国海证券分析报告（0701）

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【国海策略】维稳行情重结构—— 7月月报
策略研究 策略研究 2024-06-30 21:21 上海



核 心 观 点

1、7月将迎来三中全会和中央政治局会两大重磅会议，业绩预告披露的窗口期也在到来，5-6月市场连续调整，当下无需悲观，维稳行情重结构，紧扣出海主线。



2、经济在淡季和雨季的影响下修复放缓，内外需背离的格局下，出口的景气度依然较好，内需部门改善的核心是地产，二手房成交改善的持续性和价格传导有待观察。



3、流动性依然是外紧内松的格局，美联储何时降息悬念较大，8月下旬的Jackson Hole会议是关键节点，在此之前货币政策的空间不大。



4、三中全会的日期确定之后，7月中下旬的两大重磅会议，将对改革和发展作出全面的部署，风险偏好有望较5-6月有所修复。



5、7月行业配置的决定因素是政策和景气线索，政策方面，可以关注科技和地产链的阶段性机会；景气方面，出海方向是当下的成长股，紧扣出海主线。7月首选行业：机械、电子、家电。



风险提示： 政策落地不及预期；经济数据不及预期；中美摩擦加剧；地缘政治突发风险；美联储大幅转向；相关标的公司未来业绩的不确定性等。



报 告 正 文



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01

经济：淡季雨季，修复放缓
6月我国经济修复放缓，我们预计7月外需有望延续强势，制造业投资在利润改善下获得支撑，地产和消费的改善需要时间。

我们预计7月外需部门有望延续强势。一方面，美国经济主动补库和地产周期回暖将对我国出口产生积极作用。2024年5月美国批发商、零售商和库存总额同比较4月有所回升，美国房地产周期处于历史性底部阶段，美国房地产市场的回暖有望对我国家电、建材等地产上下游产业链的出口形成带动，美国经济软着陆后对我国出口需求或提升。

另一方面，韩国出口高速增长和东南亚集装箱运价指数加速上涨，我国出口延续强势。2024年6月韩国前20日出口同比回升至8.5%，2024年第14-24周东南亚集装箱运价指数从1434.67快速上涨至3488.2（尤其是6月），韩国出口和东南亚外贸的延续强势对我国出口持续走强有领先意义。

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我国制造业投资受益于出口的延续强势和工业企业利润的边际改善。一方面，2024年5月我国出口同比向上回升至7.6%，出口同比的提升或对我国制造业投资形成支撑。另一方面，2024年1-5月我国工业企业利润累计同比实现由负转正（3.4%），5月我国PPI当月同比回升负增长收敛。综上所述，我国出口的延续强势和工业企业利润的边际改善驱动我国制造业投资维持稳定增长。


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从内需的角度看，6月我国经济复苏持续放缓，一是因为地产部门和社融持续疲弱，二是因为基建部门复苏的放缓。总体上来看，2024年6月我国企业经营状况指数（BCI）下降至49.3，较5月的50.6持续回落，6月我国战略新兴产业EPMI向下跌破50%至49.3%（跌破荣枯线）,5月社融同比增速较年初放缓，反映企业信心不足。总体来看，2024年6月我国经济复苏持续放缓，出口和外需延续强势对制造业投资形成支撑，基建部门复苏放缓，消费部门和地产能否迎来改善有待观察。



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地产方面，楼市调控的放松对二手房市场起到了一定的积极作用，但新房销售和开工端的改善需要等待。截至2024年第26周，我国30大中城市商品房成交面积和100城土地成交面积均低于2023年同期水平，积极的地产政策对新房销售的效果相对有限，房企信心不足导致地产开工端的改善需要等待。另一方面，我国11核心城市二手房成交面积在2024年6月18日-6月28日高于2023年同期水平，部分一线和新一线城市二手房成交迎来边际改善，但是其可持续性有待观察。

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基建方面，我国基建部门复苏势头有所放缓。一方面，2024年第24-25周我国水泥磨机开工率略低于2023年同期水平，积极的财政政策尚有持续加码的空间。另一方面，5月我国单位挖掘机开工小时数持续上升至101.1小时/月，略高于2023年同期水平。我们预计在2024年下半年财政政策有望持续加码，基建部门有望边际改善。

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消费方面，我国消费部门的改善需要时间。一方面，2024年第22-25周我国电影票房收入低于2023年同期水平。另一方面，2024年第22-25周我国乘用车日均销量（5周平均值）同样低于2023年同期水平，新能源汽车热潮过去后我国乘用车市场表现在6月持续疲弱。由于收入和就业预期的改善需要时间，我国消费部门能否迎来复苏有待观察。

