中信建投分析报告（0311）

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周策略 | 重磅会议透露这些信号，接下来关注什么
原创 首席策略 中信建投证券 2024-03-09 07:31 北京
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一、往期观点回顾



我们在上期观点中认为，从以往两会行情的经验看，近十年来重要会议期间市场震荡蓄势，会后一个月的平均涨幅扩大至1.71%。另外，历届两会带来的重要产业主题投资机会值得重点关注，尤其是今年多次提到的新质生产力大概率会是市场的一条重要主线。布局上，新质生产力可作为一条重要主线予以关注，这个主线包括的范围较广，所有科技创新相关的领域基本都可以涵盖在内，我们认为可主要关注人工智能、算力、机器人、数据要素、工业母机、卫星、低空经济等几个细分赛道。其他主题方面，高股息和央企市值管理也可继续跟踪。另外，后市随着年报和一季报临近，市场对业绩的关注度会提升，也可提前布局一些业绩面临边际改善或超预期的板块和个股。



二、一周市场回顾及走势分析



（一）市场整体表现



本周指数大部分呈现不同程度的震荡。其中上证指数及上证50指数涨幅靠前，而创业板指跌幅靠前。

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资料来源：中信建投通达信

（二）板块表现



从行业板块表现来看，本周多数板块出现上涨，其中技术硬件与设备板块涨幅靠前，而房地产板块表现弱势。

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资料来源：wind资讯

从概念板块涨幅来看，本周市场热点较多，其中液冷服务器、消费电子代工、黄金珠宝、光模块等均有所表现。

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资料来源：wind资讯

（三）市场资金流向



北向资金本周呈现小幅净流出迹象，合计净流出31.06亿元。

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资料来源：wind资讯

融资融券余额方面，最近两融余额保持小幅上升。

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资料来源：wind资讯

（四）宏观经济数据



2月外汇储备(亿美元)



国家外汇管理局7日发布数据显示，截至2024年2月末，我国外汇储备规模为32258亿美元，较1月末上升65亿美元，升幅为0.20%。



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资料来源：wind资讯

2.  2月黄金储备(万盎司)



央行数据显示，中国2月末黄金储备7258万盎司，1月末为7219万盎司，为连续第16个月增持黄金储备。

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资料来源：wind资讯





三、下周市场展望及策略



（一）本周市场表现回顾



本周市场呈现震荡走势，成交量较前一周有所下降。消息方面重要的有：1、国资委“喊话”三大央企：新能源业务单独考核；2、三星、谷歌相继发布AI手机，二十余家上市公司回复相关业务情况；3、证监会：如果市场出现非理性的剧烈震荡、流动性枯竭等情形，该出手时要果断出手，纠正市场失灵；保护投资者特别是中小投资者合法权益是证监会核心任务，没有之一；4、国家发改委：设备更新的需求是一个在5万亿以上的巨大市场；5、财政部：今年教育、社保和就业预算安排都将超过4万亿元；6、央行行长潘功胜：后续仍有降准空间；7、美联储主席鲍威尔：今年某个时点可能适当降息；整体来看，本周指数出现分化，板块热点有所轮动。

（二）我们对后市行情的判断



我们认为，本周市场较为聚焦两会政策，指数仍呈现良性震荡上行节奏。具体来看，十四届全国人大二次会议3月6日下午举行的经济主题记者会，多个部门负责人直面热点话题，就发展改革、财政预算、商务、金融证券等相关问题回答中外记者提问。会议释放的政策面信号仍偏积极，尤其证监会主席的发言进一步明确了资本市场发展的方向、基石和支柱等，也为资本市场未来发展提供了明确指引。板块方面，加快发展新质生产力成为今年政府重要工作，“人工智能+”首次写入政府工作报告，并上升为“行动”，这对今年产业方向具有重要的指导作用，投资者可予以重点关注。不过随着主要宽基指数已经修复年初以来大部分跌幅，后续市场或逐步从普涨走向分化，注意做好高低切换。



配置上重点关注，一、重点关注新质生产力方向；二、顺应人工智能新兴产业趋势和国内大力发展数字经济政策方向的科技成长赛道；三、关注稳定分红预期+业绩波动影响小的核心高股息资产以及中字头公司。



