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国金证券晨会0815

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新浪微博达人勋

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发表于 2019-8-15 08:59 | 显示全部楼层 |阅读模式

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【投资策略】震荡探底 [后市怎么看,戳这儿]

国金证券财富管理  今天


投资策略



震荡探底


7月工业增加值当月同比+4.8%,回落幅度超预期,7月份生产端回落幅度较大的是汽车制造、通用和专用设备制造业。我们认为年内工业增加值季度节奏将延续平缓回落,贸易摩擦的不确定性对企业生产意愿也可能继续产生一定负面影响。7月社零名义同比增速7.6%,前值9.8%,1-7月累计同比增速8.3%。汽车是7月数据恶化主要拖累。1-7月制造业投资累计同比+3.3%,较前值小幅上行;基建投资(统计局口径)累计同比+3.8%,超预期较前值下行;地产投资累计同比+10.6%,如期较前值小幅回落。在资金链压力下,未来建安投资增长的持续性仍然存疑。我们仍然维持房地产投资未来下行的判断。1-7月份,商品房销售面积88783万平方米,同比下降1.3%,降幅比1-6月份收窄0.5个百分点,我们认为,7月底政治局会议提出绝不将房地产作为短期刺激经济的手段,预计未来房地产销售增速大幅反弹的可能性也较低。

欧美股市集体杀跌,欧洲斯托克50跌幅达1.7%以上,其他主要市场跌幅大多都超过2%。据CNN报道,目前已经有五大经济体闪现衰退信号。在这一天,全球主要经济体的国债都出现了飙涨行情。美国2年期和10年期国债收益率曲线自2007年来首次出现倒挂,美国30年期国债收益率跌至记录新低2.0813%。据研究机构统计,国债期限倒挂在大部分情况之下都会发生经济衰退。1989年、2000年和2007年,皆出现过倒挂,而1990年和2001年都出现了经济衰退的情况,2008年更是出现了金融危机。从目前的情况来看,信号已经再明显不过了。

技术上,周三大盘高开低走,显示做多意愿不强。短期大盘仍将以震荡筑底为主。

■操作建议
投资者做多意愿不强。短期大盘仍将以震荡筑底为主。建议激进投资者关注券商、黄金、5G等,稳健投资者维持6成以上仓位。

风险提示
《国金财富早刊》属于国金证券股份有限公司,有鉴于情报或情报信息科学的属性,不能将产品视为等同于媒体的新闻传播,其作用仅在于提供参考。国金证券对任何依据本内容所作出的决策,不承担任何责任。股市有风险,入市需谨慎。
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新浪微博达人勋

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 楼主| 发表于 2019-8-15 09:00 | 显示全部楼层
【国金晨讯】晶盛机电:受益半导体硅片设备国产化;三大枢纽机场免税消费回流空间;以澳门博彩指标为锚再看国内消费数据关联度

国金证券研究所  今天


深度专题
晶盛机电,三大枢纽机场免税消费回流空间,以澳门博彩指标为锚再看国内消费数据关联度

研究点评
7月经济数据点评(宏观/固收),资金面周报,通威股份、顾家家居、腾讯、九阳股份、鼎龙股份、舜宇光学科技、金蝶国际、澳优业绩点评,上机数控




晶盛机电深度:受益光伏单晶硅新势力扩产、半导体硅片设备国产化
高端装备制造与新材料研究中心-机械王华君/朱荣华/电新姚遥
投资建议
预计2019-2021年净利润6.6/8.7/10.8亿元,同比增长14%/31%/24%,EPS为0.52/0.67/0.84元,对应PE为26/20/16倍。根据分部估值,合理市值206亿元,6-12月目标价16元。首次覆盖,给予“买入”评级。
行业观点
单晶硅生长设备龙头,受益下游光伏单晶硅大扩产、半导体硅片设备国产化
国内单晶炉龙头,用于光伏、半导体集成电路行业。2015-2018年,公司收入、净利润复合增速达62%、77%,主要受益于单晶硅快速发展。

光伏平价上网临近,单晶硅新一轮扩产潮临近,单晶炉设备需求旺盛
国内光伏产业链各环节(包括光伏设备)市场占有率多年位居全球首位。2018年“531”光伏新政后,光伏行业发展节奏有所调整,加速光伏成本下降。2019年光伏平价上网临近,海外需求大增,光伏行业逐步回暖。

随着近年来单晶相比多晶效率和性价比优势的持续扩大,单晶市场份额显著快速提升,2018年单晶份额超过40%,预计2020年即将达到70%,明确的技术路线趋势正驱动存量和新进企业加速扩产单晶硅产能。

预计2019-2021年单晶炉市场需求114亿元,公司单晶炉复合增速约23%
建立单晶扩产模型,分别在乐观/中性/悲观情景下对单晶炉需求进行测算。考虑单炉产能提升和硅片薄片化的影响,未来3年单晶炉市场空间达114亿元(中性)。叠加配套设备及旧炉改造需求,未来3年公司光伏设备累计订单量达80亿,单晶炉业务收入复合增速有望达23%。

绑定中环股份,半导体设备订单获重大进展,未来有望获得更大突破
2018-2020年,我们测算硅片厂扩产带来的半导体设备市场空间约170亿元,其中半导体单晶炉市场空间达41亿元。

