降息预期频繁推迟，大宗商品依然持续强势？我们认为主要受美元内在价值贬值和全球需求改善两方面因素共同驱动。



（1）美债供给过多导致美元内在价值贬值驱动贵金属上涨

历史上美国大选年，美国当任政府都有动力维持较好的经济，因此，倾向于做财政扩张，而做财政扩张的必要条件 是增加债务规模，因此，我们注意到 2004、2008、2012、2016、2020 年都出现了美国国债余额不同程度的扩张， 带动美国财政支出增速回升。

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从2024年1-2月的情况来看，美国国债余额增速继续反弹，美国联邦财政支出增速反弹，这也使得开年之后美国经济比预期中强劲，各项经济指标好于预期，通胀高于预期，同时也使得2024年美联储降息进一步退后。当然，高利率环境加大发债规模，进一步加大了美国国债走向困境。美债供给过多，美元信用持续透支，导致美元内在价值贬值，美元相对实物贬值的趋势愈发突出，黄金等大宗商品作为对抗美元内在价值贬值的一种方式性价比凸显。

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（2）全球需求改善驱动工业金属价格上涨

大宗商品同时具备商品和金融属性，商品属性使得其价格较大程度受供需关系影响，金融属性使得全球货币流动性也会对其价格带来扰动。中长期以来，大宗商品的价格变动主要依赖于供需关系的变化，这时主要体现其商品属性。

3月全球PMI为50.3%重回扩张区间，全球经济稳中趋升。2024年3月份全球制造业PMI为50.3%，较上月上升1.2个百分点，结束了连续17个月50%以下的运行走势，重回50%以上的扩张区间。一季度，全球经济呈现稳中趋升迹象，3月份，全球制造业在前两个月稳定恢复的基础上继续加快回升，整体恢复态势要好于去年四季度。

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本轮工业金属类大宗商品上涨主要由于全球需求改善。历史上看，美国PPI同比往往领先库存同比3-8个月，中国PPI同比往往领先库存同比3-6个月；2023年7月中美PPI同比见底回升。PPI同比回升往往作为库存周期进入被动去库存阶段的标志。后续在全球价值链重塑的背景下， PPI回升，中美都将迎来主动补库阶段。

海外方面，整体库存去化至底部。以美国为例，截至1月份，美国库存总额同比增长0.41%，增速处于近十年来12.6%分位；制造商库存同比下降0.53%，处于近十年来18.4%分位；批发商库存同比-2.53%，处于近十年来7.5%分位，均处于周期底部回升阶段。

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中国方面，截至2023年底，工业企业库存总额同比2.1%，前值1.7%；营业收入累计同比1.1%，前值1.0%。收入和库存增速均出现改善，主动补库迹象初显。

上游多个细分行业出现主动补库迹象。资源品中油气开采、黑色金属矿采产成品存货增速基本处于近十年来38.7%和5.4%分位数；原材料中的化学原料和化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业产成品存货增速处于近十年来17.1%、63.0%、26.1%分位。目前均已经出现主动补库迹象，后续预计对大宗商品价格带来进一步催化。

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全球需求改善背景下，库存平均水平较低的铜、铝等工业金属类大宗商品明显上涨。工业金属广泛用于制造业生产，当全球制造业活动增加，相应的原材料的需求也会增加，从而推动工业金属价格上涨。从消费结构来看，随着新兴产业的发展和产业结构的转型升级，光伏、风电、新能源等领域大宗商品的需求占比逐渐提升，尤其是对铜铝等工业金属需求有明显拉动，库存平均水平仍然较低状态下，铜铝领涨工业金属类大宗商品。

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▶ 近期全球定价大宗商品表现背后本质——美元霸权黄昏的加速
关于美元霸权的黄昏这个议题会被反复的提及，但是很显然进入到2024年之后，美元的贬值似乎成为一个正在加速的现象。美国政府过度使用美元和美债工具或将成为美元加速贬值的导火索。
曾经的美国政府和美国的精英阶层都非常珍惜美元的霸权地位。尽管知道美元超发和美国债务增加，可以向全球征收货币税来避税，但在此前的使用过程中，美国政府和美联储都相当克制。因此从1982年到2007年金融危机之前，美国一年的财政赤字都控制在5000亿美元以内。2008年金融危机之后，为了挽救金融危机，美联储大幅扩表，美国政府大幅增加了财政赤字，但在危机解除之后，美国政府将联邦财政赤字的规模又重新缩回到5000以内。2017年到2018年小幅扩张，而2018年之后，一切都开始失控。
2018年中美贸易摩擦看起来是美国对华的打压行为，但实际上也是美元霸权地位瓦解的开始。2020年疫情爆发之后，为了应对疫情的危机，美联储大幅扩表，相应的美国财政赤字大幅增加。在疫情逐渐缓和和结束之后，正常情况下，美国政府应该相当克制财政赤字的使用。在美联储缩表和加息的大背景下，尽量的缩减赤字。如果经济下行，美国政府还可以将下行的原因归结于美联储的加息和缩表过程。
但是，由于美国的党政已经陷入“你死我活”的境地，为了选情什么事都做得出来。在疫情期间，财政赤字的使用让经济看起来繁荣，导致拜登政府无法自拔。一旦经济稍有下行压力，拜登政府迫于选情压力，不得不再次扩大财政赤字。因此在2022年疫情结束后，拜登政府无法控制财政赤字。
但是财政赤字是一把双刃剑，它带来短期经济稳定和改善的同时也为美元霸权的瓦解，进一步埋下了伏笔，同时也为此后美国财政的重大支出压力埋下了祸根。
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上文已经说到美国大选年的历史规律，今年依旧是美国大选年，拜登政府当前面临选情的不利局面。拜登政府非常希望维持经济的稳定，以此获得更多的政绩和选民的支持。因此，从去年年底到今年年初，美国联邦财政赤字进一步增加，美国国债余额的增速也攀升至9.3%，4月份最新的国债余额较去年同期增长了3.1万亿。因此，美国政府的财政支出也扩大到了5%左右。
这使得今年美国经济看起来相当不错，美国的各项经济数据持续超预期。