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02

流动性：外紧内松格局延续
美国整体经济活动保持稳健，价格、消费、地产领域出现温和降温迹象。美国6月标普全球制造业PMI初值51.7，预期51，前值51.3。服务业PMI初值55.1，预期53.7，前值54.8，表明美国经济仍然存在韧性。价格方面，美国2024年5月核心PCE物价指数同比增长2.6%，预期2.60%，前值2.80%、核心PCE物价指数环比增长0.1%，预期0.10%，前值0.20%，整体符合通胀温和降温的预期。消费方面，2024年5月零售销售额环比仅增长0.1%，低于市场预期的0.3%，前值则由0%下修至-0.2%。地产方面，2024年5月新屋开工量环比减少了5.5%，年化开工总数为127.7万户，低于市场预期。

就业市场依旧强劲，随着能耗旺季到来，海外流动性或维持紧平衡，8月下旬的Jackson Hole会议是关键节点，在此之前货币政策的空间不大。美国2024年5月季调后非农就业增加27.2万人，显著高于市场预期的18.5万人，就业人数增幅主要集中在医疗保健、政府部门及休闲和酒店业。美国2024年5月平均时薪环比上涨0.4%，同比涨幅为4.1%，分别高于市场预期的0.3%和3.9%，但失业率升至4%，为2022年1月来新高。非农就业和工资的超预期上涨导致互换市场不再充分定价12月前美联储降息的情景，美联储也在2024年6月FOMC会议上边际转鹰，点阵图显示2024年将降息一次，相比3月有所下降。此外随着夏季能耗旺季到来，能源类产品或存在更多上涨压力，除非劳动力市场大幅走弱，否则美国货币政策在三季度大概率维持紧平衡，美国大选前较难看到首次降息，8月下旬Jackson Hole会议上美联储表态将成为政策走向的重要看点。
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6月资金利率有所上行但流动性整体充足，信用端结构仍然偏弱。受季节性因素影响，6月资金面有所收紧，截至6月28日，DR007利率均价录得2.17%，较5月底高出30BP。出于维稳流动性的考量，央行公开市场操作放量，6月17日起7天逆回购规模逐渐增加至千亿规模，6月17日至28日期间货币净投放7420亿元，银行间资金整体充足。6月MLF缩量续作符合预期，主要原因在于当前信贷需求仍然偏弱，5月新增人民币贷款同比少增4022亿元，居民和企业端中长期贷款规模低位企稳。
考虑到金融“防空转”和汇率掣肘，总量工具使用偏谨慎，结构性货币政策工具、央行购买国债或是主要看点。二季度央行货币政策例会提出“加大已出台货币政策实施力度”，意味着在总量工具面临内外约束的情况下，结构性货币政策工具是主要发力点。一方面，三季度政府债券发行提速，供给端承压下央行买卖国债将是基础货币投放又一渠道；另一方面，在信用端疲软的背景下，后续科技和房地产领域新设再贷款有望加速落地，在“宽信用”的同时能够有效防止资金空转。
6月微观流动性走弱，IPO重启压制市场情绪，外资和杠杆资金均有流出，托底资金再度逆势入场。6月北向资金转为净流出，当月净流出444亿元，外资主要买入行业为电力、通信、有色金属，主要流出行业为食品饮料。此外，在融资资金全面回落、市场震荡调整的背景下，托底资金借道ETF再度逆势入场，6月21日以来沪深 300ETF 净申购额显著放大。7月三中全会和中报预披露在即，维稳预期下市场情绪或迎来修复。
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03

政策及风险偏好：聚焦两大关键会议
7月迎来两大重磅会议，一是二十届三中全会将于7月15日至18日召开，会议将对下阶段经济、民生等领域改革事宜作出部署，事关我国中长期发展；二是7月下旬将召开政治局会议，会议将在总结上半年经济形势的基础上，部署下半年经济工作任务，或成为下半年政策框架定调的重要节点。

财政层面，二季度以来地方债发行持续提速，但财政刺激力度整体较为温和，地方财政压力提升。二季度专项债发行全面提速，截至6月28日，二季度地方专项债、一般债净融资额分别为8811.27亿元、1720.88亿元。其中，6月地方专项债发行规模为5081.83亿元，净融资额为2542.59亿元，低于2021年至2023年同期水平，财政力度整体较为温和。当前地方财政压力进一步扩大，2024年1-5月财政收入同比下降3.2%，其中5月地方政府性基金收入同比降幅扩大至-12.8%，土地出让收入拖累程度加深。

货币层面，二季度货币政策定力较强，政策关注点在于新型货币政策框架的演绎，具体操作或待三中全会后开启。二季度货币政策定力较强，并未展开降准、降息操作。6月19日央行行长潘功胜在陆家嘴论坛上对货币政策框架演变做了新的阐述，重点主要为进一步加大对价格型工具的关注、未来逐步确认OMO政策利率为操作目标，淡化MLF利率的政策利率色彩，LPR利率调整或更加灵活、 逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱。

地产层面，北京楼市政策调整落地，当前主要一线城市均已完成本轮楼市政策优化，后续或继续推动供给端已有举措落地。“517”楼市新政出台后，广州、深圳、上海等一线城市先后就楼市政策进行优化，6月25日北京楼市政策优化落地，首套房贷最低首付比例调整至20%，利率最低调整为3.5%。截至6月下旬，一线城市均已完成本轮楼市政策的优化调整。下阶段地产政策发力或侧重于供给端，推动地方政府“收储”、房地产融资协调机制等已有政策的落地。

