招商证券分析报告（0422）

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【招商策略】一季度经济数据出炉后，行业景气度有何变化？——A股投资策略周报（0421）
原创  招商策略研究 2024-04-21 15:40 上海
一季度经济增长超市场预期，综合各个维度经济指标，景气度较高的方向主要分布在出口链、消费链，TMT和资源品相对分化。由此预计一季报业绩增速较高或者改善的方向主要围绕出口链、出行消费、和大宗商品三条主线展开。预计本次年报和一季报将会更加明确A股ROE和自由现金流收益率改善的趋势，高ROE高FCF龙头有望成为下一个阶段较好的占优风格策略。

核心观点



【观策·论市】一季度经济数据出炉后，行业景气度有何变化？一季度整体GDP增速5.3%，超市场预期改善。核心工业品产量两年复合增速大多呈现改善的趋势，价格仍然是拖累项。在地产销售仍然相对低迷的背景下，拉动一季度经济增长的动力主要来自消费服务业的持续复苏、制造业投资稳健增长以及出口的韧性，对应大类行业也有所分化。综合生产端、需求端、存货、价格、盈利等各个维度经济指标，景气度较高的方向主要分布在出口链、消费链，TMT和资源品相对分化。结合一季度经济数据和各行业景气度变化，我们预计一季报业绩增速较高或者景气修复的领域主要分布在：1) 出口链：汽车零部件、白电、小家电、航海装备、通用设备、电网设备等；2) 消费/出行领域：如酒店餐饮、旅游及景区、休闲食品、铁路公路、物流等；3）资源品领域：工业金属、贵金属、油气开采等。我们预计本次年报和一季报将会更加明确A股ROE和自由现金流收益率改善的趋势，高ROE高FCF龙头有望成为下一个阶段较好的占优风格策略。



【复盘·内观】本周A股市场指数涨跌分化，主要原因在于：（1）一季度经济数据发布，GDP增速超预期，社零、工业、地产等数据不及预期，地产延续弱势。（2）以伊冲突升级。（3） 新“国九条”提振市场情绪。



【中观·景气】3月汽车出口同比增速扩大，地产开工、销售数据改善。3月智能手机产量三个月滚动同比增幅收窄。3月集成电路产量同比增幅收窄，三个月滚动同比增幅收窄。3月集成电路进、出口金额同比增幅扩大。3月汽车、乘用车、新能源汽车产销三个月滚动同比增幅收窄，新能源汽车市场占有率保持高位，汽车出口同比增速扩大。1-3月工业机器人产量累计同比由负转正，金属切削机床产量累计同比增幅收窄。1-3月份房屋新开工面积累计同比降幅收窄，房屋竣工面积累计同比降幅扩大；商品房销售额、商品房销售面积累计同比降幅收窄。1-3月我国发电量累计同比增幅收窄。



【资金·众寡】北上资金与融资资金净流出，ETF净赎回。北上资金本周净流出66.9亿元；融资资金前四个交易日合计净流出29.6亿元；新成立偏股类公募基金21.9亿份，较前期上升11.4亿份；ETF净赎回，对应净流入8.1亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为医药生物、银行、非银金融等；融资资金净买入公用事业、石油石化、交通运输等；金融地产(不含券商)ETF赎回较多，医药ETF申购较多。



【主题·风向】Meta推出全新AI模型Llama 3，性能对标ChatGPT 4.0。4月19日，Meta推出了全新的开源AI模型Llama 3，该模型采用优化的自回归 Transformer 架构，能够有效提升生成文本的连贯性和相关性。Llama 3的技术亮点是对数据规模和模型架构的重大提升，关注模型架构、预训练数据、扩展预训练和指令微调四个关键要素。



【数据·估值】本周全部A股估值水平较上周上行，PE（TTM）为14.0，较上周上行0.2，处于历史估值水平的32.7%分位数。板块估值涨跌分化，其中，农林牧渔、家用电器和国防军工涨幅居前。



风险提示：产业扶持度不及预期，宏观经济波动。



01

观策·论市——一季度经济数据出炉后，行业景气度有何变化？





一季度整体GDP增速5.3%，超市场预期改善。大类行业中存在较大分化。但3月份部分细分项目增速有所收窄，不及市场预期。一方面在经济自身修复动力较强和闰月时间略长的驱动下，1-2月出口、消费等表现均超预期，对3月有一定透支；另一方面，去年3月同期基数明显回升，导致了3月部分经济数据转弱。

拆分量价来看，核心工业品产量两年复合增速大多呈现改善的趋势，价格仍然是拖累项。资源品（纯碱、有色金属）、机械设备相关（发动机、发电机组、汽车、电梯、工业机器人、船舶等）、太阳能电池、集成电路、通信基站设备等产量均相比1-2月两年复合增速均提升。价格端，由于需求仍然偏弱，一季度全部工业品PPI累计同比下降2.7%，持续处于较低水平。仅部分资源品如油气开采、黑色、有色金属冶炼、化纤和部分消费品制造业如酒、饮料、烟草、纺织服装等行业PPI处于增长区间。

