中信证券晨报0306

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｜增强活力，提质创新
原创 研究 中信证券研究 2024-03-06 08:19 北京
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杨帆｜中信证券宏观与政策首席分析师

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政策｜增强活力，提质创新：2024年政府工作报告学习体会

2024年3月5日，李强总理向十四届全国人大二次会议作政府工作报告，就年度经济社会发展总体要求和政策取向做重点部署。我们认为，5%左右的经济增长目标符合预期；以3.0%赤字率 + 1万亿特别国债 + 3.9万亿地方政府专项债为主的财政组合拳力度不弱，广义财政扩张明显，报告直接点明“从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债”，极大提振了发展信心；稳健的货币政策将加强总量结构双调节，增强宏观政策取向一致性。产业政策方面，报告首要提出大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力，先进制造、数字经济、产业创新工程等领域备受重视；以消费品以旧换新、养老育幼服务提质为代表的消费支持政策将助力国内需求扩大；以新型城镇化、乡村振兴、绿色低碳转型等为代表的有效投资也会支持经济高质量发展。改革开放方面，加快全国统一大市场建设将激活各类市场主体活力，稳外资、稳外贸部署和支持“一带一路”等走出去政策同步强调，国内国际双循环将更为通畅，我们期待二十届三中全会的召开描绘更清晰的改革路线图。



风险因素：宏观经济复苏不及预期；国内逆周期政策落地时点和效果不及预期；改革举措不及预期；地缘政治不确定性超预期。



国别研究｜墨西哥时刻：全球变局下的出海“新大陆”

全球变局下，墨西哥受益于USMCA和“近岸外包”等政策，正迎来高确定性的发展机遇。本文探讨了中企出海墨西哥的政治环境与经济前景，并从法律政策、选举展望、墨产业承接力、美国战略需要多个视角进行了行业筛选，发现汽车、机械、电子等行业最具确定性出海潜力。“近岸外包”的持续推进下，我们看好墨西哥股市投资机遇，特别是工业、金融、消费等板块的配置价值。



风险因素：美国经济基本面超预期恶化；美联储降息不及预期；墨西哥经济基本面脆弱性加剧；地缘政治超预期恶化；各国选举结果不确定性。



宏观｜需求不足问题有望阶段性缓解：2月经济金融数据前瞻

2024年1-2月受节后开工进度偏慢等因素影响，工业生产可能会季节性放缓。春节居民消费整体稳健，社零有望延续“弱复苏”态势。固定资产投资增速则有望受益于增发国债项目落地，和工业企业利润回升等因素而取得“开门红”，需求不足问题有望阶段性缓解。运价指数等高频数据显示出口增速有望回升。预计春节错位和食品的节日涨价效应驱动2月CPI同比回升至0.4%附近，PPI仍在低位区间徘徊。信贷投放季节性回落叠加政府债发行进度偏慢可能导致社融和M2增速下行。

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徐涛｜中信证券科技产业联席首席分析师

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电子｜智能化趋势向好，看好激光雷达产业发展机遇

2024年初至今，多款新发布的热门车型标配激光雷达（包括理想MEGA、L7/8 ADPro版、智己LS6/L7、极氪001等），车型价格区间已下探至20-30万元价格带。我们认为，国内车企进入白热化竞争的态势中，车载激光雷达有望成为智能化硬件配置差异化因素，标配比例的提升则有望带动激光雷达渗透率实现正向循环。我们预计2024年出货量或将达150万颗量级，同比增长达160%。我们持续看好激光雷达产业链在今明年的快速发展机遇。



风险因素：各国政府自动驾驶政策推进不及预期，自动驾驶出现恶性事故的风险，产品技术路线革新的风险，国际地缘政治的风险，市场竞争加剧的风险，激光雷达厂商自研ASIC芯片迭代、落地不及预期，激光雷达成本下降不及预期，下游整车厂商车型销量不及预期，激光雷达厂商量产能力不及预期等。

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崔嵘｜中信证券海外研究首席分析师

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海外研究｜日本股市上涨的动力与可持续性

日股过去十年的涨势受盈利支撑，去年以来主要由估值提振。从融资侧看，“安倍经济学”后日企盈利能力提高，日股的持续性上涨可能反映了大型日企经营效率改善的趋势，这不同于其纯粹因日元贬值而被动形成的账面增长。从投资侧看，东证所的上市公司治理改进计划、通胀良性循环的曙光、日银超宽松立场的持续和“巴菲特效应”等因素提振了投资者信心。尽管日股已大幅上涨，我们仍认为目前日股的上行机会大于下行风险，维持超配日股的建议。



风险因素：定量测算的稳健性、准确性、有效性与假设考虑的周全性不及预期；日本通胀和增长动能的持续性弱于预期；日本货币与财政政策紧缩程度超预期；日元波动程度超预期；海外商业前景与风险事件对日企的消极影响超预期；市场情绪超预期或不及预期。

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肖斐斐 ｜中信证券银行业首席分析师

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银行｜景气度延续向好：2024年2月银行理财市场回顾

2024年2月共新发2,117只银行理财产品，发行量环比减少27.8%，同比减少13.7%，发行数量在连续12个月同比增加后，首次出现同比减少，主要由春节错位原因导致。从理财产品收益率来看，受益于债市延续向好和股市回暖，2月产品收益率仍保持高位，2024年2月纯债型和非纯债型固收类理财产品平均收益率分别为4.04%/ 5.30%，较2024年1月分别变化-0.18pct/ +1.94pcts。从存续规模来看，2024年2月末时点/日均存续规模分别约27.7万亿元/27.56万亿元，较2024年1月末分别上升约0.83万亿元/ 0.46万亿元，市场景气度较高，1月信贷表现超预期后，后续月份信贷对理财市场的扰动或将减小，叠加理财产品持盈收益较好，预计理财市场景气度有望延续向好。