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但我们需明白，债务的运用犹如双刃剑，在如今这种高利率环境下，美国政府仍旧选择大规模扩张财政，这导致的后果是利息开支的持续增长，目前美国的利息支出已高达年化10000亿美元。尽管许多人，无论是美国政府还是市场参与者，似乎并不担心，认为只要美元的霸权地位不变，美国就能继续发行债务，从而避免债务崩溃的风险。然而，公平正义深植人心，一个国家的主权债务如果无限扩张，必然会让其他国家对其利用铸币税的行为保持警惕，毕竟，没有任何国家愿意被无休止地免费剥削。

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美国国债余额的增长速度已接近10%，本质上，这意味着美元的内在价值正在持续贬值，尽管这一点在欧美日的货币体系中并未明显显示出来。美元指数虽然仍保持相对强势，但实际上，相对于比特币和黄金这类固定供给商品，欧美日整个货币体系都在贬值。这解释了黄金价格出现与历史规律不同的情况，即黄金价格与美国每年的利率水平同时上升，其背后的本质原因是美国国债供给的无限增加导致的货币贬值效应。也就是说，如果黄金成为全球通用的法定货币，美元的无限扩张将导致其大幅贬值。
除此之外，美国政府在2022年俄乌冲突之后大幅增加了其使用美元作为制裁他国的工具。将美元作为制裁工具也是一把双刃剑，虽然它可以给被制裁的国家带来短期的经济困难，但是客观上也使得美元作为交易货币的范围进一步收窄。极端情况下，如果美国制裁全球所有非美国家，那么美元就只能在美国一个国家使用，这个道理是显而易见的。但是，美国的政府和精英阶层似乎并没有意识到这一点。被美国制裁或者以及可能会被美国制裁的国家都会逐渐抛弃以美元作为储备或交易结算货币，这使得美元的全球霸权和主导结算地位受到进一步挑战，这是典型的搬起石头砸自己的脚。
实际上，自2022年3月俄乌冲突爆发以来，全球央行的美元储备并未显著增加，反而出现了下降。与此同时，许多国家的央行，如中国、土耳其和印度等，开始增加黄金储备。目前，黄金在全球央行储备资产中的比重持续上升。
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美国的需求尚可带来的需求增加，以及美债供应无限增加，所带来的美国本币贬值是本轮工业金属以及黄金大幅上涨的关键原因，从目前来看，只要美国的债务扩张一天不停止，美元相对黄金和工业金属的贬值就一天不会停止，这是本轮大宗商品表现跟以前最不一样的地方，也是为什么在美联储并没有降息以及还在缩表的过程当中出现的黄金和工业金属全球定价大宗商品价格上涨的关键原因。

虽然以美元指数来看，美元在欧美日货币体系之内，还算是相对较强的货币品种，因为当前美国的无风险利率是显著高于欧洲和日本的。但是由于美元体系货币自身价值的贬值，导致上述所说黄金比特币的价格上涨，实际上除了黄金和比特币之外，人民币汇率指数也从2023年7月开始呈现震荡上行的态势。

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过去两年，对人民币资产持有相对悲观的态度，但在中国经济逐渐回暖、房地产和地方政府债务风险得到有效控制的情况下，中国的经济风险水平显著降低，企业盈利也呈现边际改善。随着时间的推移，全球投资者将逐渐认识到中国资产的配置价值。因此，除了黄金和工业金属等大宗商品的投资机会外，我们还应关注中国最优质资产的组合。之前的多篇报告指出，代表中国权重指数的沪深300和中证500到2024年有望保持盈利稳定回升，自由现金流比例和分红率不断提升。如果估值不下杀，内在回报率有望达到ROE接近的水平，10%至15%左右。中国政府对债务和货币扩张的严格控制，人民币资产及其本身价值相对稳定。在美元资产面临供给大幅增加、贬值风险的背景下，人民币资产可能逐渐成为全球投资者的新避风港。这一观点逐渐被海外投资者认可。因此，今年以来托管于外资银行的北向资金持续回流A股。

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基于上述逻辑，我们仍然看好全球定价大宗商品相关的投资机会，包括黄金原油和工业金属除此之外，我们认为在这样的一个逻辑之下，中国A股高ROE自由现金流双高的核心资产，以沪深300和中证A50为代表当前配置价值也会比较高。