在地产销售仍然相对低迷的背景下，拉动一季度经济增长的动力主要来自消费服务业的持续复苏、制造业投资稳健增长以及出口的韧性。消费服务方面，餐饮增长强劲，必须消费相对稳健，家电、建筑装潢、通讯器材等有所改善；投资端，制造业投资明显好于市场预期；出口方面，一季度出口金额同比增长1.5%，明显高于23年年底的-4.65%。因此大类行业中存在较大分化，增长改善的主要驱动来自制造业、信息软件和信息技术服务业以及租赁和商务服务业等大类行业。

综合生产端、需求端、存货、价格、盈利等各个维度经济指标，显示景气度较高的方向主要分布在出口链、消费链，TMT和资源品相对分化，地产产业链景气度相对低迷。具体来看，1） 顺周期领域：景气度相对较高的是石油石化、有色金属、基础化工和建筑装饰，地产产业链景气度仍低；2）出口链纺织服饰、轻工制造、电子、汽车等普遍处于较高景气度；3）科技领域，板块工业企业盈利加速改善，板块景气度边际回升；4）弱周期领域，可选消费中轻工制造（造纸）、商贸零售、社会服务以及公用事业等均处于较高景气水平。

结合一季度经济数据和各行业景气度变化，我们预计一季报业绩增速较高或者景气修复的方向主要围绕三条主线展开：1) 出口链：汽车零部件、白电、小家电、航海装备、通用设备、电网设备等；2) 消费/出行领域：如酒店餐饮、旅游及景区、休闲食品、铁路公路、物流等；3）资源品领域：工业金属、贵金属、油气开采等；以及其他半导体设备、通信设备、影视、电力等部分行业。

我们预计本次年报和一季报后，投资者将会更加明确A股ROE和自由现金流收益率改善的趋势。并且从全年维度来看，一季报业绩增速较高的方向在全年相比业绩增速较低的行业大概率有超额收益。近期重点推荐沿着业绩增速较高或者改善的方向进行行业布局，选择各细分领域高ROE高FCF龙头，成为下一个阶段较好的占优风格策略。


▶ 一季度经济数据出炉后，行业景气度有何变化？


● 一季度经济整体增长超预期，核心工业品产量普遍提升，价格仍是拖累项。



一季度整体GDP增速5.3%，超市场预期改善，大类行业中存在较大分化。但3月份部分细分项目增速有所收窄，不及市场预期。一方面在经济自身修复动力较强和闰月时间略长的驱动下，1-2月出口、消费等表现均超预期，对3月有一定透支；另一方面，去年3月同期基数明显回升，导致了3月部分经济数据转弱。

整体一季度增长改善的主要驱动来自制造业、信息软件和信息技术服务业以及租赁和商务服务业，相比Q4GDP同比分别提升1.1、2.5、2.2个百分点。批发零售、交通运输仓储和邮政业、住宿和餐饮业由于去年同期基数较高，一季度增幅收窄，但仍然保持较高增速。房地产和农林牧渔由于板块景气度仍在低位，一季度GDP增速相对较低。

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量价表现来看，核心工业品产量两年复合增速大多呈现改善的趋势，价格仍然是拖累项。一季度工业增加值同比增长6.1%，相比2023年底的4.6%，增幅进一步提升。细分领域普遍处于正增长区间。上游资源品随着库存的去化，部分价格回升，生产动能逐渐修复，如有色、化学原料、化学纤维等一季度工业增加值两年复合增速相比2023年均出现明显好转。设备制造领域，电气机械、运输设备、汽车、仪器仪表等1-3月两年复合增速分别实现9.8%、9.6%、7.0%和6.1%的较高水平。此外，TMT、电力等两年复合平均增速分别提升至5.7%和5.0%。

对应核心工业品产量两年复合增速大多呈现改善的趋势，如资源品（纯碱、有色金属）、机械设备相关（发动机、发电机组、汽车、电梯、工业机器人、船舶等）、太阳能电池、集成电路、通信基站设备等产量均相比1-2月两年复合增速均提升。

价格方面，一季度全部工业品PPI累计同比下降2.7%，持续处于较低水平。仅部分资源品如油气开采、黑色、有色金属冶炼、化纤和部分消费品制造业如酒、饮料、烟草、纺织服装等行业PPI处于增长区间。

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● 增长的支撑力量：消费、制造业投资、出口



一季度在地产销售仍然相对低迷的背景下，拉动经济增长的动力主要来自消费服务业的持续复苏、制造业投资稳健增长以及出口的拉动。

消费服务方面，餐饮增长强劲，必须消费相对稳健，家电、建筑装潢、通讯器材等有所改善。1-3月份社会消费品零售总额120327亿元，同比增长4.7%（前值5.5%），两年复合平均增幅扩大至6.8%（前值4.5%）。其中餐饮等服务消费表现优于商品零售消费，餐饮消费在去年同期较高基数背景下，仍然实现10.8%的累计增速，两年复合增速12.3%，主要受益于春节等假期出行的较高热度。大众消费品中粮油、饮料、烟酒等必选消费处于较高增速，并延续改善；地产产业链中家电、建筑及装潢材料类增速明显改善，家具仍相对低迷，此外通讯器材保持景气高增，汽车增幅略有收窄，但仍处于正增长区间。

