东北证券晨会0110

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【】红利指数的上行空间和结构性变化/非银行业动态/爱美客、安踏体育/活动邀请
东北证券研究所 2024-01-10 08:18 发表于上海
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总量研究
【东北策略】策略专题：红利指数的上行空间和结构性变化。基本面疲软、流动性转松以及风险偏好下降时红利指数占优的共同特征。从红利指数收益率来看，无论是绝对收益还是相对收益，2023年至今红利指数主要行情可分为三段（当前处于第三段）。复盘三段行情可以发现基本面数据的疲软（尤其是政策明显发力后基本面数据低于预期）、流动性明显转松预期以及风险偏好下降时红利指数占优的共同特征。反之，当政策明显发力、流动性转紧、风险偏好提升时红利指数偏弱。
红利指数与中特估指数相关性下降，逐渐脱离政策和业绩锚，抗跌优势凸显。红利与中特估指数的相关性在三段行情中呈现上行-高位稳定-下降的变化。从绝对收益率来看，2023年5月红利指数第一段行情结束后，红利指数与中特估指数的相关性停止上行。在经历2023年5-7月的快速下行后，红利指数收益率表现出较高的稳定性，而中特估指数收益率则持续下行。2023年6月以来红利指数与中特估指数相关性震荡下行，主要源于红利指数相较中特估指数的抗跌属性更强。
指数层面来看，红利指数上行空间已有限，更多关注结构性机会。（1）从行情影响因素来看：基本面仍在弱修复节奏中，2023年12月PMI处于2023年下半年最低值，与6月持平，且低于往年同期水平，反映出当前经济修复基础仍然不稳固；海外流动性转松趋势确立，降息预期升温。国内流动性转紧空间不大；近期南海局势变化对风险偏好造成压制。（2）从市场因素来看：2023年以来红利指数三轮行情（当前处在第三轮）相对全A的超额收益分别为15%、9%、10 %，相对全A（非金融石油石化）的超额收益分别为17%、9%、10%，本轮红利指数收益率已接近前期中位水平，指数层面上行空间已经有限。但考虑到岁末年初为政策、基本面数据的空窗期，红利指数行情结束的触发因素出现机会较少，红利指数短期或仍有小幅上行空间，内部分细分行业和个股的弹性或更大。
结构上来看，煤炭、银行和石油石化是红利指数主要构成，偏弱的市场环境下抗跌优势愈加显著，推荐顺序上煤炭>银行>石油石化。以2023/1/1至今红利指数相关行业与红利指数收盘价的相关系数(TTM)和绝对收益率为观察指标，发现红利指数整体走势受石油石化和银行影响较大，表现好出良好的抗跌属性；边际变化上则受煤炭行情提振最大。三者均具有高股息、低估值、有基本面/风险偏好支撑的特点
以高股息+低估值策略构建个股投资组合的有效性不断提高。（1）投资组合构建和表现：以煤炭、银行和石油石化行业所有个股构建股票池，筛选出其中股息率排名前25%以及PB分位数排名后25%的个股构建投资组合。在红利指数三段行情的起点根据最新数据进行调仓。该投资组合2023年以来的绝对收益率26.08%，Sharpe2.29，最大回撤10.62%。相对上证指数的超额收益率37.65%，相对红利指数的超额收益率为26.20%。（2）投资组合绝对收益和超额收益变化：该投资组合在2023年红利指数第一段行情中的超额收益并不明显，其防御属性还未得到市场的充分重视；该投资组合在2023年红利指数第二、三段行情中超额收益和绝对收益较为明显，主要源于政策发力程度和基本面数据不及预期背景下红利指数的抗跌属性成为市场的避险方向。其中股息率较高且市净率处在低位的个股抗跌属性进一步凸显，相对红利指数也能具有超额收益。