作者：

李建芸（首席投顾）：S1440610120356

李殿龙（首席投顾）：S1440610120288

赵程华（首席投顾）：S1440610120001

王群峰（金牌投顾）：S1440616090014



重要提示：

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【中信建投策略】震荡整固中把握三条线索
陈果夏凡捷等 CSC研究权益策略团队 2024-03-10 21:39 上海
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     核心摘要         

●核心观点：中期看，A股在经历市场生态新变革，年初的市场底部已确立，我们年度展望提示的熊牛转换正在实现中。而基本面预期的修复不是一蹴而就的，短期在后续的开工旺季和一季报阶段，市场或震荡整固，等待新政策催化。重点把握三条线索：优质高股息资产、优质新质生产力资产和优质出海与外需资产。

行业关注：电力、石油、煤炭、通信、电子、家电、机械、电力设备等。



●两会总量政策基调整体符合市场预期，产业政策上新质生产力更加突出。另外本次设备更新和消费品以旧换新覆盖面更广，后续效果及力度存在超预期可能。我们认为两会传递的重点产业信号——设备更新和消费品以旧换新后续在覆盖面和力度上可能超预期。



●外需提振，1-2月进出口数据超预期，外需提振，映射出口投资逻辑。



●后续市场将经历3月基本面数据与一季报检验。震荡整固中，在高股息、新质生产力及海外三条线索中把握优质资产。成熟产业的再投资收益预期下降，高股息是重要投资线索，新质生产力是重点政策支持和产业新增投资，出海是中期赛道，震荡整固期，聚焦这三条线索，把握合理估值的优质资产。



●配置上维持高股息底仓，积极把握有业绩支撑的算力产业链、电子（华为链/半导体设备）等高景气科技方向配置思路不变，同时设备更新及消费品以旧换新受益的机械、家电，新质生产力中的新增项值得关注。行业关注：电力、石油、煤炭、通信、电子、电力设备、机械、家电等。



●风险提示：地缘政治风险、美国通胀超预期、房地产周期继续下行。



一、一周市场回顾


本周市场呈现横盘博弈格局，杠铃策略依旧有效

市场呈现横盘，资金处于博弈格局。本周三大指数涨跌分化，上证指数、深证成指、创业板指本周分别上涨0.63%、-0.70%、-0.92%。中证500、中证1000为代表的中小盘指数分别下跌0.58%和0.55%。本周市场高涨的情绪得以舒缓，市场仍在观察两会政策的落地情况。

一级行业涨跌分化，新质生产力、以旧换新主题行业领衔上涨。行业方面，31个申万一级行业，其中石油石化（5.24%）、有色金属（4.49%）、公用事业（4.23%）、煤炭（2.81%）涨幅居前，房地产（-4.52%）、商贸零售（-2.55%）领跌。市场风格维度，国证价值上涨1.16%，国证成长下跌0.63%，资金博弈格局下价值风格占优。

两融余额回升。本周两融余额开始回升，截至3月7日，两融余额为14933.01亿元。

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AI、大数据相关概念板块热度不断。主题概念方面，本周高宽带内存、PCB领涨，分别上涨6.76%、5.07%，涨幅居前十的概念板块中，多为AI、新一代信息技术领域。两会中，领导人将“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力”列为工作任务的首项，指出要充分发挥创新主导作用，以科技创新推动产业创新。其中重要一环是深入推进数字经济创新发展，包括深化大数据、人工智能等研发应用，开展“人工智能+”行动，打造具有国际竞争力的数字产业集群。本次两会，人工智能首次出现在中央官方会议中，因此，AI、大数据等概念板块热度收益。

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二、震荡整固中，把握三条线索



我们认为从中期看，A股在经历市场生态新变革，年初的市场底部已确立，我们年度展望提示的熊牛转换正在实现中。而基本面预期的修复不是一蹴而就的，短期在后续的开工旺季和一季报阶段，市场很可能将经历震荡整固，同时等待新的政策催化。这个阶段，我们认为要重点把握有中期逻辑的投资线索，在其中精选优质资产。