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投资端，一季度固定资产投资完成额同比增长4.5%，房地产投资开发完成额累计同比-9.5%，降幅进一步扩大，支撑项主要来自于制造业投资。1-3月累计同比增长9.9%，明显好于市场预期（8.9%）。细分项目中有色金属制造业、通用设备、专用设备、运输设TMT制造业等均保持较高增速和上行趋势。结合制造业行业产能利用率来看，一季度工业产能利用率73.6%，相比前值有所下滑，处于2021年以来的低位，需要警惕部分行业产能过剩的潜在拖累。制造业细分行业中，目前投资增速相对有限，产能利用率相对较高的行业主要有石油天然气开采、化纤、化学原料、通用设备、医药、纺织、通用设备等。

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出口方面，一季度出口金额同比增长1.5%，明显高于23年年底的-4.65%。尽管在高基数的影响下单3月的增速转负，但参考制造业PMI新出口订单指数来看，仍然呈景气改善趋势。在全球制造业回暖和海外库存回补的背景下，出口预计仍然是景气改善的重要方向。细分行业中，家具、高新技术产品、机电产品、家电、集成电路、自动数据处理设备、有机化学品等是出口景气改善的主要方向。

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● 细分行业景气度及变化



这里我们使用生产端、需求端、存货、价格、盈利等各个维度指标，综合考虑当期和环比分位数变化两个维度，构建指数分析各个产业链景气度变化情况。结果显示景气度较高的方向主要分布在出口链、消费链，TMT和资源品相对分化，地产产业链景气度相对低迷。具体来看：

▶顺周期领域：景气度相对较高的是石油石化、有色金属、基础化工和建筑装饰，地产产业链景气度仍低。石油石化价格今年以来持续改善，PPI自年初以来转正，增幅逐月扩大，带动板块工业企业盈利边际改善。有色金属和基础化工价格端和出口均呈改善迹象。建筑装饰板块主要受益于建筑业固定资产投资增速的提升。

▶ 出口链：普遍处于较高景气度。由于我国较强的供给能力和海外需求的逐渐恢复，一季度出口金额同比增长1.5%，其中家具、高新技术产品、机电产品、家电、集成电路、自动数据处理设备、有机化学品等是出口景气改善的主要方向。对应一级行业汽车、纺织服饰、轻工制造、电子等出口链景气度相对较高。

▶科技周期：板块工业企业盈利加速改善。1-2月工业企业盈利数据显示，计算机、通信和其他电子制造业利润总额累计同比攀升至210.9%，此外3月份通信板块PMI回升至65.1%，集成电路、手机等出口增幅改善，板块景气度边际上行。

▶ 弱周期：出行相关消费领域、公用事业景气度较高。必须消费领域，农林牧渔板块由于猪价低迷，盈利低位，景气度仍然较低；食品饮料受益于社会消费品零售额增长、酒饮料出口改善以及盈利的稳健增长，板块景气度处于近五年来中等偏上水平。可选消费领域轻工制造（造纸）、商贸零售、社会服务等均处于较高景气水平。

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综合一季度经济数据和各行业景气度变化，我们预计一季报业绩增速较高或者景气修复的领域主要分布在：

1) 出口链：汽车零部件、白电、小家电、航海装备、通用设备、电网设备等；

2) 消费/出行领域：如酒店餐饮、旅游及景区、休闲食品、铁路公路、物流等；

3）资源品领域：工业金属、贵金属、油气开采等；

以及其他半导体设备、通信设备、影视、电力、油运等部分行业。

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预计本次年报和一季报后，投资者将会更加明确A股ROE和自由现金流收益率改善的趋势。并且从全年维度来看，一季报业绩增速较高的方向在全年相比业绩增速较低的行业大概率有超额收益，如2011-2013年、2015年、2017-2019年、2021年。近期重点推荐沿着业绩增速较高或者改善的方向进行行业布局，选择各细分领域高ROE高FCF龙头，成为下一个阶段较好的占优风格策略。

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▶ 总结



一季度整体GDP增速5.3%，超市场预期改善。大类行业中存在较大分化。但3月份部分细分项目增速有所收窄，不及市场预期。一方面在经济自身修复动力较强和闰月时间略长的驱动下，1-2月出口、消费等表现均超预期，对3月有一定透支；另一方面，去年3月同期基数明显回升，导致了3月部分经济数据转弱。

拆分量价来看，核心工业品产量两年复合增速大多呈现改善的趋势，价格仍然是拖累项。资源品（纯碱、有色金属）、机械设备相关（发动机、发电机组、汽车、电梯、工业机器人、船舶等）、太阳能电池、集成电路、通信基站设备等产量均相比1-2月两年复合增速均提升。价格端，由于需求仍然偏弱，一季度全部工业品PPI累计同比下降2.7%，持续处于较低水平。仅部分资源品如油气开采、黑色、有色金属冶炼、化纤和部分消费品制造业如酒、饮料、烟草、纺织服装等行业PPI处于增长区间。

在地产销售仍然相对低迷的背景下，拉动一季度经济增长的动力主要来自消费服务业的持续复苏、制造业投资稳健增长以及出口的韧性。消费服务方面，餐饮增长强劲，必须消费相对稳健，家电、建筑装潢、通讯器材等有所改善；投资端，制造业投资明显好于市场预期；出口方面，一季度出口金额同比增长1.5%，明显高于23年年底的-4.65%。因此大类行业中存在较大分化，增长改善的主要驱动来自制造业、信息软件和信息技术服务业以及租赁和商务服务业等大类行业。

