【山西证券】研究早观点（20240104）

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李召麒 山西证券研究所 2024-01-04 08:16 发表于上海
今日要点

●【山证宏观策略】解析美国财政



●【公司评论】长光华芯(688048.SH)：长光华芯（688048.SH）：国内半导体激光器芯片龙头，横向拓展开辟新增长曲线



●【行业评论】20240103光伏产业链价格跟踪



【山证宏观策略】解析美国财政

范鑫  fanxin@sxzq.com

【投资要点】

我们为何关心美国财政

经济增长的驱动因素——影响资产价格的基本面渠道。财政扩张是2023年美国经济超预期韧性的来源，主因：（1）三大法案推动基建与制造业建设投资；（2）所得税税收抵扣额度与社保支出受通胀调整而上调，增加了居民可支配收入；（3）“超额”储蓄仍存。



美债供给的决定因素——影响资产价格的供需面渠道。美债发行会影响期限溢价进而影响美债收益率。23年6月“债限”后大量发行短债填充TGA账户使得短债cheapen，8月超预期增发附息国债同样使美债“熊陡”。



如何分析美国财政

美国财政收入与经济增速正相关，主要由个人所得税（约50%）、社保税（约35%）与企业税（约10%）构成。其中，个税除了受收入影响外，其标准抵扣额度随通胀调整，企业税与企业利润走势趋同，社保税主要受收入影响。财政支出主要由强制性支出（约73%）与自主性支出（约27%）构成，其中，强制性支出资金每年自动到位，自主性支出受拨款法案的支持与控制，其中的非国防支出是两党关于削减赤字的博弈关键。

影响美国财政赤字的主要短期因素包括：（1）就业市场与薪资；（2）通胀调整；（3）金融资产价格；（4）利率；（5）抵扣政策变化；（6）缴税时间调整；（7）法案变化。



美国财政展望：三个问题

如何看待美国财政前景我们预计2024财年美国的财政赤字率将会小幅收窄至6.0%，财政收入负增收窄，财政支出增速回落。工资上涨对财政收入形成向上拉力，金融价格上涨使资本利得税收入上升，而经通胀调整后的个税收入小幅降低，2023年收支两端的一次性冲击逐步消退。



2024年财政政策还能支撑美国经济吗2024年财政对经济的支撑力度将较2023年明显走弱，主因投资端的支出将放缓，消费端仍有韧性。



2024年美国财政将如何影响美债市场2024年预计美国财政部将向私人部门净发行约1.9万亿美元附息国债，规模远超2023年，供给因素的影响仍不可小觑。我们认为：（1）2024年降息带动美债收益率回落为主线，而发行规模激增造成的TP上升将部分抵消降息的效果，24年底10Y美债收益率或将回落至3.6%附近。（2）Q1增发与降息交易修正或会使10Y收益率出现小幅反弹，伴随着降息落地，H2收益率将会再度进入趋势性下行通道。



风险提示：美国经济超预期下行；地缘冲突超预期发展；债券发行超预期。



【公司评论】长光华芯(688048.SH)：长光华芯（688048.SH）：国内半导体激光器芯片龙头，横向拓展开辟新增长曲线

高宇洋  gaoyuyang@sxzq.com

【投资要点】

公司是国内高功率半导体激光器芯片龙头。公司主营产品为高功率半导体激光器芯片，下游应用于工业及科研等领域，以此为核心纵向拓展器件、模块及直接半导体激光器等，横向拓展至激光雷达及光通信领域，是国内首家具备 VCSEL 芯片量产化制造能力的 IDM 公司。



高功率半导体激光器主要作为光纤激光器泵浦源使用，目前国产替代进程加快，推动上游国产芯片需求。根据测算，乐观/中性/悲观情况下2023年我国激光器芯片市场规模分别8.12/7.85/7.57亿元，2026年分别可达17.37/16.78/16.18亿元，4年CAGR 27.9%。公司采用IDM模式，突破外延生长等多环节，产品与同业相比性能领先，且2020年在国内半导体激光芯片领域市占率约 13.41%，仍有较大空间。



公司横向拓展激光雷达与光芯片领域，VCSEL芯片未来有望提供明显边际增量。VCSEL相比传统边发射激光器功耗低且光束质量好，多结VCSEL技术可有效弥补发光密度较低的缺陷，有望成为车用激光雷达的主流选择。目前车用激光雷达处于行业成长期，2022-2030 CAGR有望超过100%，公司VCSEL芯片可做到8结，已与国内主流汽车激光雷达厂商达成合作，有望打开长期新增长空间。此外，公司亦在光通信领域稳步迈进。



盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2023-25年归母公司净利润0.37/1.43/2.41亿元，同比增长-69.1%/288.6%/67.8%，对应EPS为 0.21/0.81/1.36元，PE为295.5/76.0/45.3倍，首次覆盖给予“增持-A”评级。



风险提示：技术升级迭代风险；研发失败风险；生产良率波动风险；客户集中度较高的风险；宏观经济及行业波动风险；市场竞争加剧风险。



【行业评论】20240103光伏产业链价格跟踪

肖索  xiaosuo@sxzq.com

【投资要点】

据InfoLink最新数据，本周硅料、硅片、电池片价格持平，组件价格下降。



多晶硅：致密料均价为65元/kg，较上周持平；颗粒硅均价为59元/kg，较上周持平。本周N型硅料有4家企业成交，P型硅料有6家企业成交。元旦假期对签单造成一定影响，预计近期仍有一定规模成交。本周成交大部分来源于一线大厂，部分企业已签完1月订单，其余企业基本签单至本月中下旬。2023年12月我国多晶硅产量为16.61万吨，环比上升5.74%。2023年我国多晶硅年产量为147.5万吨，同比增长81.4%。展望后势，受下游开工情况影响，预计N型价格短期较为稳定，P型价格持续小幅下滑。



硅片：150um的182mm单晶硅片均价2.00元/片，较上周持平；130um的182 N型硅片均价2.10元/片，较上周下降4.5%。目前N型硅片开工暂无明显下调，但P型硅片开工持续下滑，且部分P型硅片产能转化为N型。未来硅片价格走势要视硅片行业稼动率及下游电池需求情况而定。



电池片：M10电池片（转换效率23.1%）均价为0.36元/W，较上周持平；210mm电池片（转换效率23.1%）均价为0.37元/W，较上周持平；182mm TOPCon电池片均价为0.47元/W，较上周持平，比同尺寸PERC电池片溢价30.6%。我们认为技术进步会影响产能去化速度，预计大概率2024年电池环节仍是主产业链产能较为紧缺的环节。我们认为电池片环节的差异化竞争仍然是光伏行业的长期看点，BC的新技术产品有望持续获得溢价。



组件：182mm单面PERC组件均价0.93元/W，较上周下降2.1%；182mm双面PERC组件均价0.95元/W，较上周下降2.1%；182TOPCon双玻组件价格1.00元/W，较上周下降2.0%。1月2日，国家电投883MW的PERC双面双玻组件项目招标中标结果公布，中标企业为通威、晶澳，中标价格为0.897、0.87元/W，低于当前价格，预计短期内组件价格仍有下行空间。



从本周产业链各环节价格来看，上游、中游价格持平，下游价格下降。当前行业集中度逐步提升，竞争格局开始优化，产业链价格逐步接近底部，龙头企业投资价值显现。建议关注行业出清及明年一季度业绩预告公布、利空落地后龙头企业的投资机会。



风险提示：光伏装机不及预期。



分析师：李召麒

执业登记编码：S0760521050001

报告发布日期：2024年1月4日