▶ 历史上几次金属大宗商品行情中内部轮动节奏



我们以CRB现货指数作为观测指标，可以发现，2005年以来，大宗商品经历了5轮涨幅较大上涨的行情，分别是2006年至2008年Q1、2008年12月至2009年年底、2010年7月至2011年Q1、2016年至2017年Q3、2020年Q2至2022年Q1。如果使用基础化工、钢铁、有色金属、煤炭、石油石化5个资源品行业的申万指数均值，作为资源品指数，再将其相对于万得全A的涨跌幅作为超额收益，可以发现，在这5轮资源品行情中，伴随大宗商品价格的上涨，资源品均在一段时间内获得明显的超额收益。接下来，我们将对这5轮大宗商品行情进行复盘，为当下的投资选择提供参考。

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● 2006年至2008年Q1：经济繁荣，国内外需求旺盛

这一轮资源股行情的上涨主要原因在于：1）2006年全球需求持续扩张，我国经济也逐步走向繁荣期；2）2007年国内地产和基建需求旺盛，推动原料价格上涨，尤其是有色金属、煤炭、钢铁等价格快速上行。在该阶段，经济的繁荣也推动股票市场价格实现较高增长，A股市场呈现出普涨态势，其中2006年11月至2007年9月期间，万得全A涨幅达248.78%。资源品价格大幅上升也推动相关板块实现了较高的超额收益，煤炭、有色金属、钢铁行业的指数涨幅分别高达460.35%、408.21%和305.19%。细分领域中，油气开采Ⅱ、焦炭Ⅱ、煤炭开采、小金属、贵金属、工业金属等行业领涨，涨幅超350%。后续随着经济增长动能的减弱和严格的货币政策，资源品价格在2008年3月见顶后回落，资源股行情走向终结。

以有色金属行业为例，在此轮行情中，小金属先到达本轮高点，然后是工业金属接力上涨，于2007年9月初到达周期顶部，贵金属最后接力，涨幅远超其它品类。

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● 2008年12月至2009年年底：“四万亿”刺激计划 提振需求

这一轮资源股行情的上涨主要原因在于：1）内需拉动，特别是基建和房地产投资的高速增长以及家电、汽车等消费品销量的提升均强化了对上游资源品的需求；2）政府的“四万亿”计划和宽松的货币政策提供了强力的资金支持，金融市场信贷扩张。在该阶段，市场的乐观预期和政府政策的强力支撑是资源股行情强势的主要推动力，其中2008年11月至2009年7月期间，万得全A涨幅达133.96%，有色金属、煤炭、钢铁为首的资源板块大幅领涨，涨幅分别达271.37%、240.24%、135.52%。细分领域中，贵金属、煤炭开采、工业金属、小金属、特钢等行业领涨，涨幅超250%。后续由于7月新增贷款下降、基建和房产投资增速回落，市场对经济复苏的乐观预期受到打击，导致资源股陷入调整。

在此轮行情，有色金属板块细分领域中，贵金属行业突出重围首先获得了较高的超额收益，带动有色板块上涨，于2009年3月初到达顶点，工业金属行业紧跟其后，超额收益于2009年7月到达高点，小金属再次接力也获得了较高的超额收益。

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● 2010年7月至2011年Q1 ：限电背景下供给收紧
这一轮资源股行情的上涨主要原因在于：1）“十一五”规划中的能耗目标未能按期完成，政府加强对节能减排工作的监管，并实施了拉闸限电措施；2）部分资源品供应增速下滑、价格攀升；3）美联储第二轮“量化宽松”政策推动。在该阶段，高耗能行业资源品的生产受限驱动相关行业估值上涨，其中2010年7月至11月期间，万得全A上涨25.74%，而有色金属、煤炭指数分别上涨60.78%、39.90%。细分领域中，金属新材料、小金属、非金属材料Ⅱ、油气开采Ⅱ、冶钢原料、贵金属等行业领涨，涨幅超50%。后续随着国家逐步取消“拉闸限电”政策，供给约束不再，叠加货币政策由松转紧，资源股领先商品价格出现见顶迹象，市场自2010年11月后转为下跌。

在此轮行情，有色金属板块细分领域中，贵金属行业最先发力，2010年10月其超额收益到达波峰，随后工业金属行业实现了持续2个月的明显上扬行情，小金属板块在行情初始阶段即开始发力，随后持续波动，继工业金属后和行情结束前再次上涨，实现阶段性占优。

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● 2016年至2017年Q3：供给侧改革下行业供给收缩
这一轮资源股行情的上涨主要原因在于：1）需求相对稳定；2）供给侧改革的持续推进，尤其是高污染高耗能行业的产能压缩制约了产量的增长。在该阶段，工业品价格上涨带动资源品企业业绩超预期改善，有色金属板块涨幅居前，其中2017年6月至9月，万得全A上涨12.54%，而有色金属、煤炭、钢铁指数分别上涨42.07%、26.10%、25.46%。细分领域中，非金属材料Ⅱ、能源金属、普钢、小金属、焦炭Ⅱ等行业领涨，涨幅超40%。后来随着经济增速在17年Q3的下滑，大宗商品价格下行，本轮资源股行情结束，强周期板块的赚钱效应消失，资源品股价触顶回落。

在此轮行情，有色金属板块细分领域中，仍然是贵金属行业的超额收益于2016年8月最先到达波峰，随后工业金属行业持续上涨，超额收益不断攀升，于2017年2月到达高点，小金属板块仍然有两波快速增长行情，第一波仍在初始阶段，第二波仍在工业金属到达波峰后和行情结束之前，于2017年9月到达最高点。