公司于2017年10月参与组建中环“集成电路用大硅片生产与制造项目”。2018年公司新签半导体设备订单超过5亿元。我们测算中环领先一期8英寸硅片二次招标的设备订单额达7~8亿元,后续订单有望持续。

公司半导体领域的全自动硅片抛光机、双面研磨机等新产品也加速推向市场。公司未来有望成长为半导体硅片设备龙头。

风险提示:光伏行业政策风险;硅片价格下跌导致下游光伏单晶硅扩产低于预期风险;半导体设备能否顺利交付、获得持续订单的风险。
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机场行业深度:基于出境游波动趋势,度量三大枢纽机场免税消费回流空间
资源与环境研究中心-交运徐君/孙春旭
投资建议
行业策略:出境游目的地危机事件频发,市场担心影响机场国际旅客增速及免税业务增长。我们的研究表明:1)地缘政治等危机事件对单一目的地的出入境旅客数确有短期影响,但同时具备出境游相邻目的地之间的相互替代和需求回补特征。目的地结构的多元化,使主要机场的客流量和收入端并无明显负面影响。2)当出境目的地发生突发性事件引致对应的客流损失时,消费者在免税购物消费时,会选择在国内机场免税店或替代目的地进行消费。国际形势动荡下,对国内机场免税消费并无显著负面影响。

推荐组合:我们认为,上海机场享有更大的出境游潜力客群,白云机场有望受益于出境游“由东亚向东南亚”转移趋势。推荐上海机场和白云机场。
投资逻辑
地缘政治等危机事件对单一目的地的出入境旅客数确有短期影响,但对机场国际旅客增速和免税销售额并无显著负面影响。

①出境游目的地国家形势动荡,短期对单一地区客流量确有负面影响。测算国际关系事件大致对客流损失率为9.6%,影响时长0.5-1年。

②因同时具备相邻目的地之间相互替代和需求回补特征,对国际旅客增速并无显著负面影响。

③出境目的地发生突发性事件引致对应的客流损失时,消费者在免税购物消费时,会选择在国内机场免税店或替代目的地进行消费。“萨德”事件爆发使17年赴韩人次减少,但上海机场免税销售增速反而达到38%的水平。

④危机事件发生时,周边机场对外溢游客的承接能力与危机事件影响时长、相关机场航线重合度、产能利用率等因素相关。香港机场事件难以给深圳机场带来业绩的显著利好,对白云机场则仍旧需要观察国际航线的增加情况和国际旅客的变现能力。

出境游目的地的免税竞争力并不相同,通过机场的旅客结构影响实际消费回流空间。
①首次勾勒中国游客在不同出境游目的地的免税市场空间,认为韩国化妆品的供应链优势和免税运营商的规模优势,实际可回流空间最多为其中国居民在韩免税消费的不到一半(300亿元)。

②欧洲、日本在精品和药妆以及电子产品方面具备原产地和供应链优势,或为我国机场免税的主要竞争对手。

③趋势上看,泰国尽享我国居民出境游红利,但免税商优势并不明显,香港购物天堂地位趋于下降,或为未来消费回流的重要地区。

考虑出境游渗透率提升与短期扰动,度量机场的国际旅客增速与免税体量。
①基于潜在消费客群的增加和免税渗透率在居民购物消费的提升维度,上海机场享有更大的出境游潜力客群。

②对出境游不同目的地的回流空间按比例分拆至不同机场,度量不同机场免税消费回流合理天花板,预计上海机场/白云机场/首都机场的免税回流天花板分别为403亿元/104亿元/207亿元,较目前的免税体量分别有3.6倍/11.4倍/2.8倍空间。

③对具备替代效应的东亚和东南亚地区的出境游增速进行加总测算其三年复合增速后,我们考虑了出境游自然增速,对三大机场的消费回流空间做测算,预计2019年白云机场/上海机场/首都机场的消费回流增量空间分别在13.5亿元/46亿元/23亿元。

风险提示:突发事件调整时间长于预期;经济大幅下滑导致免税消费意愿下降;市内免税店冲击超预期
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高端消费数据关联性研究一:以澳门博彩指标为锚再看国内消费数据关联度
消费升级与娱乐研究中心-旅游楼枫烨/卞丽娟
投资建议
我们用澳门博彩数据为锚来分析了国内多个层面的数据指标之间的关系,从数据上来看在内地经济周期发展阶段不同的数据指标会陆续变化,高端消费品或属于敏感性较强的领域,利用澳门博彩与各个指标的关系来提示国内消费的发展阶段通过验证具有很强的有效性。目前澳门博彩从宏观数据去观察下半年或存在震荡下行趋势,国内相对高端及商务消费表现低迷概率较大。
投资逻辑
澳门游客人次从16年底部回暖,豪赌客向大众游客的转型完成,18年下半年客流加速增长,但过夜游客与一日游游客在18年9月增速换挡,同时在这环境下VIP 及中场业务的增速相应出现了不同的趋势。

两组数据背后的关联性VIP业务增速与内地过夜游客增速的相关系数达到80%,中场业务增速与内地入境游客增速的相关性更强,R2达到了71%。同时澳门入境内地游客的高增长一部分受益于港珠澳大桥18年10月开通,但我们的观点与市场不同的在与:港珠澳大桥为澳门输入的并非是相对消费低端的一日游客群,而从18年9月开始的海路及陆路入境的内地游客过夜游客比例下滑存在较大的关联度,内地消费疲软对澳门的博彩消费及入境过夜等影响较大。