线索一：红利策略

国资分红诉求、活跃资本市场政策要求和行业发展阶段都要求上市公司强化分红导向。宏观层面，随着近年来土地财政收入下降和国企改革的稳步推进，国资的分红诉求明显上升；微观层面，在证监会关于活跃资本市场的政策部署中，就明确提到“强化分红导向，推动提升上市公司特别是大市值公司分红的稳定性、持续增长性和可预期性。对于企业而言，如果市场拥有快速增长的机遇，则应该尽可能多的将资金投入扩大生产，获取更大的利润。但如果行业已经发展进入成熟阶段，上市公司利润再投资的预期回报率低于投资者持有资金的机会成本，那么上市公司就应该将利润通过分红或股票回购的形式返还给投资者。随着我国越来越多行业进入成熟期，增长空间受限，再投资收益也在不断下降，对于这些成熟行业上市公司来说，停止扩大投资，转而将现金以稳定、持续增长的红利形式回馈投资者，是更为正确的选择。

非金融企业部门的杠杆/信贷周期或是影响高股息策略相对收益最本质的宏观指标。日本经验看，2009年以前非金融企业部门被动加杠杆及去杠杆期，高股息策略可获得超额收益，GDP增速的短期波动不改方向；而自09年起杠杆去化趋缓，策略超额开始减弱，18-21年的加杠杆期明显跑输。从我国历史经验看，相比于利率，企业中长期贷款同比增速对国内红利指数相对收益的指示效果也更强。其背后逻辑在于，去杠杆/紧信用环境下企业扩张意愿不足、系统估值中枢下行，而高股息资产对其敏感度低。

当前A股股息率已经处于较高水平，尤其在考虑到较低的利率水平之后，高股息的性价比尤为凸显。低利率背景下，中国十年期国债收益率水平持续走低，这使得中证红利指数-十年期国债收益率在23年年中转正并且差额持续上升，高股息策略的长期性价比仍然存在。

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线索二：新质生产力

政府工作报告目标显示中国经济发展进入以新质生产力为主线的新轨道。本次政府工作报告目标，在宏观基本面目标与前期几乎保持不变的基础上，着重强调新质生产力的重要性。2023年来，多项会议指出要加快发展新质生产力，本次更是将新质生产力发展纳入2024年政府工作报告的核心要点，报告指出要“稳定和扩大传统消费，鼓励和推动消费品以旧换新，提振智能网联新能源汽车、电子产品等大宗消费”。

五部门领导表态，全方位支持国家战略。国家发改委方面将深入新型城镇化战略，鼓励民营企业参与国家战略发展，为高质量发展打下坚实基础；财政部方面将扩大赤字规模，以超长期特别国债为抓手，有针对性地缩减党政机关预算，来支持高科技产业发展；商务部方面将积极响应国家产业发展要求，以“以旧换新”拉动消费需求；中国人民银行方面将以充足的货币政策，完善的金融法治体系支撑经济发展；证监会方面将对资本市场高要求，坚持让资本市场扮演依附于实体经济的后勤保障。

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以创新为光，点亮新质生产力。新质生产力是由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生的当代先进生产力，它以劳动者、劳动资料、劳动对象及其优化组合的质变为基本内涵，以全要素生产率提升为核心标志。从表述中看，新质生产力发展的根源是颠覆式的科技创新，战略性新兴产业和未来产业为主要布局方向。在此基础上，后续高科技、高效能产业是值得期待的投资主线。

AI产业革命持续进展。3月5日凌晨，主要由谷歌、亚马逊投资的Anthropic公司推出了三款新的AI模型，按智能水平和成本由低到高依次为Claude 3 Haiku，Claude 3 Sonnet和Claude 3 Opus。从性能和实用性角度来看，Claude 3系列都远超当下最火热的GPT-4。当前AI模型百花齐放，而算力作为AI模型的基础，算力的竞赛有望持续火热，中国相关产业也有望持续进步，重视AI硬科技及算力的投资方向，如光模块、服务器，从中期看，中国的AI应用也必然产生巨大商业价值。