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● 2020年Q2至2022年Q1：经济恢复，供需错配
这一轮资源股行情的上涨主要原因在于：1）生产恢复导致煤炭、钢铁等原材料需求旺盛；2）水电、风电、光电等出电不足，导致火电电量超负荷，动力煤需求大幅上升；3）碳中和背景下，煤炭钢铁产能弹性不足，库存降至历史低位。在该阶段，供需错配持续存在，煤企等盈利显著上涨，其中       2020年7月至2021年9月，万得全A涨幅为21.18%，而煤炭、有色、基础化工、钢铁、石油石化行业申万指数分别上涨99.48%、91.20%、80.13%、72.45%、70.39%。细分领域中，能源金属、冶钢原料、煤炭开采、化学原料、焦炭Ⅱ等行业领涨，涨幅超100%。而2021年Q4大量新增产能获批叠加发改委进行限价，导致供需错位的情况逐步改善，叠加海外流动性收紧，资源品价格从高位大幅回落。

在此轮行情，有色金属板块细分领域中，贵金属行业最先上涨带动行业指数上扬，随后工业金属行业实现短期快速上涨，小金属板块最后发力，且行情后期表现仍然稳健。

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在历次大宗商品行情中，有色金属板块中，贵金属行业和小金属行业往往最先开始上涨，工业金属行业紧跟其后，小金属行业在行情末端大概率会出现再次补涨，整体而言，贵金属、工业金属、小金属依次到达超额收益高点。



▶ 本轮有色金属行业的表现及后续可能补涨的领域



在近期的大宗商品周期复苏中，有色金属行业表现亮眼，细分领域中钴、钨领涨，近一个月涨幅分别为21.16%和14.41%，此外铜、锂、稀土、镍、铝等均实现了较大幅度的上涨。这主要因为供需层面和货币流动性层面都为大宗商品价格上行提供了有利支撑。供需层面，部分品类海外新增产能不足，国内供应扰动不断，铜铝等多数金属库存处于近十年来较低分位，需求受到下游排产复苏、汽车、电子等领域提振，叠加全球紧缩落幕、海内外有望迎来主动补库共振，板块持续较高景气。货币流动性层面，从海外通胀、美国就业及财政压力等角度看，2024年美联储走向降息和扩表是大概率事件，推动金属行业上涨。往后看，本轮大宗商品上行周期刚刚开启，推荐关注后续可能补涨的领域，如锂，稀土等细分领域。

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▶ 总结



3月以来大宗商品周期复苏，以贵金属、工业金属类以及原油商品领涨。本轮大宗商品上涨初期主要交易美联储降息预期，大宗商品抢跑美联储降息提前上涨，但随着美联储降息预期不断推迟，大宗商品价格却仍然保持强势。究其原因，我们认为主要受美元内在价值贬值和全球需求改善两方面因素共同驱动。历史上美国大选年美国国债余额不同程度的扩张，2024年为美国大选年，美国国债余额增速继续反弹，然而美债供给过多，美元信用持续透支，导致美元内在价值贬值，美元相对实物贬值的趋势愈发突出，黄金等大宗商品作为对抗美元内在价值贬值的一种方式性价比凸显。大宗商品同时具备商品和金融属性，商品属性使得其价格较大程度受供需关系影响，3月全球PMI重回扩张，全球需求改善，库存平均水平较低的铜、铝等工业金属类大宗商品明显上涨。

美国的需求尚可带来的需求增加，以及美债供应无限增加，所带来的美国本币贬值是本轮工业金属以及黄金大幅上涨的关键原因。今年依旧是美国大选年，拜登政府当前面临选情的不利局面，非常希望维持经济的稳定，以此获得更多的政绩和选民的支持。因此，从去年年底到今年年初，美国联邦财政赤字进一步增加，美国国债余额的增速也攀升，使得今年美国经济看起来相当不错，美国的各项经济数据持续超预期。美国国债余额的增长速度已接近10%，本质上，这意味着美元的内在价值正在持续贬值，尽管美元指数虽然仍保持相对强势，但实际上，相对于比特币和黄金这类固定供给商品，欧美日整个货币体系都在贬值。这解释了黄金价格出现与历史规律不同的情况，即黄金价格与美国每年的利率水平同时上升，其背后的本质原因是美国国债供给的无限增加导致的货币贬值效应。除此之外，美国政府在2022年俄乌冲突之后大幅增加了其使用美元作为制裁他国的工具。被美国制裁或者以及可能会被美国制裁的国家都会逐渐抛弃以美元作为储备或交易结算货币，这使得美元的全球霸权和主导结算地位受到进一步挑战。自2022年3月俄乌冲突爆发以来，全球央行的美元储备并未显著增加，反而出现了下降，黄金在全球央行储备资产中的比重持续上升。在美元资产面临供给大幅增加、贬值风险的背景下，人民币资产可能逐渐成为全球投资者的新避风港。

2005年以来，大宗商品经历了5轮涨幅较大上涨的行情，分别是2006年至2008年Q1、2008年12月至2009年年底、2010年7月至2011年Q1、2016年至2017年Q3、2020年Q2至2022年Q1。有色金属细分领域有较为明显的轮番占优特征，贵金属行业和小金属行业往往最先开始上涨，工业金属行业紧跟其后，小金属行业在行情末端大概率会出现再次补涨，整体而言，贵金属、工业金属、小金属依次到达超额收益高点。当下供需层面和货币流动性层面都为大宗商品价格上行提供了有利支撑，后续关注大宗商品轮动表现可能带来的上涨机会，例如小金属和稀土。