澳门博彩月度7月下滑明显(-3.5%),贵宾及中场业务收入增速分化明显。
我们再次用博彩月度及季度数据来观察与国内宏观及消费数据的关联性,趋势同步性明显,与各类指标存在先行性或滞后性关系,我们重申博彩在观察和预判国内消费数据的重要性和有效性。

我们分析了博彩总收入及VIP收入与地产价格、信贷、PPI和社会用电量等宏观数据进行相关性检验,在剔除一些异常值后,国内信贷指标(金融机构各项贷款余额的同比)、PPI同比、房价指标、社会用电量等指标均在澳门博彩收入指标之前变化。国内信贷约前置15-18个月,对于澳门VIP业务的影响更大;PPI约先行3-5个月;70个大中城市新建及二手住宅价格指数略领先博彩收入6-8个月,其中中场业务与两大房价指数之间的相关性更强,财富效应影响下中场消费意愿更强;国内社会用电量累计增速略领先澳门博彩增速2-4个月。从多个宏观指标来看博彩短期将震荡下行的趋势,由于上一个博彩周期与16年博彩周期存在叠码仔的杠杆率下降,因此观察15年至今的周期阶段能够更具有一定的代表性。

从微观消费数据角度来看,澳门博彩是多个传统高端消费品数据的前瞻性指标,我们做了白酒、豪华车、金银珠宝、瑞士手表以及商务酒店等指标关联性分析。
一线白酒(茅台五粮液及泸州老窖)与贵宾厅业务收入相关性较强,博彩指标约领先1个季度数据;金银珠宝拥有较为明显的投资属性,国内金银珠宝价格指数RPI同比变化在博彩之前,同样与博彩VIP业务的相关性更强;乘联会所发布的豪华车月度销量变化与澳门博彩基本同步,在数据发布的节奏角度来看博彩月初发布可以用来提示当月的豪华车销量情况;同样是瑞士手表出口中国金额与博彩月收入在16-19年的变化过程中基本上同步;在监测高端消费数据与博彩的消费之余,我们选取了华住酒店的经营数据观察与博彩的关联性,商务酒店主要与商务活动的关联度更强,博彩数据约领先酒店数据一个季度。

风险提示:2018年下旬宏观消费数据持续下行;房地产下行周期时,溢出效应超过财富效应;人民币汇率持续贬值导致居民实际购买力下降。
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7月经济数据评论:供需双弱,静待政策对冲
总量研究中心-宏观边泉水/段小乐
数据
7月社会消费品零售总额当月同比7.6%(前值9.8%),累计同比8.3%(前值8.4%);7月固定资产投资当月同比5.2%(前值6.3%),累计同比5.7%(前值5.8%);7月工业增加值当月同比4.8%(前值6.3%),累计同比5.8%(前值6.0%)
基本结论
1、投资:制造业投资小幅回升、基建、房地产投资小幅回落,固定资产投资总体回落。
其中,基建短暂小幅回落,但在政策引导下预计将进一步回升;制造业投资小幅回升,但增速依然偏低;房地产投资在资金来源制约下回落,但增速高于整体FAI。

具体来看:(1)基建投资小幅回落。水电气、水利环保业增速小幅回升,但受交通运输增速放缓影响,基建增速小幅回落,其中,铁路运输业、道路运输业增速均回落。(2)制造业投资增速小幅回升。在化学原料、计算机通信、汽车行业投资带动下,制造业投资当月、累计同比小幅回升。往前看,制造业企业利润逐步筑底,制造业投资有望趋稳并回升。(3)房地产投资小幅回落。建安投资增速相对稳定,土地购置面积降幅再度扩大,且在房地产开发资金来源约束下,房地产投资增速放缓。近期政治局会议再度明确房地产严调控政策,叠加棚改货币化安置力度减弱,销售趋弱背景下,地产投资下行压力仍存。

3、消费:汽车消费增速转负导致7月社零增速明显下行。6月受国五、国六标准更换影响,汽车促销力度加大,带动社零增速上行,7月汽车消费增速再度转负导致社零增速明显下行。从分项上看,日常消费、地产链条类消费以及石油制品消费均有所下行。

4、工业增加值:工业增加值当月同比继续走低,表明生产有所走弱。7月工业增加值当月同比再度回落,表明工业生产仍然偏弱。发电量和粗钢产量同比均下行,与工业增加值回落相印证。

5、7月投资、消费、生产均走弱,制造业投资是亮点。近两个月,制造业投资小幅回升,预计下半年制造业投资逐步趋稳并小幅回升。

主要是基于以下原因:1)盈利是决定制造业投资的重要因素,2Q名义GDP增速回升意味着企业盈利状况得到部分改善,随着成本端的降幅高于需求端降幅,企业利润有望逐步企稳回升,将部分带动制造业投资改善;2)今年以来政策的重点在于稳定民营企业,制造业投资是市场化程度最高、民企相对集中、效率相对较高的领域。7月政治局会议也强调了稳定制造业投资,在宽松政策(减税降费,支持民企融资等)的指引下,将支撑制造业投资趋稳;3)设备更新升级并未完全结束,如石油加工、化学原料等行业产能置换仍有空间。