AI浪潮下机器人商业化落地加速。会议指出，要“积极推进数字产业化、产业数字化，促进数字技术和实体经济深度融合。深化大数据、人工智能等研发应用，开展‘人工智能+’行动，打造具有国际竞争力的数字产业集群。”近年来，人工智能相关技术的高速更新迭代和其可能对现有工作模式的颠覆式冲击使得AI成为各国资本聚焦热点，而2024年2月Open AI发布的sora文生视频模型则再次推高了AI主题热度。同时，AI作为机器人融入社会生产，成为生产工具的重要技术节点，其技术又一次革命性突破标志着人形机器人实现真实场景应用的可能加速。

当前我国机器人板块具备产品丰富、政策催化、市场潜力等诸多优势：产品方面，我国机器人应用从生产到消费实现多场景覆盖；政策方面，24年1月，工信部等七部门联合发表《关于推动未来产业创新发展的实施意见》，表示要突破机器人高转矩密度伺服电机、高动态运动规划与控制、仿生感知与认知、智能灵巧手、电子皮肤等核心技术，两会期间，多位政协委员密集建言献策，指出加快培育发展新质生产力，推动发展机器人产业；市场规模方面，2023年全类型机器人市场规模为660亿元，2024年预测市场规模为857亿元，预计增长约为29.85%，为18年以来增长最快的一年，其中智能物流及移动机器人为主要市场。国内顶层指引明确、底层技术逐渐完备叠加海内外多重消息催化下，机器人产业有望成为我国新型劳动工具，实现AI介入生产的智能化、人性化，提升产能利用率的同时推动新质生产力发展，赋能轻工制造、电力设备、机械设备等制造业行业。

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产业链、供应链优化升级在即。会议强调，“加快推动高水平科技自立自强。充分发挥新型举国体制优势，全面提升自主创新能力。强化基础研究系统布局，长期稳定支持一批创新基地、优势团队和重点方向，增强原始创新能力。”发展新质生产力，必须进一步全面深化改革，形成与之相适应的新型生产关系。从产出端来看，物流降本增效、设备更换、淘汰落后产能，大力进优质生产要素向发展新质生产力顺畅流动。当前，我国制造业门类繁多且痛点不一，而发展降低物流成本、提高生产链生产效率是近年来的主要优化方向。

工业母机突破有望增效降本。工业母机是我国典型的进口替代需求旺盛的高端机械行业，是推进新型工业化的重点突破领域，对于提升我国工业自主可控能力有着重大意义。近年来，工业母机供给端依赖进口，国产制造大多徘徊于中低端机床部件生产，造成低端生产力过剩和恶性竞争的局面，产业结构亟待转型。由于工业母机的更新周期一般为10年，从14年至今的产量数据来看，14-17年产量处于相对高位，因此按照正常更新周期来算，24-27年的机床更新需求量很高，恰逢新质生产力高速发展的前几年，因此，发展新质生产力是对工业母机行业的关键指引，叠加本次两会鼓励资源倾斜于创新产业，强调要加强重点行业的统筹布局和投资引导，工业母机行业有望在资本支持下打破技术壁垒，在新一轮设备更新的关口实现国产替代和产业升级，提升关键制造业产出效率的同时，为我国科技自主发展注入新的动能。

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低碳、绿色转型下，新能源产业再添动能。会议强调了“积极培育新兴产业和未来产业。实施产业创新工程，完善产业生态，拓展应用场景，促进战略性新兴产业融合集群发展。巩固扩大智能网联新能源汽车等产业领先优势。”当前，我国绿色投资逐渐拓展至各行各业，增长强劲的支持绿色转型的资本支出支撑我国经济在疫情时总体维稳，其中以新能源行业贡献最为显著。现如今2024工作报告对绿色化转型的再度突出，并将其列入工作目标，反映出节能、低碳仍是目前的重点发展领域，因此，具有低碳属性的新能源有望继续受到政策和资本的双重扶持。