基于上述逻辑，我们仍然看好全球定价大宗商品相关的投资机会，包括黄金原油和工业金属。除此之外，我们认为在这样的一个逻辑之下，中国A股高ROE自由现金流双高的核心资产，以沪深300和中证A50为代表当前配置价值也会比较高。



02

复盘·内观——A股主要指数涨多跌少，小盘价值领涨



本周A股主要指数涨多跌少。主要指数中，小盘价值、小盘成长和大盘成长表现较好，分别上涨3.07%，2.72%和2.01%；科技龙头、科创50、北证50表现较差，分别下跌1.66%、0.78%和0.64%。

本周A股市场指数涨多跌少。主要原因在于：（1）3月PMI超预期走强，3月PMI为 50.8%，环比上升 1.7 个百分点，回到枯荣线上方，制造业景气度回升（2）黄金、原油等实物资产价格持续上涨，现货黄金价格持续刷新历史新高，带动周期板块走强。（3）近期处于业绩披露期，市场避险情绪上升，聚焦于年报业绩展开交易。

从行业上看，本周申万一级行业涨跌分化，有色金属、基础化工、石油石化涨幅居前，计算机、通信、国防军工跌幅居前。从涨跌原因看，本周上涨板块主要原因，有色金属（黄金与工业金属带动板块走强），基础化工（市场交易CPI与PPI预期），石油石化（地缘政治持续发酵，石油期货与股票走强），跌幅较大的行业原因，国防军工（板块正常调整），通信（业绩期，人工智能板块短期资金兑现），计算机（人工智能走弱，板块调整）。

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03

中观·景气——1-2月全国太阳能发电装机容量累计值同比增幅扩大，3月制造业PMI超预期上行



2月智能手机出货量三个月滚动同比增幅收窄。2月智能手机出货量为1,404.20 万台，当月同比由正转负至-31.3%（前值61.4%）。1-2月智能手机出货量累计值为4,355.50 万台，累计同比增幅收窄48.9个百分点至12.5%，三个月滚动同比增幅收窄21.90个百分点至10.03%。

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1-2月软件产业利润总额累计同比增幅收窄。1-2月软件产业利润总额累计同比上行11.50%，较2023年1-12月累计同比收窄2.10个百分点。

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1-2月全国太阳能发电装机容量累计值同比增幅扩大。1-2月全国太阳能发电装机容量累计值为64,788.00 万千瓦，同比增幅扩大1.62个百分点至56.86%。

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3月制造业PMI回升至50.8%，环比提升1.7个百分点，这是自去年9月份以来首次恢复至50以上；非制造业商务活动指数为53.0%，环比提升1.6个百分点，创自去年7月以来新高，复苏迹象明显。

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国内方面，中国3月份制造业PMI指数为50.80%，月环比上行1.7个百分点；大型制造业企业PMI指数为51.10%，月环比上行0.7个百分点；中型制造业企业PMI指数为50.60%，月环比上行1.5个百分点；小型制造业企业PMI指数为50.30%，月环比上行3.9个百分点。

国际制造业指数涨跌分化。国际方面，3月份美国制造业PMI指数为50.30%，月环比上行2.5个百分点；欧洲制造业PMI指数为46.10%，月环比下行0.4个百分点；日本制造业PMI指数为48.20%，月环比上行1.0个百分点；韩国制造业PMI指数为49.80%，月环比下行0.9个百分点。

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资金·众寡——北上净流出与融资净流入，ETF净申购



从全周资金流动的情况来看，本周北上资金呈现净流出态势，融资资金净流入，新成立偏股类公募基金下降，ETF净申购。具体来看，北上资金本周净流出38.9亿元；融资资金前2个交易日合计净流入88.4亿元；新成立偏股类公募基金21.6亿份，较前期下降30.5亿份；ETF净申购，对应净流出12.8亿元。

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从ETF净申购来看，ETF净申购，宽指ETF以净赎回为主，其中创业板(含创业板50)ETF赎回最多；行业ETF申赎参半，其中券商ETF申购较多，新能源&智能汽车ETF赎回较多。具体来看，股票型ETF总体净申购17.8亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净申购12.6亿份、净赎回8.9亿份、净赎回0.9亿份、净赎回3.8亿份、净赎回0.5亿份、净申购0.8亿份。行业方面，信息技术ETF净申购7.1亿份；消费ETF净赎回1.9亿份；医药ETF净申购7.4亿份；券商ETF净申购15.0亿份；金融地产ETF净申购4.2亿份；军工ETF净赎回1.7亿份；原材料ETF净赎回0.8亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回2.3亿份。

本周新成立偏股类公募基金规模较前期回落，新成立偏股类基金21.6亿份。

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本周（4/2-4/3）北向资金净流出38.9亿元，从前期净流入转为净流出。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为基础化工、电力设备、机械设备等，分别净买入12.9亿元、7.9亿元、6.6亿元；集中卖出有色金属、计算机、食品饮料等，净卖出规模达-21.2亿元、-8.1亿元、-7.7亿元。

个股方面，北上资金净买入规模较高的为宁德时代、工业富联、汇川技术等；净卖出规模较高的包括贵州茅台、紫金矿业、兖矿能源等。

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两融方面，融资资金前2个交易日净流入88.4亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入电子，净买入额达21.5亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括国防军工、有色金属、电力设备等；净卖出的主要是银行、煤炭、建筑材料等。从个股来看，融资净买入较高个股包括光启技术、长江电力、赛力斯等，净卖出较多的主要包括浪潮信息、宁波银行、北京君正等。