当前经济依然存在下行压力,政策有望进一步发力。财政政策方面,在私人部门投资和消费意愿低迷的情况下,财政政策应该发挥更大作用。与居民、企业和地方政府相比,中央政府加杠杆空间充裕,有必要通过减税降费、扩大支出的方式来实现中央政府加杠杆。我们预计,三四季度有可能会增加专项债的投放力度。货币政策方面,三四季度货币政策仍将保持边际宽松,预计将降准1次,同时随着PPI通缩压力的显现,以及全球央行转向货币宽松的增加,中国央行降息的窗口已经打开。如果中美贸易对抗再度升温,有可能降息的时间会较早。

风险提示:财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、中美贸易摩擦升温。
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7月经济数据点评:经济难言底,债市有顶吗?
总量研究中心-固收周岳/肖雨
数据
7月规模以上工业增加值同比增长4.8%,前值6.3%;1-7月固定资产投资同比增长5.7%,前值5.8%;7月社会消费品零售总额同比增长7.6%,前值9.8%。我们点评如下:
基本结论
从分项情况看,对于7月数据不能过度悲观,相比于6月份,更多反映了对经济企稳反弹的证伪,而非经济断崖式下行的证实。
工业生产尽管增速创新低,但是需要关注“季初低、季末高”的统计规律;投资整体平稳,特别需要关注调控政策持续影响下,建安投资占比可能不降反升;商品消费需求低迷,但社零无法反应的服务消费意味着GDP核算中的消费增长并不算差;失业率上升更多受大学生毕业季带来的季节性影响,这一现象在去年7月份也有体现。

整体而言,经济下行趋势存在但幅度可控,这意味着政策定力有所上升,即“坚持宏观政策要稳、微观政策要活”,具体表现为7月政治局会议上未提出大规模稳增长措施,同时二季度央行货币政策执行报告强调“以我为主,把好货币供给总闸门”。

日内10Y国债活跃券收益率破“3”后再度回升,表明在经济下行压力可控的情况下,长端利率对于基本面的反应并不敏感,特别是7月末以来,收益率的快速下行更多反映了避险情绪带动下,全球风险偏好的共振回落。

目前收益率曲线牛平特征显著,长端收益率大幅下行的动力只能来自于短端利率的下降,即降息操作落地。短期即使长端利率破“3”,空间依然有限,如果风险偏好低位反弹,收益率可能重回震荡焦灼态势。

风险提示:货币政策大幅收紧,债市波动加大。
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资金面监测周报:产业资本持续净减持
总量研究中心-策略李立峰/魏雪/艾熊峰/丁潇
基本结论
一、央行投放与资金价格
月中缴税高峰临近,对资金面形成一定程度扰动,预计央行将通过公开市场操作熨平流动性波动。近期银行体系流动性总量处于合理充裕水平,央行降低公开市场操作力度,自7月23日至8月9日,央行已连续14个交易日暂停逆回购操作。随着月中时点临近,缴税影响将成为资金面主要扰动因素,8月份纳税申报截止日为15日,这一天及前后一两天将是缴税高峰时段。月中时点,除缴税因素扰动外, 8月15日将有3830亿MLF到期。预计后续央行将通过开展逆回购操作及续作MLF,熨平短期流动性波动。

二、汇率
中美贸易摩擦升温,人民币汇率破“7”。由于中美贸易摩擦升温,且美国将中国列为汇率操纵国等,近期人民币汇率继续大幅调整。上周(0805-0809)人民币兑美元即期汇率调贬1104个基点,人民币贬值1.57%;截至8月9日,美元兑人民币即期汇率报7.0520。上周美元指数下跌0.52%,欧元兑美元升值0.84%。

三、股市流动性跟踪
①基金发行:本期股基发行规模约13亿份。本期(0805-0809,下同)共发行基金15只,总规模137.58亿份(上期(0729-0802,下同)17只,总规模182.15亿份);其中,股票型基金3只,总规模12.91亿份(上期7只,总规模124.23亿份,汇添富内需增长发行40.13亿份,东方红中证竞争力指数发行44.10亿份)。

②外资:陆股通资金连续2周净流出。本期(0805-0809)陆股通资金净流出55.48亿元(上期净流出59.52亿元)。本期前3个交易日,外资继续受到中美贸易摩擦升温和人民币汇率贬值影响而流出,后2个交易日则转为流入,主要是A股经过一波调整后已释放部分风险,且MSCI如期宣布将把A股纳入比例提升至15%,8月27日盘后正式生效,届时将有外资增量资金流入A股,预计被动资金规模约284亿人民币。

③杠杆资金:融资余额连续5周下降,存量至8808亿元。截至8月9日,两市融资余额存量至8808.17亿元(上期8946.17亿元),环比下降138.00亿元(上期下降13.85亿元,上上期下降53.56亿元)。

④产业资本增减持:产业资本连续12周净减持,本期净减持37.47亿元。本期产业资本增持3.48亿元,减持40.95亿元,由此净减持37.47亿元(上期净减持23.93亿元、上上期净减持65.69亿元)。