综合生产端、需求端、存货、价格、盈利等各个维度经济指标，显示景气度较高的方向主要分布在出口链、消费链，TMT和资源品相对分化，地产产业链景气度相对低迷。具体来看，1） 顺周期领域：景气度相对较高的是石油石化、有色金属、基础化工和建筑装饰，地产产业链景气度仍低；2）出口链纺织服饰、轻工制造、电子、汽车等普遍处于较高景气度；3）科技领域，板块工业企业盈利加速改善，板块景气度边际回升；4）弱周期领域，可选消费中轻工制造（造纸）、商贸零售、社会服务以及公用事业等均处于较高景气水平。

结合一季度经济数据和各行业景气度变化，我们预计一季报业绩增速较高或者景气修复的领域主要分布在：1) 出口链：汽车零部件、白电、小家电、航海装备、通用设备、电网设备等；2) 消费/出行领域：如酒店餐饮、旅游及景区、休闲食品、铁路公路、物流等；3）资源品领域：工业金属、贵金属、油气开采等；以及其他半导体设备、通信设备、影视、电力等部分行业。

我们预计本次年报和一季报后，投资者将会更加明确A股ROE和自由现金流收益率改善的趋势。并且从全年维度来看，一季报业绩增速较高的方向在全年相比业绩增速较低的行业大概率有超额收益。近期重点推荐沿着业绩增速较高或者改善的方向进行行业布局，选择各细分领域高ROE高FCF龙头，成为下一个阶段较好的占优风格策略。

02

复盘·内观——A股主要指数涨跌分化，大盘价值表现最佳



本周A股主要指数涨跌分化。主要指数中，大盘价值、小盘价值和上证50表现较好，分别上涨4.41%，2.87%和2.38%；中证1000、科技龙头、北证50表现较差，分别下跌1.39%、1.50%和3.07%。

本周A股市场指数涨跌分化。主要原因在于：（1）一季度经济数据发布，GDP增速超预期，社零、工业、地产等数据不及预期，地产延续弱势。（2）以色列伊朗冲突升级，地缘政治不确定性增加。（3）证监会就新“国九条”答记者问，一定程度上提振市场情绪。

从行业上看，本周申万一级行业涨跌分化，家用电器、银行、煤炭涨幅居前，综合、社会服务、商贸零售跌幅居前。从涨跌原因看，本周上涨板块及主要原因：家用电器（中低估值+合理分红提供了资金的长期的确定性），银行，（市场防御需求上升助推银行表现），煤炭（焦煤焦炭期货价格持续大幅反弹），跌幅较大的行业原因，综合（中小盘绩差股较多在新“国九条”ST以及监管趋严背景下股价承压），社会服务（3月社零数据不及预期），商贸零售（3月社零数据不及预期）。

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03

中观·景气——3月汽车出口同比增速扩大，地产开工、销售数据改善



3月智能手机产量同比由正转负，三个月滚动同比增幅收窄。3月智能手机产量104.22百万台，同比由正转负至-1.20%（2023年12月为29.30%），两年复合增速为-2.68%；智能手机产量三个月滚动同比增幅收窄0.77个百分点至17.73%。

3月集成电路产量同比增幅收窄，三个月滚动同比增幅收窄。3月集成电路产量为362.0亿块，同比增幅收窄5.6个百分点至28.40%，两年复合增速为12.70%；集成电路产量三月滚动同比增幅收窄2.03个百分点至30.10%。

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3月集成电路进、出口金额同比增幅扩大，当月贸易逆差扩大。3月集成电路出口金额为146.10亿美元，当月同比增幅扩大7.29个百分点至11.49%，累计同比增幅收窄4.60个百分点至19.70%，三个月滚动同比增幅扩大2.97个百分点至18.79%；3月集成电路进口金额为312.72亿美元，当月同比增幅扩大0.67个百分点至1.96%，累计同比增幅收窄5个百分点至10.30%，三个月滚动同比增幅扩大1.78个百分点至10.35%。当月贸易逆差环比增加16.56%至166.62亿美元。

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2024年3月汽车产销同比由负转正，三个月滚动同比增幅收窄。根据中国汽车工业协会数据，3月份，汽车产销分别完成268.71万辆和269.45万辆，环比分别上升78.42%和70.16%，同比分别由负转正至3.99%和9.93%，三个月滚动同比增幅分别收窄至9.77%、12.66%。1-3月份累计汽车产销分别完成660.60万辆和672.00万辆，同比分别上涨6.40%和10.60%。

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3月份乘用车产销量三个月滚动同比增幅收窄。根据中国汽车工业协会数据，3月份，乘用车产销分别完成224.97万辆和223.63万辆，环比分别上升76.66%和67.79%，同比分别上升4.67%和10.87%，三个月滚动同比增幅分别收窄至9.34%、11.85%。1-3月份累计乘用车产销分别完成560.94万辆和568.74万辆，同比分别上涨6.61%和10.69%。

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新能源产销三个月滚动同比增幅收窄，市场占有率保持高位。根据中国汽车工业协会数据，3月份，新能源汽车产销分别完成86.30万辆和88.30万辆，环比分别上涨86.19%和85.25%，同比分别上涨33.50%和35.28%，三个月滚动同比增幅分别收窄至34.27%和34.97%，市场占有率达到32.77%。1-3月份累计新能源产销分别完成211.50万辆和209.00万辆，同比分别上涨29.20%和31.80%，市场占有率达到31.10%。