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从资金需求来看，重要股东净减持规模缩小，计划减持规模下降。本周重要股东二级市场增持3.3亿元，减持11.3亿元，净减持8.1亿元，净减持规模缩小。其中，净增持规模较高的行业包括电力设备、食品饮料、汽车等；净减持规模较高的行业包括非银金融、建筑装饰、基础化工等。本周公告的计划减持规模为32.2亿元，较前期下降。

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主题·风向——通感一体技术解决低空经济痛点，全国多地建设5G-A通感一体基站



本周A股主要指数全部上涨，万得全A指数上涨0.99%，沪深300指数上涨0.86%，创业板指上涨1.22%。A股涨幅居前的重要主题指数为钴矿、小金属、锂电负极。

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本周和下周值得关注的主题事件有：
（1）PMI——国家统计局：3月份中国制造业采购经理指数为50.8%，较上月上升1.7个百分点（☆☆☆）
财联社3月31日讯，国家统计局于今日公布3月份中国采购经理指数。3月份，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.8%、53.0%和52.7%，比上月上升1.7、1.6和1.8个百分点，三大指数均位于扩张区间，企业生产经营活动加快，我国经济景气水平回升。
新闻来源：国家统计局：3月份中国制造业采购经理指数为50.8%，较上月上升1.7个百分点 (cls.cn)
（2）低空经济——上海峰飞航空科技向日本交付全球首架民用吨级eVTOL航空器（☆☆☆）
近日，上海峰飞航空科技正式向日本AAM（先进空中交通）先锋运营商交付首架盛世龙eVTOL，用于城市空中交通展示飞行，并全力推进在2025年大阪世博会实现eVTOL演示飞行的目标。这也是全球首架民用吨级eVTOL航空器的交付。盛世龙是峰飞自主研发的eVTOL电动垂直起降航空器，又称为“空中出租车”，最大起飞重量2吨，5座设计，于2023年创造了2吨级eVTOL单次充电飞行250.3公里的全球航程纪录，并完成全球首次吨级以上eVTOL三机编队飞行。eVTOL可应用于城市内空中出行和都市圈城际间出行场景，大幅节约出行时间，被认为是未来城市空中交通的重要解决方案，也是低空经济发展的重要组成部分。
新闻来源：低空经济迈出新一步 峰飞向日本交付全球首架民用吨级eVTOL (shanghai.gov.cn)
（3）固态电池——智己L6全球首搭量产“超快充固态电池”（☆☆☆）
智己汽车宣布，即将上市的智己L6将率先搭载行业首个量产上车的“超快充固态电池”，引领新能源汽车进入“固态电池时代”。智己L6即将上车的超130kWh“超快充固态电池”，正极采用专利自研的纳米尺度固态电解质包覆超高镍材料，负极为新一代高比能复合硅碳材料。通过高新材料及工艺，大幅提升电池能量密度，赋能车辆超长续航性能。搭载“超快充固态电池”的智己L6，可突破1,000公里CLTC续航里程。这个“超级电池”，还是行业内首个具备超快充能力的量产级固态电池，通过采用自研的“高离子电导率、耐高温固态电解质”，以及行业首创的“干法固态电解质层一体成型”技术，电芯整体内阻大幅下降，获得超快充性能。高新技术还解决了硅基材料高膨胀问题，并保证固态电池的稳定性、循环性能和安全性能。
新闻来源：智己汽车-智能时代出行的变革者-IM智己汽车官网 (immotors.com)
（4）存储芯片—— 因需求强劲 ，三星电子将把固态硬盘价格上调至多25%（☆☆☆）
韩国《每日经济新闻》援引未具名业内人士报道，由于需求强劲，三星电子将把第二季度商用固态硬盘价格上调至多25%。全球科技公司大建数据中心，导致对数据中心所需存储设备的需求急剧增加。三星电子还考虑提高商用固态硬盘的产量。
新闻来源：【明日主题前瞻】因需求强劲，三星电子将把固态硬盘价格上调至多25% (msn.cn)
（5）设备更新——发改委主持召开专题座谈会 与民营企业沟通大规模设备更新和消费品以旧换新工作（☆☆☆）
4月2日上午，国家发展改革委主任郑栅洁主持召开大规模设备更新和消费品以旧换新第1次专题座谈会，与京东集团、美的集团、海尔集团、格力电器、雅迪科技、格林美等6家民营企业负责人座谈交流，认真听取企业家对消费品以旧换新工作的诉求建议，就下一步落实落细相关工作进行了深入交流讨论。下一步，国家发展改革委将抓紧建立设备更新和消费品以旧换新工作机制，与有关部门一道，充分发挥经营主体作用，更好发挥政府引导作用，打好政策组合拳，强化信息、智能技术等科技支撑，推动汽车、家电以旧换新和家装厨卫“焕新”，真正把这件实事办好、把好事办实，让企业和老百姓享有更多获得感，扎实推进我国经济高质量发展。
新闻来源：【国家发展改革委主任郑栅洁主持召开专题座谈会 与民营企业沟通交流大规模设备更新和消费品以旧换新工作】-国家发展和改革委员会 (ndrc.gov.cn)
（6）数据要素——首次全国数据工作会议召开（☆☆）
首次全国数据工作会议于4月1日到2日在北京召开。聚焦今年数据工作，会议要求着力健全基础制度、释放要素潜能、加快转型赋能、促进科技创新、完善基础设施、强化安全保障、推进国际合作、抓好试点试验。在健全数据基础制度方面，建立健全数据产权制度，制定促进数据合规高效流通和交易的政策，建立数据要素收益分配机制，健全数据流通利用安全治理机制。在提升数据资源开发利用水平方面，发挥公共数据资源开发利用的示范效应，持续探索企业数据、个人数据开发利用新路径，全力推动“数据要素×”行动，着力繁荣数据开发利用生态。
新闻来源：首次全国数据工作会议：加快全国一体化算力网建设-中新网 (chinanews.com.cn)
（7） 算力——六部门支持内蒙古大数据产业园建设增量配电网 为算力产业提供长期稳定绿色能源保障（☆☆）
财联社4月3日电，国家发展改革委等六部门发布《关于支持内蒙古绿色低碳高质量发展若干政策措施的通知》。其中提出，加快推进“东数西算”工程，建设国家算力网络枢纽节点和面向全国的算力保障基地。支持大数据产业园建设增量配电网，为算力产业提供长期稳定绿色能源保障。培育壮大人工智能、大数据、区块链、云计算等新兴数字产业，推动数字经济赋能绿色发展。
新闻来源：六部门：支持内蒙古大数据产业园建设增量配电网 为算力产业提供长期稳定绿色能源保障 (cls.cn)
（8）美联储动态——美联储主席鲍威尔：在对降通胀信心增强之前不打算降息（☆☆）
财联社4月4日电，美联储主席鲍威尔表示，最近的数据没有实质性改变整体情况；在对降通胀信心增强之前不打算降息；美联储有时间让将发布的经济数据来指导决策；美联储正逐次会议地决定FOMC的货币政策；风险仍然朝着更加平衡的状态靠拢；美联储尚未完成“持续地重塑2%通胀”这一目标。
新闻来源：美联储主席鲍威尔：在对降通胀信心增强之前不打算降息 (cls.cn)
（9）存储芯片——SK海力士计划斥资近40亿美元建设其首家美国芯片厂（☆☆）
财联社4月4日电，SK海力士计划斥资38.7亿美元在印第安纳州建设先进封装厂和人工智能产品研究中心。这家全球第二大存储芯片制造商表示，将在West Lafayette建立其首家美国工厂，计划于2028年下半年开始量产。该工厂将重点建设下一代高带宽存储芯片生产线，这些芯片是训练人工智能（AI）系统的图形处理器的关键组件。
新闻来源：官宣！SK海力士将投资近40亿美元在美建芯片封装厂 (cls.cn)
（10）美国经济数据——美国3月非农就业人数增加30.3万人 远超预期（☆☆☆）
财联社4月5日电，美国3月非农就业人数增加30.3万人，创2023年5月以来最大增幅，预估为增加21.4万人，前值增加27.5万人修正为27万人，创下去年5月以来的最大增幅，美元指数短线拉升逾30点，报104.52。美国国债收益率也扩大了涨幅。
新闻来源：美国1月非农就业人数增加35.3万人 超出市场预期 (cls.cn)