行业研究
【东北非银郑君怡】行业动态：金租公司管理办法出台，保障行业健康发展。为更好监管金融租赁行业，国家金融监管总局修订《金融租赁公司管理办法》。金融租赁行业在支持中小微企业融资方面具有重要作用，但2014年下发的《金融租赁公司管理办法》无法满足现阶段监管要求，故于2024年1月5日，国家金融监管总局修订《金融租赁公司管理办法》。
《征求意见稿》提高发起人准入标准，完善业务经营规则，提高行业发展质量：（1）修改完善主要发起人制度，增加发起人种类，提高发起人总资产、营业收入等指标标准，提高金融租赁公司最低注册资本金要求。（2）强化业务分级分类监管，厘清基础业务与专项业务，同时取消非主业、非必要类业务。（3）加强公司治理监管，落实对于公司治理、股东股权、关联介意和信息披露等方面的监管法规和制度要求。（4）强化资本与风险管理，明确关于金融租赁公司资本充足、信用风险、流动性风险、操作风险以及重大关联交易等方面的监管要求。（5）完善业务经营规则。（6）健全市场退出机制。
《征求意见稿》新增对杠杆率、财务杠杆倍数等指标的监管，下调拨备覆盖率下限，支持金租公司发展。《征求意见稿》规定金融租赁公司杠杆率不得低于6%，财务杠杆倍数不得超过10倍。同时，拨备覆盖率下限由原来的150%下调为100%，最后，将同业拆借比例监管范围由同业拆入业务扩展为同业拆入和同业拆出业务。
江苏金租作为唯一一家A股上市金融租赁公司，相关监管指标表现较好。截至2023年前三季度，江苏金租杠杆率始终保持在14%以上，是监管线6%的两倍以上；公司财务杠杆倍数逐年上升，截至2023年第三季度末达到6.86倍，距离监管标准10倍仍有较大差距；公司拨备覆盖率始终保持在400%以上，相较于监管线100%仍有较大安全空间。
新华保险成立基金，利好拉长投资资产久期，降低资产风险。新华保险与中金资本于去年12月31日签署有限合伙协议共同成立基金，基金规模为100亿元人民币，其中新华保险作为有限合伙人认购99.99亿元，投资策略为直接或间接的主要投向持有型不动产项目资产的被投资企业。新华保险投资优质不动产项目既符合险资入市的政策目标，又可在风险可控的前提下拉长公司投资资产久期，降低利率、权益市场波动风险，为公司带来较为稳定的现金流。
证监会明确《上市公司收购管理办法》“刻度说”正确性：（1）便于投资者理解和践行相关规定（2）能体现上市公司收购的预警意义（3）利于内地市场的对外开放。
投资建议：《金融租赁公司管理办法》出台有利于金融租赁行业健康发展，头部金租公司增长空间明确。同时，新华保险参与成立基金投资不动产项目有利于降低公司投资风险，拉长投资久期，保障公司现金流。