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1-3月工业机器人产量累计同比由负转正。1-3月工业机器人累计产量12.0万台/套，累计同比由负转正至4.9%（前值-9.80%）。

1-3月金属切削机床产量累计同比增幅收窄。1-3月金属切削机床累计产量15.00万台，累计同比增幅收窄10.2个百分点至9.30%。

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1-3月份房屋新开工面积累计同比降幅收窄，房屋竣工面积累计同比降幅扩大；商品房销售额、商品房销售面积累计同比降幅收窄；房地产开发投资完成额同比降幅扩大、房地产开发资金来源累计同比降幅扩大。3月国房景气指数下行至92.07，前值92.12。1-3月份房屋新开工面积累计值为1.73亿平方米，累计同比下行27.80%，较1-2月份降幅收窄1.9个百分点，三个月滚动同比降幅扩大至-22.08%（前值-11.57%），两年复合增速由-20.63%下行至-23.89%。1-3月份房屋竣工面积累计值为1.53亿平方米，累计同比下行20.70%，降幅较前值扩大0.5个百分点，三个月滚动同比增幅收窄至3.02%（前值7.85%），两年复合增速由-7.69%上行至-5.06%。

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1-3月份商品房销售额累计值为2.14万亿元，累计同比下行27.60%，降幅收窄1.70个百分点，三个月滚动同比降幅扩大至-26.96%（前值-23.15%），两年复合增速由-17.32%上行至-15.14%；1-3月份商品房销售面积累计值为2.27亿平方米，累计同比下行19.40%，降幅收窄1.10个百分点，三个月滚动同比降幅扩大至-23.69%（前值-22.91%），两年复合增速由-14.91%上行至-14.55%；1-3月份房地产开发投资完成额累计值为2.21万亿元，累计同比下行9.50%，降幅较前值扩大0.50个百分点，三个月滚动同比降幅收窄至-18.26%（前值-18.90%），两年复合增速由-9.63%下行至-10.82%。

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1-3月份房地产开发占固定资产投资完成额的比重为22.07%，1-3月份房地产开发资金来源合计累计值为2.57万亿元，累计同比下行26.00%，降幅较前值扩大1.90个百分点，三个月滚动同比降幅扩大至-23.70%（前值-17.43%）。

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1-3月我国发电量累计同比增幅较前值收窄，细分项目中水电、风电、太阳能发电量同比增幅扩大，火电、核电发电同比增幅收窄。1-3月份，我国累计发电量22372亿千瓦时，累计同比上行6.70%，增幅较前值收窄1.6个百分点，两年复合增速收窄0.41个百分点至5.97%；其中火电累计产量16028亿千瓦时，同比上行6.60%，增幅较前值收窄3.1个百分点；水电累计产量2102亿千瓦时，累计同比上行2.20%，增幅较前值扩大1.4个百分点；风电累计产量2419亿千瓦时，累计同比上行11.00%，增幅较前值扩大5.2个百分点；太阳能产量累计783亿千瓦时，同比上行17.50%，增幅较前值扩大2.1个百分点；核电产量累计1039亿千瓦时，同比上行0.60%，增幅较前值收窄2.9个百分点。

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04

资金·众寡——北上资金与融资资金净流出，ETF净赎回



从全周资金流动的情况来看，本周北上资金呈现净流出态势，融资资金净流出，新成立偏股类公募基金上升，ETF净赎回。具体来看，北上资金本周净流出66.9亿元；融资资金前四个交易日合计净流出29.6亿元；新成立偏股类公募基金21.9亿份，较前期上升11.4亿份；ETF净赎回，对应净流入8.1亿元。

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从ETF净申购来看，ETF净赎回，宽指ETF申赎参半，其中沪深300ETF申购较多，科创50ETF赎回较多；行业ETF以净赎回为主，其中金融地产(不含券商)ETF赎回较多，医药ETF申购较多。具体来看，股票型ETF总体净赎回2.4亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净申购3.2亿份、净赎回2.8亿份、净申购0.3亿份、净申购1.6亿份、净赎回0.6亿份、净赎回6.8亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回4.2亿份；消费ETF净赎回3.4亿份；医药ETF净申购11.0亿份；券商ETF净申购6.0亿份；金融地产ETF净赎回4.3亿份；军工ETF净赎回3.0亿份；原材料ETF净赎回0.6亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回3.2亿份。

本周新成立偏股类公募基金规模较前期回升，新成立偏股类基金21.9亿份。

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本周（4月15日-4月19日）北向资金净流出66.9亿元，净流出额缩小47.8亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为医药生物、银行、非银金融等，分别净买入11.6亿元、7.8亿元、7.2亿元；集中卖出电子、电力设备、商贸零售等，净卖出规模达-21.8亿元、-17.5亿元、-10.3亿元。

个股方面，北上资金净买入规模较高的为云南白药、平安银行、中国平安等；净卖出规模较高的包括紫金矿业、中国中免、工业富联等。

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两融方面，融资资金前四个交易日净流出29.6亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入公用事业，净买入额达10.9亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括石油石化、交通运输、建筑装饰等；净卖出的主要是电力设备、计算机、银行等。从个股来看，融资净买入较高个股包括赛力斯、中国中车、中科曙光等，净卖出较多的主要包括宁德时代、贵州茅台、兴业银行等。