⑤IPO:本期IPO募资规模上升;本期仅有1家中小板公司上会并通过。本期上市新股6家,募资总额56.97亿元(上期3家,募资总额37.02亿元),其中有第二批科创板公司2家:柏楚电子、晶晨股份。本期仅有1家中小板公司上会并通过。截至目前,已有41家科创板公司过会。

风险提示:政策监管(金融去杠杆等政策力度超预期的风险)、货币政策超预期变化、市场剧烈波动等
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通威股份中报业绩点评:高效新产能释放助业绩高增长,产品价格触底回升将带动盈利能力回升
资源与研究中心-电新姚遥/张斯琴
投资建议
由于电池片跌价幅度略超预期,我们更新公司2019-2021年净利润预测至30(-11%)、40(-8%)、51(-2%)亿元,对应EPS分别为0.77/1.02/1.31元,维持“买入”评级,目标价15.4,对应20倍2019PE。
业绩简评
公司发布2019年半年报,报告期内实现收入161.24亿元(+29.4%),净利润14.51亿元(+58.0%),符合市场预期。
经营分析
产能释放及成本下降对冲跌价影响,业绩与盈利能力同比提升:受益于多晶硅及电池片产能释放、水产特种饲料销售强化及大客户开发,2019H1公司多晶硅和电池片销量分别达到2.28万吨(+162.85%)和6GW (+97%),饲料销量同比增长17%,并网电站新增238MW 达到1389MW。受行业新产能大规模释放影响,2019H1硅料、多晶电池片、单晶电池片均价同比分别下滑38%、35%、24%。新产能释放带动成本下降,部分对冲硅料跌价影响,公司毛利率及净利率达22.0%和9.0%,同比上升2.44/1.63pct。

下半年产能继续释放带动量增降本,盈利能力回归上升通道:公司新增多晶硅及电池片产能上半年尚在爬坡过程中,预计下半年新产能利用率继续提升,全年总销量分别超过6万吨和13.5GW。出货量提升将摊薄成本,整体单晶料占比将由上半年40%左右提升至80-85%将提高收入及盈利。预计成都四期及眉山一期合计8GW单晶电池片产能将于2019年底及2020年初投产,届时电池片产能将达20GW。此外,通威拥有550MW竞价+890MW平价+领跑者及示范基地项目,叠加可转债行权及短债置换带来财务结构优化,预计2019-2020年新增并网量有望达到1.5-2GW。

PERC电池片及硅料价格已跌至底部区域,随9月国内需求陆续启动将大概率反弹。目前PERC电池片价格跌至0.9-0.93元/W,已明显跌破高成本产能现金成本。当前价格下,随着高成本产能因成本和库存压力调降开工率、部分下游组件企业提前备货、海外需求向单晶切换、9月国内需求大面积启动,电池片供需关系将逐步改善并对产品价格形成支撑。此外,当前价格下行业PERC扩产进度放缓,预计明年投放规模减少,叠加明年Q1硅片扩产后供需紧张情况缓解带来硅片价格下跌以及公司新产能释放带动电池片非硅成本进一步下降,电池片盈利能力将有所改善。国内需求启动将对冲硅料新产能释放影响,单晶硅料价格将维持甚至略有上升。

风险提示:竞价项目建设进度不及预期,并网消纳情况恶化,国际贸易环境恶化。
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上机数控:再次大额采购4.4亿单晶炉,公司单晶项目进展有望超预期
高端装备制造与新材料研究中心-机械军工朱荣华/王华君
投资建议
若单晶硅项目顺利,预计 2019-2021 年净利润为 2.4/4.0/5.0 亿元,同比增长17.4%/70.5%/25.6%,对应PE 为20/12/9 倍。按分部估值,给予公司6-12 月目标价 40.71 元,维持“买入”评级。
投资逻辑
京运通8月14日发布公告,京运通与上机数控签订《供需合同》,向上机数控出售软轴单晶炉及单晶炉控制系统,合计4.41亿元(含税)。
晶盛机电6月17日公告与上机数控签订单晶炉设备销售合同 5.5 亿元。公司6、7月份以来合计设备采购单晶炉金额已达10亿元。

我们分析:根据公司包头项目可行性报告,项目总投资 30.2 亿元,其中设备投资约14.2亿元。若按照单晶炉在设备投资中的占比70%左右测算,公司近期两次采购单晶炉合同已基本满足包头项目(5GW单晶)需求,从采购设备时间点看,包头项目的进度有望超预期。

与保利协鑫战略合作:公司 40%以上单晶硅棒将出售给保利协鑫
保利协鑫为全球光伏巨头之一,之前也是公司光伏金刚线切片机大客户。双方将开展友好合作:(1)多晶硅料的购销:公司每年向保利协鑫的采购量原 则上不低于公司年度需求的 40%。(2)单晶棒合作业务:双方展开合作的 单晶棒合计数量原则上不低于公司年度实际产出的 40%。(3)切片机及其 他硅片加工设备采购:保利协鑫在后续切片产能的扩张过程中,优先购买公 司的切片机及其他硅片加工设备。(4)优质生产资源的合作。

我们认为:战略协议贯穿“硅料-单晶硅棒-切片机”产业链,表明公司包头单晶硅项目获得保利协鑫的认同,公司单晶硅项目有望超市场预期。

上机数控:光伏金刚线切片机全球龙头,拓展上游单晶硅业务打开成长空间
上机数控主营光伏金刚线切片机,中国市场市占率 45%。考虑到单晶硅片产能的扩张,以及老旧产品的更新换代,我们预计2019-2021年,公司传统切片机业务保持平稳增长。