本周产业观察——通感一体技术解决低空经济痛点，全国多地建设5G-A通感一体基站

通感一体兼顾通信和感知双重能力，赋能低空网络系统。2024年2月26日，2024年世界移动通信大会（MWC 2024）在西班牙巴萨罗那举办。在MWC 2024上，中国电信首席专家毕奇发布《通感一体低空网络白皮书》，并分享了中国电信及产业伙伴对低空经济与低空网络的理解。通感一体，也叫通信感知一体化，是让基站兼顾通信和感知双重能力。也就是说，基站在提供蜂窝移动通信能力的同时，叠加了类似雷达的感知功能，可对周边的无人机、汽车或轮船等物体进行探测跟踪。传统雷达技术的单站监控方式能力有限，难以发现和应对在雷达显示器上时隐时现、忽明忽暗的“低慢小”目标；摄像监控技术的监控范围有限，且受光照条件影响，难以满足远距离、全天候的监控需求。因此，需要以支撑无人机与无人机、无人机与地面之间通信的蜂窝技术为基础，结合高精度、低时延、全天候的感知技术，构建通信、感知、智算一体化的低空网络系统。
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通感一体解决低空经济痛点，实现不同高度广泛应用。目前，限制低空经济规模化发展的技术原因主要有三个：1）低空通信，由于传统基站的高度限制，无法实现有效的低空通讯；2）低空感知，城市中建筑密集，卫星导航信号易受到干扰，而传统雷达的地面部署成本高昂；3）低空导航，随着低空活动频次的增加和高密度飞行的需求，导航模式需要更加数字化、精细化。通感一体化技术通过大规模天线阵列等技术实现对低空区域的网络覆盖，利用基站可组网的特性为低空提供稳定、连续、高速可靠的无缝覆盖通信网络。采用通感一体基站方式组建网络，能够确保网络及时更新、高效运行，实现更大上下行速率、更低传输时延，感知信号、通信信号、定位信号能及时与后台进行交互，实现高效调度和低空安防，低空经济的发展提供了有力支撑。此外，通感一体化技术在不同高度有着广泛的应用场景：在100米的高度，可以用于低空安防，通过实时监测和感知，保障低空飞行的安全；在300米的高度，可以用于航路保护，确保航线的清晰和安全，防止飞行冲突；在600米的高度，可以用于轨迹跟踪，精确记录飞行轨迹，为飞行管理提供详尽的数据支持。