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从资金需求来看，重要股东净增持规模缩小，计划减持规模下降。本周重要股东二级市场增持17.0亿元，减持10.2亿元，净增持6.8亿元，净增持规模缩小。其中，净增持规模较高的行业包括石油石化、煤炭、农林牧渔等；净减持规模较高的行业包括医药生物、非银金融、传媒等。本周公告的计划减持规模为21.3亿元，较前期下降。

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05

主题·风向——Meta推出全新AI模型Llama 3，性能对标ChatGPT 4.0



本周A股主要指数涨跌分化，创业板指数微跌0.39%，万得全A指数微跌0.33%，沪深300指数上涨1.89%。A股涨幅居前的重要主题指数为大基建央企、保险精选、央企银行。

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本周和下周值得关注的主题事件有：

（1） 经济数据——国家统计局：我国一季度GDP超29万亿元 3月社会消费品零售总额同比增长3.1%（☆☆☆）

4月16日，国家统计局发布数据显示，初步核算，一季度国内生产总值296299亿元，按不变价格计算，同比增长5.3%，比上年四季度环比增长1.6%。分产业看：第一产业增加值11538亿元，同比增长3.3%；第二产业增加值109846亿元，增长6.0%；第三产业增加值174915亿元，增长5.0%。3月份，社会消费品零售总额39020亿元，同比增长3.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额34968亿元，增长3.9%。1—3月份，社会消费品零售总额120327亿元，同比增长4.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额109163亿元，增长4.7%。

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（2） 经济数据——国家统计局：3月份规上工业发电量7477亿千瓦时 原油产量1837万吨 原煤产量4.0亿吨 天然气产量216亿立方米（☆☆☆）

4月16日，国家统计局数据显示，电力生产稳定增长。3月份，规上工业发电量7477亿千瓦时，同比增长2.8%，增速比1—2月份回落5.5个百分点，日均发电241.2亿千瓦时。1—3月份，规上工业发电量22372亿千瓦时，同比增长6.7%。分品种看，3月份，规上工业水电、风电、太阳能发电增速加快，火电增速回落，核电由增转降。其中，规上工业火电同比增长0.5%，增速比1—2月份回落9.2个百分点；规上工业水电增长3.1%，增速比1—2月份加快2.3个百分点；规上工业核电下降4.8%，1—2月份为增长3.5%；规上工业风电增长16.8%，增速比1—2月份加快11.0个百分点；规上工业太阳能发电增长15.8%，增速比1—2月份加快0.4个百分点。原油生产平稳增长，进口由增转降。3月份，规上工业原油产量1837万吨，同比增长1.2%，增速比1—2月份放缓1.7个百分点；日均产量59.3万吨。进口原油4905万吨，同比下降6.2%。1—3月份，规上工业原油产量5348万吨，同比增长2.3%。进口原油13736万吨，同比增长0.7%。原油加工有所增长。3月份，规上工业原油加工量6378万吨，同比增长1.3%，增速比1—2月份放缓1.7个百分点；日均加工205.7万吨。1—3月份，加工原油18246万吨，同比增长2.4%。原煤生产基本稳定，进口同比增长。3月份，规上工业原煤产量4.0亿吨，同比下降4.2%，增速与1—2月份持平；日均产量1288万吨，仍处较高水平。进口煤炭4138万吨，同比增长0.5%。1—3月份，规上工业原煤产量11.1亿吨，同比下降4.1%。进口煤炭1.2亿吨，同比增长13.9%。天然气生产创新高，进口保持较快增长。3月份，规上工业天然气产量216亿立方米，同比增长4.5%，增速比1—2月份放缓1.4个百分点；日均产量7.0亿立方米。进口天然气1076万吨，同比增长22.0%。1—3月份，规上工业天然气产量632亿立方米，同比增长5.2%。进口天然气3279万吨，同比增长22.8%。

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（3） 氢能——四川：探索氢能源汽车通行高速公路费用全免 将对氢能产业采取超常规最大力度支持（☆☆☆）

4月16日，四川省研究进一步推动绿氢全产业链发展及推广应用工作会议召开。会上透露出一个信号——四川将对氢能产业采取超常规最大力度精准支持，以应用为导向，发挥资源优势，破解卡点、堵点，推动绿氢全产业链高质量发展。交通运输厅相关负责人表示，下一步将积极挖掘政策空间，加大引导力度，探索氢能源汽车通行高速公路费用全免，鼓励城市人民政府对氢能源货车城区不限行，同时鼓励有条件的城市全域推进氢能源设备更新。省发展改革委相关负责人表示，下一步，四川将探索开展离网电解水制氢，还将统筹推进加氢站与充电基础设施规划建设，对加氢站参照充电基础设施给予补助。

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（4） 低空经济——工信部：积极培育低空经济领域高技术企业 加速低空智联技术攻关和模式创新（☆☆）