公司 5 月公告在包头建年产 5GW 单晶硅拉晶项目,拟投资 30 亿元,今年 12 月起分批投产;预计达产后年均收入 27 亿元、净利润 2.8 亿元。

风险提示:光伏行业政策风险;包头单晶硅项目进度低于预期;硅片价格波动风险。
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顾家家居中报业绩点评:上半年外贸加速增长,经营质量改善明显
消费升级与娱乐研究中心-轻工袁艺博
业绩
2019年上半年,公司分别实现营收/归母净利润50.10亿元/5.59亿元,同比分别增长23.74%/15.79%,实现全面摊薄EPS0.94元,基本符合预期。
投资建议
公司持续完善“大家居”产业布局,多品类协同效应处释放初期。今年5月公司实施18年权益分派,每10股转增4股派10元股息,总股份增加1.72亿股导致EPS被摊薄。我们预测公司2019-2021年完全摊薄后EPS为2.06/2.60/3.32元(三年CAGR26.37%,EPS前值分别为 2.94/3.81/4.88元),对应PE分为15/12/9倍,维持“买入”评级。
投资逻辑
外销订单管理模式优化,外贸收入加速增长。二季度,公司实现营收25.5亿元,同比增长16.1%,增速同环比放缓10.8pct和16.69pct。公司内销收入27.88亿元,仅增长10.08%,较去年增速放缓,拖累整体收入增长。但公司渠道优化仍继续,在实现82个空白城市覆盖的同时,完成48个城市门店优化,开店周期较年初明显缩短。外销方面,公司定价系统上线,提升报价精细化管理。上半年外销实现收入19.9亿元,增速为49.97%,较去年同期提升17.7pct。二季度公司毛利率同环比均实现明显提升,综合毛利率达到36.52%。叠加销售费用率下降0.58pct,促使净利润在二季度加速增长。

上半年沙发和床品收入实现加速增长。上半年公司配套品、定制家具和红木家具收入增长放缓。但沙发和床品皆实现30%以上收入增长,并较去年同期增速有小幅提升。公司多品牌布局,高中低端消费者全覆盖策略,为沙发业务的稳健增长提供有力支撑。为应对贸易摩擦公司积极筹备海外工厂,优化客户和产品结构,并通过与客户风险共担以降低贸易战对出口业务的影响。

年内经营质量提升,收入有望向上改善。上半年,公司应收款同比增长38.89%,但较去年末118%的增速已明显改善。存货半年度仅增长8.61%,增速同环比均有下降。预收款增长24.12%,较去年同期提升24.95pct。上半年公司经营性现金流净额达到6.96亿元,同比增长333.63%。整体来看,上半年内公司经营质量改善,对供应链的优化成果正逐渐显现。销售端目前可能也正逐步回暖,下半年收入增长有望实现向上改善。

风险因素:房地产调控风险;商誉减值风险;贸易战影响出口业务的风险;今年10月14日4.5亿限售股解禁减持的风险。
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腾讯2019年二季报点评:下一个增长引擎在哪里?还需要再等等
消费升级与娱乐研究中心-传媒互联网裴培
投资建议
我们预计腾讯2019-2021E Non-GAAP EPS为9.55/11.47/13.52元。基于DCF得出目标价348港元,维持“中性”评级。
业绩
腾讯公布2019年二季报:营业收入同比增长21%(我们预期为25%),Non-GAAP净利润同比增长19%(我们预期为17%)。其中,手游业务收入同比增长26%,是最重要的增长引擎;端游业务收入同比下滑9%;广告业务收入同比增长16%;金融科技及企业服务收入同比增长37%。毛利率同比下滑3pct, 而营业费率同比也下滑3pct。
点评
游戏业务大放异彩,三季度只会更好:我们此前预期,由于二季度新游戏仅有《和平精英》表现较好,该季度手游收入同比只有15-20%;事实远超预期。我们认为,这主要是由于老游戏的长线运营,以及海外收入的贡献。端游流水同比上升,但是由于《英雄联盟》递延周期较长,会计收入同比下滑。进入三季度,腾讯已经发行了《跑跑卡丁车》《龙族幻想》等爆款手游,端游业务还在持续复苏,我们对游戏业务感到乐观。

广告业务的瓶颈不是短期能解决的:二季度社交广告收入同比增长28%,尚属差强人意;但是媒体广告收入同比下滑7%。我们认为,腾讯广告最大的问题是组织结构不清晰、内部协同不畅;仅仅依靠新增广告位不能解决问题。在长期,微信小程序电商可能带来巨大的CPS广告增量,然而这不是一蹴而就的。媒体广告可能在三季度出现季节性的回暖。

金融科技是最大的惊喜、下一个利润引擎:如果剔除存款备付金上缴的影响,二季度金融科技与企业服务收入同比增长57%;我们估计该项业务大部分收入来自微信支付。微信支付已经是国内最大的第三方支付平台(按交易笔数),随着移动支付进一步下沉,它的市场份额还能上升。随着支付补贴的降低、理财和贷款等高利润业务的发展,我们预计金融科技将成为腾讯的下一个利润引擎,但是具体时间表还很难估算。