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5G-A性能全面提升，实现通感一体技术落地。5G-A（5G-Advanced / 5.5G）是 5G 向 6G 演进的关键阶段，实现了速率、时延、连接规模和能耗等方面的全面提升。5G-A的优越性主要体现在六个方面：1）速率更快，峰值速率最高可达5G的10倍；2）服务更好，客户可获得分层分级的重点业务保障，满足特定业务形态、特定客群需求的通信服务需求；3）产品更优，加速实时3D渲染、游戏内容加载、云端协同，极大提高5G新通话、云手机、云电脑等产品功能和体验；4）感知更准，通感一体推进通信网络从单一的数据传输向全面多维感知迈进，高效满足客户水、陆、空全场景感知业务需求；5）连接更广，融合新型无源物联组网技术，实现从单点通信向“超大距离、超大规模无源物联”转变，满足客户现代化资产高效管理需求；6）控制更稳，通过确定性网络保障关键数据传输的高可靠性和低时延，满足客户对精准操控、协同作业等场景的极致网络需求。

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上海、深圳率先发布政策，加速5G-A通感一体基站建设。2023年10月19日，上海发布《上海市进一步推进新型基础设施建设行动方案（2023-2026年）》，提出到2026年底，初步建成以5G-A和万兆光网为标志的全球双万兆城市。5G-A网络、万兆光网的覆盖广度和应用深度全球领先，支持“双循环”内连外通的国际网络枢纽节点能力进一步提升，成为全球网速最快、覆盖最全、时延最低的城市之一，率先迈入全球双万兆城市行列。2024年3月15日，深圳发布《深圳市极速宽带先锋城市2024年行动计划》，提出到2024年底，基本建成泛在先进、高速智能、天地一体的新型信息基础设施供给体系，实现网络供给能力和服务水平全球领先，打造世界先进、模式创新的极速宽带先锋城市。5G-A引领成为其首要任务，新增建设5G基站3000个以上，升级支持5G-A基站5000个以上；在低空经济、智慧交通等领域试点5G-A融合应用10个以上。

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首批5G-A网络商用城市名单公布，杭州形成全国最大规模“通感一体”应用示范区。2024年3月28日，中国移动在杭州全球首发5G-A商用部署，公布首批100个5G-A网络商用城市名单。中国移动副总经理高同庆透露，中国移动计划年内推动产业链推出20多款5G-A终端，发展5G-A终端用户超2000万，同时将商用范围扩展至全国300多个城市，建成全球规模最大的5G-A商用网络。2024年3月30日，在浙江杭州亚运场馆区，一场全国最大规模的5G-A低空安防测试正在进行，一架无人机的航线轨迹被通感基站实时捕捉并反映在监测管理平台上。借助5G-A“通感一体”技术，杭州亚运场馆区域上空划定了电子围栏，一旦非法无人机进入，便会向管理部门上报预警并持续跟踪轨迹。值得一提的是，杭州亚运场馆区域内一个通感基站的监测距离可以达到1.5千米，能探测感知最小0.01平方米的目标，对感知目标的位置误差可以控制在1米以内。目前，杭州亚运场馆区域已经形成了全国最大规模的“通感一体”应用示范区。

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全球首个5G-A智慧机场通感一体基站开通，全球首个海域5G-A通感一体技术完成验证。2024年3月24日，全球首个5G-A智慧机场通感一体基站在云南保山云瑞机场建成开通，这是5G-A通感一体技术及人工智能首次应用在智慧机场建设中。通过5G-A基站配套对接的监控平台在低空场景能实时感知和跟踪机场范围内的无人机、飞鸟、车辆和人员活动等，同时结合人工智能技术对感知到的数据进行分析处理，可以更准确识别物体和相关活动。2024年3月26日，辽宁移动与中兴通讯在大连东港十五库海域成功完成全国首个5G-A通感海域商用测试。本次测试采用了业界领先的中兴通讯5G-A通感一体化基站，该基站不仅具备传统5G通信功能，还具有雷达感知能力，可实现海上船只定位、轨迹速度识别及海上设施防碰撞预警，可有效避免海上交通事故，提高海上搜救和海洋环境监测的效率和安全性。

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数据·估值——本周整体A股估值上行



本周全部A股估值水平较上周上行。截至4月3日收盘，全部A股PE（TTM）为14.0，处于历史估值水平的33.7%分位数。创业板PE（TTM）上行0.3至29.3，处于历史估值水平的2.3%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）上行0.1至11.4，处于历史估值水平的41.1%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）上行0.4至18.2，处于历史估值水平的14.7%分位数。

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在行业估值方面，本周板块估值多数上涨，其中，农林牧渔、有色金属和基础化工涨幅居前，计算机、传媒和国防军工跌幅居前。农林牧渔板块估值上涨1.29至30.2，处于44.6%历史分位；有色金属板块估值上涨1.09至20.1，处于17.0%历史分位；基础化工板块估值上涨0.97至19.9，处于30.1%历史分位；计算机板块估值下跌0.77至41.7，处于19.7%历史分位；传媒板块估值下跌0.51至22.5，处于24.8%历史分位；国防军工板块估值下跌0.39至44.9，处于2.3%历史分位。截至4月3日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是国防军工、计算机、电子、社会服务、农林牧渔。

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