4月18日，工业和信息化部副部长单忠德在国新办新闻发布会上表示，下一步，加快打造低空经济增长新引擎。重点加强四个方面的工作：一是加快装备创新。因为发展低空经济需要低空装备，就是围绕无人化、电动化、智能化发展趋势，加快新型通用航空装备核心技术攻关，包括电池、电机等应用到航空工业的关键技术创新，构建满足不同应用场景需求、低成本、高可靠、高性能、高安全的低空装备产品体系。二是加强应用牵引。聚焦应用场景，有的是物流，有的是救援，有的是运输，不同的场景，以产业生态链构建为导向，打造低空多场景应用示范体系，积极培育低空经济领域高技术企业、专精特新“小巨人”企业，加快围绕创新链布局低空经济发展的产业链，真正强化产学研深度融合，更好发展低空经济。三是增强技术贯通。充分利用好、发挥好新一代信息通信技术、数字技术、智能技术、人工智能等使能技术，加速低空智联技术攻关和模式创新，为构建未来低空安全高效运行体系提供坚实支撑。我们有了装备、网络技术，再加上场景牵引，就能很好发展。四是强化标准支撑。加快建立贯穿低空装备研发设计、生产制造、试验验证、运行支持全生命周期的工业标准体系，联合有关部门推动建设第三方检测认证体系。

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（5） 人工智能——工信部：加快6G、万兆光网研发力度 加速推进大数据、人工智能等研发应用（☆☆）

4月18日，工业和信息化部新闻发言人、总工程师赵志国在国新办新闻发布会上介绍，工信部将围绕高质量发展这个首要任务，进一步巩固提升信息通信业竞争优势和领先地位。一是夯基础。我们还是要把基础打牢打实，加快落实大规模设备更新相关政策，推动信息基础设施优化升级。推进算力基础设施协同发展，加快形成全国一体化算力体系。二是抓创新。我们认为创新是根本，推动5G与大数据、云计算、人工智能等多种技术融合，加快5G演进。大家知道，5G现在正在向5GA或者5.5G演进，加快6G、万兆光网研发力度。三是强应用。加速推进大数据、人工智能等研发应用，开展“人工智能+”行动，持续加快工业互联网的规模化应用。四是优监管。加快出台创新信息通信行业管理优化营商环境的政策意见，持续打造一流营商环境，更好地为市场主体服务。五是保安全。加强技术保障能力建设，提升行业网络和数据安全管理水平，促进网络和数据安全产业能够更好地创新发展。

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（6） 铜——巴西法院再次暂停淡水河谷旗下Sossego铜矿运营许可（☆☆）

4月16日，淡水河谷公司（Vale）和巴西帕拉州表示，巴西一家地方法院再次暂停了该公司旗下Sossego铜矿的运营许可。淡水河谷表示，该州赢得了上诉，推翻了此前法院恢复该矿运营许可的裁决。淡水河谷在周一稍晚递交的一份文件中称，已知晓这一裁决，并补充称尚未收到法院的正式通知。该公司表示，将采取适当的法律措施，试图扭转这一决定。

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（7） 降息——美联储主席鲍威尔降低降息预期（☆☆）

4月17日，美联储主席鲍威尔表示，第一季度的强劲通胀给美联储今年能否在没有经济放缓迹象的情况下降低利率带来了新的不确定性。他的言论表明，在通胀数据连续第三个月强于预期之后，美联储的前景出现了明显转变，这似乎打破了美联储可能先发制人降息的希望。鲍威尔还说，如果通胀率继续高于2%，美联储可能会在更长的时间内将利率维持在目前的高点。这番话暗示，如果通胀比预期更强劲，就不太可能进一步加息。

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（8） 人工智能——Meta推出最新为聊天机器人提供支持的最新人工智能模型Llama 3（☆☆）

4月18日，Facebook母公司Meta platform Inc．推出了强大的Llama人工智能模型的新版本，Llama 3是Meta去年夏天发布的人工智能模型的升级。世界上最大的社交媒体公司Meta正在使用Llama 3来运行自己的应用程序内人工智能助手MetaAI，该助手存在于Facebook、WhatsApp和Meta的Ray-Ban智能眼镜等几种产品中。

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（9） 人工智能、半导体芯片——AMD发布新一代AI PC芯片（☆☆）

4月16日，美国芯片设计公司AMD推出了新的处理器，用于驱动AI PC，试图在与英伟达和英特尔的竞争中取得领先地位。美股盘中，AMD股价涨约2%。据悉，这些新的AMD芯片将从2024年第二季度开始，为包括惠普和联想等品牌的PC机型提供支持。

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（10） 半导体芯片——美光科技将在下周获得超过60亿美元的芯片法案拨款（☆☆）

4月18日，美国最大的计算机存储芯片制造商美光科技有望获得美国商务部超过60亿美元的拨款，用于本土建厂项目费用。据知情人士透露，此事尚未最终敲定，最早可能在下周宣布。目前尚不清楚除了直接拨款外，美光科技是否还计划接受2022年《芯片和科学法案》可提供的贷款。