控制费用有一时之效,但不是长久之计:二季度销售费率同比下滑4pct,对利润有重要支撑作用。然而,这并非长久之计,因为游戏、金融科技、企业服务以及海外业务都需要巨大的市场投入。未来几个季度,腾讯在成本和费用端将持续面临压力,营业利润率很难环比提升。

风险因素:监管风险,新业务风险,技术替代风险,战略投资风险。
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九阳股份中报业绩点评:产品升级带动营收利润亮眼表现,分红率超行业平均
消费升级与娱乐研究中心-旅游楼枫烨/卞丽娟
投资建议
19-21E净利润8.3/9.5/10.7亿元,增幅为10%/15%/13%。EPS为1.08/1.24/1.4元/股,对应PE为19/17/15X。维持买入评级。
业绩
2019年上半年公司实现营业收入41.86亿元/+15.04%,归母净利润为4.06亿元/+9.72%,扣非归母净利润为3.77亿元/+29.05%。2019年二季度营收表现为23.88亿元/+15.3%,归母净利润为2.43亿元/+8.94%,扣非归母净利润为2.24亿元/+48.59%.
点评
公司二季度营收符合预期(+15%),归母扣非利润增长亮眼(+48.59%),上半年各个产品系列增速优异且均衡,境内整体毛利率略有提升(+1.02%):从上半年收入增速来看,食品加工(+16.57%)、营养煲(+18.9%)、西式电器(+16.54%)增速均衡,境内收入增速为+6.9%,境外收入增速1307%。境内整体毛利率提升1.02%,其中食品加工板块毛利率提升2.20%,主要系豆浆机和破壁机推出新品带来提价。营养煲和西式电器毛利率下行-3.99%和-0.29%,主要系海外代工比例提升拖累毛利率所致。

预收账款出现下降(-53.13%),应收账款大幅提升(+197.34%),上半年经营活动产生的现金流量净额出现下滑(-20.92%):预收账款从年初5.39亿元下降到2.52亿元,主要系本期预收账款转入货款所致;应收账款大幅提升从年初1.7亿元上升到5.06亿元,主要系本期收入增加所致。公司经营活动产生的现金流量金额同比下滑-20.92%。

上半年公司存货从期初7.57亿下降到6.45亿元,二季度相对于一季度5.66亿元上升0.8亿元,其中上半年库存商品和委托加工物资分别下降了1.08亿元和1亿元,原材料增加了1.35亿元。

在公司价值登高战略下多个产品线的均价持续提升,收购尚科宁家(中国)51%的股权,在中国市场通过海外品牌合作的方式打开客厅家居领域,同时存在订单转移增厚公司业绩。18年公司向SharkNinja (Hong Kong)销售商品金额达到1.88亿元,公司预计19年的订单转移能够产生销售额为4.5亿,较于18年增幅加大。

公司分红率持续超行业平均水平:2019半年度公司现金分红总额为3.83亿元,占归母净利润4.06亿元的94%。同时公司回购股份进行员工股权激励,解除限售业绩考核要求制定较为合理,2019年销售额增长率不低于11%,利润增长不低于8%。存在较强的安全边际。

风险提示:大股东股权质押比例较大;原材料价格波动;新产品推广不及市场预期,成熟产品的市场销售出现放缓;小家电领域竞争加剧,价格竞争加剧。
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金蝶国际中报点评:云业务持续高成长,苍穹开始发力
创新技术与企业服务研究中心-通信罗露/唐川
投资建议
预计公司2019-2021年实现净利润分别为3.7/3.4/3.6亿元,EPS 0.11/0.10/0.11元,维持“买入”评级,目标价10.06港币。
业绩简评
8月13日,公司发布2019年中报,上半年实现收入14.85亿元,同比增长16.1%;实现净利润1.10亿,同比下滑35.4%。
评论
云业务持续高成长,影响上半年利润端表现。19年H1公司云业务实现收入5.50亿元,同比增长54.9%,占收比提升至37%;其中苍穹实现收入1500万;星空收入3.84亿,同比增长50.5%。ERP方面上半年增速下滑至1.2%,收入9.35亿。受苍穹加速推进影响,云业务亏损面上半年扩大至20%,相比18年底扩大6pct。我们认为,云业务的高成长一方面消除了市场对业绩成长性的疑虑;另一方面,也印证公司云产品的旺盛需求;但考虑到目前国内SaaS市场仍发展初期,公司云业务尚未实现扭亏为盈,伴随规模提升未来或影响利润端表现。我们预计,2019年全年公司云业务有望实现55-60%的增长。

净利润下滑是云转型必经阶段,公司各方面指标表现稳健,现阶段关注重点仍是收入及客户留存率。净利润表现下滑是云转型中企业的必经阶段,回顾巨头转型历程,Autodesk及Adobe转型期净利率下滑幅度均超过60%。我们认为,2019年公司利润将进入下滑阶段,预计下滑幅度为30%。主要原因由于:1.传统ERP业务增速下滑,无法贡献过多的利润增量;2.云业务尚未进入盈利阶段,亏损面伴随规模扩张逐渐增大。我们认为,现阶段对公司业务的追踪重点是收入增速及客户留存率,从19年H1表现来看,公司云业务指标稳健发展。星空金额续约率为90%,精斗云及管易云均达80%。