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氢能市场空间广阔，新能源汽车迎来新一轮变革。清洁能源中拥有高能量、低污染的优点的氢能作为我国战略性新兴产业之一，正面临着新兴产业战略与新质生产力的双重催化，未来有望凭借其广泛的应用空间赋能其余场景，朝着发展方向多元化。根据氢能委员会等机构预测，2050年氢能需求将占能源总需求的20%，同时，市场规模方面中国市场占比预计将达到50%。庞大的发展前景和潜在的高需求有望推动氢能行业发展步入快车道，商业场景落地可期。此外，作为当前新能源主要应用领域的电动汽车，国内来看受到新一轮“以旧换新”政策刺激销量增速加快，结合海外方面，欧盟大力推动能源转型催化电动车需求，我国电动车未来出口有望实现高增。因此，我国新能源汽车正处于历史窗口期，在新质生产力持续向绿色化发展的前提下，新能源汽车行业有望在需求回暖、供给优化的同时再度成为驱动经济复苏的主动力。

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线索三：出海与外需

从时间周期推断预计美国即将开始补库存。2009年以来美国五轮去库周期平均历时20个月，截止24年3月本轮去库周期已走完20个月，补库存即将开始；需求端前瞻指标看，制造业PMI新订单出现止跌筑底现象，当前转暖的苗头已经显露。全球制造业在2月份的PMI为50.3，回到了荣枯线上。美国的Markit制造业PMI在2月份的最终值为52.2，而2023年12月的库存同比增速为0.44%，这是自2000年以来的17.36%分位数水平。尽管欧洲的制造业景气水平较弱，但东盟在2月份的制造业PMI升至了50.4%。价格端前瞻指标看，CRB指数同比23年5月触底，10月以来在弱需求压力下有所波动，供给刚性、低库存状态下预计后期尚有支撑。

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出口数据超预期。1-2月出口同比增速为7.1%，前值为2.3%，大幅超出市场预期。分不同产品来看，消费品和制造业用品回升明显：制造业用品方面，海外制造业复苏，通用机械设备和集成电路同比增速回升居前，分别回升了27.3和21.7个百分点，回升至32.0%以及24.3%。消费品方面，在国内消费持续萎靡、消费品企业纷纷寻找海外出口，以及海外消费提振的背景下，家用器皿、鞋靴同比增速居前，分别回升41和26个百分点，回升至25.4%和14.4%。1-2月出口环比增速明显高于季节性，消费品、制造业用品均有良好表现，在2023年为基数大年的背景下，同比增速依然回升。海外制造业PMI持续回升，对中国制造业产品出口有一定的拉升作用；同时海外居民财富效应加强，消费品也有所拉动，映射国内权益市场中的出口投资逻辑。

出海是民营企业成本转移和制造业升级的优质选项。国正在向东南亚等地转移产业以降低劳动力成本，同时享受地理和文化优势。从2017年开始，东盟已成为中国对外直接投资的最大目的地。将低附加值产业转移到欠发达地区符合世界历史规律，有助于中国实现产业升级。2023年，“新三样”电动载人汽车、锂离子蓄电池和太阳能电池的产值首次突破万亿元，增长29.9%。此外，产品出海可以有效降低由于贸易保护导致的高关税和海运成本。



三、设备更新和以旧换新值得持续关注



机构关于两会政策预期

3月机构预期调查结果显示，机构认为两会总量层面政策基本符合预期，新质生产力、大规模设备更新为主要超预期方向。3月机构预期调查一分为二，3月5日前调查结果显示机构认为总量层面（经济增速目标、专项债规模、赤字率目标等）超预期可能性较低，但结构方面大概率超预期，新质生产力、设备更新、消费品以旧换新政策比例分列前三，3月5日政府工作报告发布后结果类似，值得关注的是超3成参与机构投资者选择基本没有超预期方向，对应本次两会主要经济目标基本符合预期，结构方面将新质生产力发展纳入2024年政府工作报告的核心要点，成未来产业布局关键点，同时聚焦扩大内需，强调设备更新、以旧换新。

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设备更新和消费品以旧换新的进一步讨论

货币政策将以更大力度推进企业设备升级投资，初步估算设备升级年规模或达5万亿。设备更新方面，两会经济主题记者会上，央行行长潘功胜表示，央行将设立科技创新和技术改造再贷款，以支持企业设备升级投资；国家发改委主任郑栅洁表示，2023年中国工业、农业等重点领域设备投资规模约4.9万亿元，随着高质量发展深入推进，设备更新需求会不断扩大，初步估算设备更新将是一个年规模5万亿元以上的巨大市场。