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04

7月行业配置：机械设备、电子、家用电器
行业配置的主要思路：7月进入政策催化期，市场情绪有望提振，宏观环境大概率为“经济逐步复苏+流动性维持宽松”组合，首选周期和成长风格。二季度经济复苏态势还需进一步政策巩固，随着7月政策催化期的到来，市场情绪有望得到提振，7月也将逐渐迎来业绩披露期，处于行业周期拐点或者业绩景气确定性高的板块有望出现行情催化，关注周期风格中景气度较高行业，以及成长板块中低位企稳的行业。
行业配置重点关注包括：1）重要会议或提振改革与稳增长预期：7月将陆续迎来第二十届三中全会以及政治局会议，财税、科技等体制改革以及稳经济政策或存在较多看点，结合前期地产政策、设备更新以及国债发行继续加快落实，顺周期板块有望率先受益，机械、化工等细分行业或将开启新一轮上行周期；2）出海延续高景气，关注第二增长曲线：今年以来出海维持高景气，企业海外布局也呈现加速格局，第二增长曲线或将逐步形成，家电、机械、汽车等优势制造将持续受益；3）全球进入人工智能大时代，AIGC为行业发展带来新机遇，相关产业链有望持续受益。7月首选行业为机械设备、电子、家用电器。

Ø 机械设备
支撑因素之一：工程机械出海延续景气、内销出现改善。据CCMA统计，2024年5月我国工程机械出口额46.3亿美元，同比增长3.29%，人民币计价则5月份出口额328.81亿元，同比增长8.27%，出口保持韧性，而海外市场空间广阔，高毛利水平将驱动企业海外建厂布局持续提升盈利能力；同时内销方面挖掘机销量连续3个月同比增长，小松中国市场开工小时数同比转正，内需出现改善信号。
支撑因素之二：设备更新改造政策持续发力。2024年设备更新改造政策持续推进，6月25日财政部、发改委等多部门印发《关于实施设备更新贷款财政贴息政策的通知》，有望进一步降低企业端成本，推动设备更新需求。
支撑因素之三：新质生产力因地制宜持续落实，孕育专精特新结构性机会。领导人总书记多次强调要发展新质生产力，并且因地制宜，各地各部门积极配合，这将有效避免一哄而上与低质低效，资源优势更加集中。7月重磅会议有望进一步催化，国内人形机器人、低空经济等专精特新小巨人企业存在显著结构性机会。
标的：徐工机械、三花智控、绿的谐波、安徽合力等。




Ø  电子
支撑因素之一：电子行业业绩周期拐点初现，盈利能力有望持续改善。2024年Q1电子板块营收与归母净利润同比延续良好改善态势，子板块如存储、面板等行业库存去化均较为顺利，电子行业补库周期总体上将陆续开启。
支撑因素之二：AI快速发展，产业链上游持续受益。人工智能快速发展，上游需求持续提升，未来随着AI应用由点到面的突破带来算力竞赛升级，PCB需求将持续提升，此外存储行业也在迎来新亮点，HBM等产品或将持续投资与升级。
支撑因素之三：苹果布局AI有望带来消费电子新机遇。2024年6月11日苹果发布Apple Intelligence宣布进军AI，随着苹果新机型发布和爆料时间表越来越近，换机需求预期或将不断提高，果链为主的消费电子企业有望受益。
标的：工业富联、蓝思科技、沪电股份、立讯精密等。

Ø  家用电器
支撑因素之一：两大重磅会议催化改革与稳增长预期，地产链再迎情绪提振期。7月有两大重磅会议将召开，有望提振市场对于稳地产的情绪，而前期“517地产新政”和以旧换新政策效果也将逐步显现。
支撑因素之二：家电外需景气度较高，出海布局正在加速。2024年1-5月家电出口金额累计同比达14%，从产业在线发布的7-9月最新排产数据看外需仍能维持景气，随着家电企业海外布局加速，未来有望凭借产品优势向品牌出海转变，进一步提升盈利能力。
支撑因素之三：家电行业仍处于相对低位，白电为首的家电龙头业绩相对稳健，安全边际较高。截至2024年6月底，申万家电指数PE(TTM)仍处于2019年以来10%历史分位数以下，优质家电企业业绩保持稳健，总体有较高的安全边际。
标的：美的集团、石头科技、海尔智家、海信视像等。

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风险提示

政策落地不及预期；经济数据不及预期；中美摩擦加剧；地缘政治突发风险；美联储大幅转向；相关标的公司未来业绩的不确定性等。

证券研究报告《维稳行情重结构——7月月报》

对外发布时间：2024年6月30日   

发布机构：国海证券股份有限公

本报告分析师：胡国鹏、袁稻雨

SAC编号：S0350521080003、S0350521080002