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06

本周产业观察——Meta推出全新AI模型Llama 3，性能对标ChatGPT 4.0



Meta推出全新AI模型Llama 3。4月19日，美国科技巨头Meta推出了全新的开源AI模型Llama 3。Meta Llama 3采用了优化的自回归 Transformer 架构，这种架构专为处理复杂的文本生成任务设计，能够有效提升生成文本的连贯性和相关性。Meta首席执行官扎克伯格表示，Llama 3有8B和70B两个版本，大版本的Llama 3将有超过4000亿参数。由于预训练和指令微调，Llama 3相比Llama 2有了极大的改进。此外，Meta还同时发布了AI助手的更新版本，目前已经覆盖Instagram、WhatsApp、Facebook等全系应用，以及新设立的独立网站Meta.ai。用户可以借助 Meta AI 进行搜索，无需在应用程序之间进行切换。AI助手还拥有一个图像生成器，可根据自然语言提示词生成图片，能够同时实现回答问题、制作动画和生成图像等功能。

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Meta Llama 3性能提升显著。Llama 3的技术亮点是对数据规模和模型架构的重大提升，关注模型架构、预训练数据、扩展预训练和指令微调四个关键要素。Llama 3基于超过15T Token进行训练，相较于Llama 2的数据集扩大了七倍以上，代码数据相当于 Llama 2的4倍。同时，Llama3采用了先进的128K token词汇量的tokenizer，支持高达8K的文本长度，是 Llama 2容量的两倍。此外，通过实施分组查询注意（GQA）技术，Lama3在维持高精度的同时，显著提升了运算速度和效设。在多个标准自动基准测试中，Lama 3均展示了其领先的性能，包括在自然语言理解、机器翻译、文本摘要和代码生成等任务上的应用。尤其是在推理和代码能力方面，Llama 3性能提升显著，这得益于其在预训练和指令微调方面的创新。

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Meta计划今年推出正式版Llama 3。除已经发布的Llama 3的8B和70B参数模型外，Meta仍在准备发布更大规模的400B+参数模型。这将进一步提高模型的性能和多样性，尤其是在多模态和多语言处理方面。Meta计划今年推出正式版Llama 3，目前使用4000亿个参数进行训练，MMLU得分达到85分。扎克伯格表示，“今年的主要关注领域包括推出Llama 3和扩大Meta AI助手的实用性”。Meta一直致力于向其数十亿用户推广生成式人工智能产品，包括对计算基础设施进行全面改造，以及整合此前截然不同的研究和产品团队。开源的Llama模型是Meta人工智能战略的重要组成部分，Meta希望利用人工智能来提高其广告工具的效率，并增强其社交媒体应用的吸引力。

正式版Llama 3或将具备多模态能力。Meta表示，计划在未来几个月发布的正式版Llama 3也将具备 “多模态”能力，这意味着它可以同时生成文本和图像。目前，研究人员尚未开始对Llama 3进行微调。微调是开发人员为现有模型提供额外数据的过程，以便它可以学习新信息或任务。较大的模型通常会提供更高质量的答复，而较小的模型往往会更快的提供答复。Meta首席产品官克里斯·考克斯在接受采访时表示，“公司为Llama 3植入了全新的计算机编码功能，而更高级的推理，如制定更长的多步计划的能力，将在后续版本中推出。”

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Meta引领开源大模型生态。2023年12月，Meta联合甲骨文、英特尔、AMD、IBM、索尼、戴尔等57家科技、学术研究等知名机构组成了“AI联盟”。该联盟的一项重要目标是是搭建开源大模型生态，包括从研究、评估、硬件、安全、公众参与等一整套流程。目前，Meta已将生成式AI列为重要发展赛道。除Llama外，Meta还开源了一系列重要模型。

▶ 开源文本生成音乐模型Audiocraft：这是一个混合模型，由MusicGen、AudioGen和EnCodec组合而成。用户仅用文本就能生成鸟叫、汽车喇叭声、脚步等背景音频或更复杂的音乐，适用于游戏开发、社交、视频配音等业务场景。

▶ 开源视觉模型DINOv2：采用了一种新的高性能计算机视觉模型的方法，无需微调具备自我监督学习（SSL），可以从任何图像集合中学习，还可以学习当前标准方法无法学习的特征，如深度估计等。

▶ 最大公开多模态视频数据集Ego-Exo4D：该数据集收集了来自13个城市839名参与者的视频，总时长超过1400小时，包含舞蹈、足球、篮球、攀岩、音乐、烹饪、自行车维修等8大类、131个复杂场景动作。这使得AI模型更好地理解人类的行为，有助于开发出更强大的多模态大模型。



07

数据·估值——整体A股估值上行



本周全部A股估值水平较上周上行。截至4月19日收盘，全部A股PE（TTM）为14.0，处于历史估值水平的32.7%分位数。创业板PE（TTM）下行0.6至27.5，处于历史估值水平的0.2%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）上行0.3至11.5，处于历史估值水平的43.2%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）上行0.4至18.4，处于历史估值水平的17.2%分位数。

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在行业估值方面，本周板块估值涨跌分化，其中，农林牧渔、家用电器和国防军工涨幅居前，计算机、传媒和美容护理跌幅居前。农林牧渔板块估值上涨0.76至29.7，处于43.8%历史分位；家用电器板块估值上涨0.80至15.2，处于27.3%历史分位；国防军工板块估值上涨1.85至44.3，处于2.1%历史分位；计算机板块估值下跌3.17至37.3，处于8.4%历史分位；传媒板块估值下跌1.03至20.7，处于18.0%历史分位；美容护理板块估值下跌0.98至24.7，处于10.5%历史分位。截至4月19日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是国防军工、计算机、电子、社会服务、农林牧渔。

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