公司研究
【东北医美李森蔓】爱美客（300896）动态点评：23Q4净利高增，加速扩张布局新赛道。公司发布2023年度业绩预告，预计2023全年实现归母净利润18.1-19亿元，同比增长43%-50%，扣非归母净利润17.82-18.72亿元，同比增长49%-56%，非经常性损益2800万元主要系交易性金融资产公允价值变动损益以及收到政府补助所致。23Q4单季度预计实现归母净利润3.92-4.82亿元，同比增长44.3%-77.5%，扣非归母净利润3.86-4.76亿元，同比增长66.5%-105.3%。
点评：营销产品齐发力，市场渗透率持续提升。公司在营销端进一步扩大合作机构数量，同时在学术和运营方面不断为机构赋能，提高与客户合作的深度和广度。产品端嗨体依靠良好口碑，加快产品渗透率提升；濡白天使自2022年上市后，逐步获得机构和消费者的广泛认可，销售规模快速增长；2023年8月份推出的再生材料新品“如生天使”，与濡白天使实现优势互补，协同抢占再生材料注射市场。此外，公司加大研发投入，并保持销售费用率和管理费用率稳定。
扩张动作频频，积极寻找增长曲线。1）与韩国医疗激光设备生产企业Jeisys签订独家经销协议，获得两款医美设备在中国内地的推广、分销和相关服务，分别为射频设备Density和超声设备LinearZ，爱美客可利用自身丰富的获证经验，助推产品在国内快速获批，填补国内市场空白。2）举办护肤品发布会，发布爱芙源”、“嗨体护肤”与“嗨体熊猫”三个护肤品品牌，主要针对医美术后护肤需求，围绕医美术中术后的优势领域全面布局。3）投资质肽生物，质肽生物布局有司美格鲁肽类似药ZT001和创新药ZT002，ZT002相对司美格鲁肽有更长效的优势，爱美客投资质肽生物可加快在减肥药领域的布局，并提高自身技术优势及产能优势。
投资建议：公司为医美注射行业龙头，受益医美渗透率提升和合规化趋势，市场占有率有望进一步抬升。公司亦加快推新和进军新赛道，或将依托强大产品打造和渠道建设能力加速布局。预计2023-2025年营业收入分别为29.06/40.70/53.99亿元，归母净利润分别为18.66/26.01/34.54亿元，对应PE分别为31/23/17倍。维持“买入”评级。
【东北纺服刘家薇】安踏体育（02020）动态点评：Q4流水符合预期，全年表现稳健。公司发布2023年第四季度及全年营运情况。安踏品牌Q4零售同比增长10-20%高段，全年同比高单位数正增长；FILA品牌Q4零售同比增长25%-30%，全年同比增长10%-20%高段；其他品牌（Descente及Kolon Sports）Q4零售同比增长55%-60%，全年同比增长60%-65%。
点评：安踏品牌流水增速环比改善。在相对低基数效应下（2022Q4安踏流水同降高单位数），2023Q4安踏品牌流水同比增长10-20%高段，环比Q3的高单位数增长继续提速。其中安踏大货/儿童分别取得高双位数/20%-25%增长，电商同比中单位数增长，维持Q3改善趋势。同时，安踏品牌零售折扣环比改善、库销比维持低于5倍水平，持续高质量增长。全年流水高单位数增长，基本符合预期。
FILA品牌延续良好复苏趋势。2023Q4，FILA品牌流水同比增长25%-30%，环比Q3的10%-20%低段增长改善明显。其中大货/儿童/潮牌流水分别同比增长30%-35%/25%-30%/低双位数。FILA电商延续Q3趋势同比增长中双位数。从折扣及库存情况来看，FILA品牌折扣环比有所改善，库销比维持在5倍以下相对健康水平。全年FILA品牌实现流水同比10%-20%高段增长，表现有所超市场预期，疫后复苏领先行业。
Descente及Kolon Sports延续高增长。2023Q4其他品牌（Descente及Kolon）流水同比增长55%-60%，其中Descente/Kolon Sports分别同比增长50%-55%/65%-70%。定位高景气度赛道，两品牌正处于高速发展阶段，店效提升驱动高质量成长。全年实现流水60-65%高增长。
Amer提交美股上市注册声明。公司发布公告，旗下合营公司Amer Sports已于2024年1月4日向美国SEC提交纽约证券交易所上市注册声明。截至2023年9月，Amer Sports收入同比增长29.9%至30.53亿美元，净亏损1.14亿美元，调整后EBITDA同增61.3%至4.22亿美元。收入保持较快增长，盈利能力持续改善。
投资建议：公司全年各品牌流水均实现良好增长，FILA品牌恢复情况良好，户外品牌Descente及Kolon Sports持续高增。预计公司2023—2025年实现营收收入618.96/711.77/807.27亿元，同比增长15.37%/14.99%/13.42%；归母净利润95.38/112.56/132.39亿元，同比增长25.67%/18.01%/17.62%，对应当前股价70.15港元（人民币64.25元），估值19/16/14倍，维持其“买入”评级。

活动邀请

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