风险因素：1）居民投资理财产品意愿保持低位；2）理财产品业绩大幅偏离业绩基准；3）行业监管政策重大调整；4）部分数据来源于第三方数据平台，由于统计口径的不同，可能与后续官方披露结果存在一定差异。

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明明｜中信证券首席经济学家

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债市启明｜泰勒规则下美国政策利率水平是否合意？

泰勒规则是帮助美联储根据通胀率、产出缺口和中性利率设定名义联邦基金利率的模型。随着对泰勒规则认识的不断发展，一些参数的修改使泰勒公式更具合理性，以更好地反映经济现实。随着通胀压力回落，多个修正后泰勒规则指标下降并显示当前政策利率水平偏高，但由于货币政策不宜频繁转向，美联储需窗口期观测后作出降息决策，年中或为更合适的时点。



风险因素：未来美国金融体系的脆弱性或流动性风险超预期；美国经济韧性超预期；美国通胀超预期；美国货币政策紧缩超预期；地缘政治风险超预期等。

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陈俊云｜中信证券前瞻研究首席分析师

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前瞻｜Anthropic推出Claude3，全面超越GPT-4

北京时间3月4日晚，Anthropic，一家获得谷歌和亚马逊投资的初创公司，宣布发布其最新的通用大语言模型Claude3。Claude 3 Opus标志着模型能力的实质性飞跃，实现了在全方位能力上对GPT-4的超越，尽管优势微弱，但其成就不容小觑，使其成为全球唯一能与GPT-4匹敌的模型。Claude 3 Opus不仅在传统的文本处理能力上取得了进展，特别是在200K的记忆窗口、准确率提升等方面表现卓越，还在金融和医疗等领域实现了显著的进步。此外，通过技术上的创新，Claude 3也在多模态视觉方面取得了突破，在处理科学示意图方面，相比GPT-4V展现出了明显的优势。市场策略方面，Anthropic坚持发展通用大模型的路线，并将高性能模型作为其吸引融资的主要标杆，同时通过推出中小型模型来覆盖更广泛的市场。投资层面来看，Claude3对于视频多模态的重视亦强调今年多模态将会是发展的重心。具体而言应用层面，随着底层模型算法能力提升，应用端场景有望实现0到1的突破，软件、互联网有望率先受益。除去应用端的投资机会，硬件端的需求也必然会随着多模态的技术进步而不断提高，我们仍然持续看好 AI 算力层面，尤其是得益于商业端成熟而带来的更多的 AI 推理侧算力的机会。



风险因素：AI核心技术发展不及预期风险；科技领域政策监管持续收紧风险；私有数据相关的政策监管风险；全球宏观经济复苏不及预期风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险；AI潜在伦理、道德、用户隐私风险；企业数据泄露、信息安全风险；行业竞争持续加剧风险等。

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杨泽原｜中信证券计算机行业首席分析师

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计算机｜从英伟达ZLUDA，看GPU生态六问六答

英伟达CUDA新条款针对ZLUDA等转译软件和相关行为进行限制。我们认为国际主流厂商以及国产算力主力厂商均不依赖ZLUDA，该条款对于国际其他算力方案以及国产算力的实际发展实质影响有限。我们认为国产算力趋势不会改变，且海光/昇腾的生态优势仍然持续，建议关注海光产业链与昇腾产业链。



风险因素：国产GPU厂商竞争加剧的风险；供应链可持续性的风险；软件生态适配不及预期的风险；国产芯片客户接受度不及预期的风险；地缘政治风险加剧。

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杨家骥｜中信证券策略分析师

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行业比较｜经济平稳偏弱，政策层层推进：半月谈（2月下）

本报告为行业比较半月谈（2024年2月下）第六期，内容涵盖过去半个月的宏观数据跟踪、时政热点跟踪、最新产业动态、研究观点汇总四大板块。近期公布的2月PMI数据显示出内需偏弱的态势延续，但政策推进力度较大，中央深改委财经委多个重要会议召开，政治局会议聚焦新质生产力，国务院会议关注外资、民生、统一大市场，非对称超预期降息缓释地产压力，证监会多措并举助力资本市场回稳向好，建议关注3月初两会的增量信息。产业方面，新能源、AI/机器人和卫星互联网等领域催化不断。



风险因素：中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧，外资流出超预期；国内外地缘风险升级；技术路线变动、技术迭代风险；产品创新、产品商业化、产能扩张不及预期；原材料/汇率大幅波动、成本费用管控不及预期；行业政策超预期变动、监管持续收紧、行业竞争加剧风险；消费需求不及预期等。

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吴威辰｜中信证券电池与能源管理首席分析师

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电池与能源｜源网荷储联动升级，提升电力系统调节能力

2024年2月27日，国家发改委、国家能源局发布《关于加强电网调峰储能和智能化调度能力建设的指导意见》（以下简称《指导意见》），《指导意见》并列提出基于电网调峰、储能和智能化调度三大措施以实现电力系统调节能力的显著提升，在2027年具体目标上，包括80GW抽水蓄能建设、最大负荷5%以上的需求侧响应能力建设、基本建成新型储能市场化发展的政策体系等。通过从源、网、荷、储和政策机制这五个层面梳理政策的核心内容，我们认为《指导意见》对提升电力系统调节能力、构建新型电力系统的意义重大，为源网荷储各环节的发展指明了方向，推荐新型储能、车网互动等环节重点标的。



风险因素：电力市场化改革进展不及预期；相关政策落地不及预期；用户参与市场程度不及预期；新能源汽车销量、新能源发电与储能装机量增长不及预期。