当前我国工业产能利用率仍处于历史较低水平，企业自发性资本开支动力不足。我国工业产能利用率自2023年Q1触底回升，截至2023年12月升至75.9%，但仍处于历史较低水平，而近年来几次较大规模的设备更新时工业产能利用率均高位运行，如2016、2021年，另一方面我国企业中长贷增速自2022年末触顶以来持续回落，也显示企业自发性资本开支动力不足。2022年9月末央行曾设立2000亿额度以上设备更新改造专项再贷款，支持教育、卫生健康、文旅体育、实训基地、充电桩、城市地下综合管廊、新型基础设施、产业数字化转型、重点领域节能降碳改造升级、废旧家电回收处理体系，政策出台后企业中长贷同比明显加速，但持续性不佳。基于以上原因，我们在上周周报里提到政策资金补贴力度是推动行业景气上行弹性的关键，增量更强的领域或集中在结构性方向如工业自动化等，但两会后我们判断设备升级覆盖面可能比预期更广，力度可能更强。

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本次设备更新或更加强调技术改造，关注与新质生产力结合方向。国家发改委发布的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》显示，设备更新、消费品以旧换新、回收循环利用、标准提升将是大规模设备更新和消费品以旧换新的“四大行动”，目标是“推动先进产能比重持续提升，高质量耐用消费品更多进入居民生活，让这项工作更多惠及广大企业和消费者”。本次设备更新将较2022年范围进一步扩大，涵盖包括工业、农业、建筑、教育、交通、文旅、医疗等7个领域，先进、升级、转型、节能是具体要求，也符合新质生产力发展方向，重点关注1）具备内生设备更新需求的、与新质生产力结合的方向如通信设备、计算机及其他电子设备制造业设备、通用设备与专用设备、电气机械及器材制造，同时关注2）技术改造支出规模大需求旺盛的黑色金属冶炼、有色金属冶炼装备制造，但过去几年供给侧改革中钢铁、电解铝、铜等已经做了相关设备技改升级，因此更应聚焦于部分环保不达标的产能。

“标准提升”值得重点关注，结构优化下的产能更新可能成为超预期方向。2024年2月国家发展改革委等部门发布《重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2024年版）》，包含扩大重点用能产品设备覆盖范围、加快提升产品设备节能标准、统筹推进更新改造和回收利用、大力倡导绿色低碳消费等方面，较2022年版，本次共有13款产品名称能效要求提升，并新增23项产品，其中4项要求提升。标准的提升带来的设备更新及家电的以旧换新需求或是可能的超预期方向，除此之外，工程机械（国四切换）、农机（国四切换），以及叉车电动化等方向也值得关注。

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综上，尽管当前我国设备更新面临产能利用率较低、地方财政制约等问题，但技术改造的侧重点以及“标准提升”带来的结构优化使得覆盖面可能更大，量的维度可能超预期，同时央行及发改委等领导表态也表明后续会有更多政策倾斜，后续支持力度也可能更大，关注具体的补贴方式及补贴规模。配置上维持高股息底仓，积极把握有业绩支撑的算力产业链、电子（华为链/半导体设备）等高景气科技方向配置思路不变，同时设备更新及消费品以旧换新受益的机械、家电，新质生产力中的新能源值得继续关注。



风险分析

（1）地缘政治风险。如果中美关系管理不善，可能导致中美之间在政治、军事、科技、外交领域的对抗加剧。同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险，如果发生危机则可能对市场造成不利影响。

（2）海外美联储紧缩程度超预期。如果美国经济持续保持韧性，劳动力市场、零售等经济数据表现亮眼，那么美国衰退风险或将面临重估，同时通胀风险也将面临反弹，美联储紧缩抗通胀之路继续，全球流动性宽松不及预期，国内权益市场分母端难免也将承压。

（3）国内经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，长期积累的城投偿债风险面临发酵，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。