苍穹开始发力,生态逐步完善。截止上半年,苍穹获取大型集团客户43家,客单价超百万。生态方面发展稳健,目前内外部运行SaaS应用数量超50个。我们认为,苍穹显著强化了公司服务大客户的能力,拓展了建发集团、中石油、北方工业等多家大客户,频繁对海外厂商实现替代,为公司成长带来更多增量空间。

风险提示:企业上云进度不及预期;行业竞争加剧;企业IT支出大幅缩减。
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舜宇光学中报点评:HLS高增长,CCM毛利率见底
创新技术与企业服务研究中心-电子樊志远/鲁洋洋
投资建议
预计公司19-21年净利润分别为31.92(较二月份预测下调16.5%,主要是CCM毛利率年初预期较高)、41.32(较二月份预测下调11.8%)、51.62亿元;对应PE为26.6×,20.6×,16.5×,维持“增持”评级。
事件
2019年8月13日,公司公布了上半年的经营数据,2019H1公司实现营收155.75亿元,同比增长29.8%,毛利和净利分别为28.64、14.31亿元,同比分别增长23.4%、21.3%。其中,光学零件业务实现营收37.74亿元,同比增长42.1%,超市场预期;光电产品业务实现营收116.8亿元,同比增长27.1%。
评论
手机镜头出货量维持高速成长,ASP提升超预期:2019H1公司手机镜头(HLS)出货量5.54亿颗,同比增长37.8%(公司全年指引25-30%),主要是受益于三摄的渗透率以及公司市占率的提升;此外,由于2019H1上半年终端客户使用大量高ASP的小头部以及超小头部前置镜头,且6P镜头占比进一步提升,公司HLS的ASP提升超预期,同时HLS毛利率有明显提升。随着未来高像素、7P、超小头部、玻塑混合等多种镜头持续放量,长期看好公司HLS业务维持快速成长。

摄像头模组毛利率见底,预计全年CCM毛利率7.2%:2019H1公司手机摄像头模组(CCM)出货量同比增长20.7%(公司全年指引20-25%),但是毛利率仅为5.9%(去年同期9.4%),略低于市场预期,主要原因是Q1公司高端潜望式模组以及三摄模组良率低拖累整体毛利率,Q2公司高端摄像头模组良率提振,目前整体已恢复合理水平。预计随着下半年高毛利率CCM的持续放量,将显著提振CCM盈利水平,全年毛利率有望恢复至7.2%。长期来看,看好TOF持续导入智能手机,以及明后年单颗摄像头规格继续升级,但是由于CCM行业竞争激烈,预计行业毛利率未来将维持在8%左右。

长期看好车载业务稳健增长:尽管上半年全球车市尤其是国内车市持续遇冷,公司车载镜头仍然维持24.8%的出货量增长,主要是受益于ADAS系统在高端车型中的不断渗透。公司车载镜头订单可见度较高,预计未来两年仍将保持稳健增长态势。同时,公司积极布局其他车用光学零部件,包括车载摄像头模组、智能大灯、HUD、激光雷达相关光学产品等等,长期看好智能驾驶时代公司相关汽车业务维持稳健快速发展。

风险提示:高端CCM良率波动的风险;TOF渗透不及预期的风险;HLS产品结构改善不及预期的风险。
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鼎龙股份中报点评:五年抛光垫长跑,终于收获第一张12寸订单
创新技术与企业服务研究中心-电子范彬泰/樊志远
投资建议
我们预计今年硒鼓行业仍处于持续洗牌中,竞争激烈,我们将分别2019-2021营收下调12.2%,8.9%,7.4%,归母净利润下调0.2%,6.8%,6.3%,参考公司2020年EPS 0.465元,给予2020年25倍P/E估值,将未来12个月目标价位下调至11.6元。
业绩简评
2019年上半年公司实现营收5.59亿元,同比减少约17%,归母净利润约1.4亿元,同比增长约7.05%,扣非后归母净利润为1.2亿元,同比下滑约9.5%,公司整体业绩低于市场预期,也低于我们的预期。
经营分析
五年抛光垫(CMP)长跑,终获第一张12寸晶圆厂订单:公司抛光垫业务从去年实现导入8英寸晶圆厂客户之后,今年上半年再次取得突破,收获第一张12寸晶圆厂订单,标志着公司的抛光垫产品已经实现从成熟制程到先进制程产品的全系列覆盖,预计今年下半年将是12寸客户订单的收获期。

通用硒鼓行业持续洗牌,拖累耗材业务整体营收下滑17%:上半年打印耗材业务实现营收5.43亿,同比下降17.46%,该业务整体毛利率约为39%。其中彩粉和芯片业务维持平稳,通用硒鼓业务仍处于持续洗牌阶段,尤其是硒鼓行业价格竞争激烈,拖累整体营收下滑,但是公司通过调整硒鼓产品结构,提升高价值量的产品销售比例,使得总体毛利率比上年同期增长3.18%。

PI浆料业务进度符合预期,仍处于产能建设阶段:日韩贸易战的激化有望使得国内半导体材料国产化进程加速。公司PI浆料产线在验证体系方面,作为国内PI材料厂商首条引入的涂覆烘烤线将于2019年下半年正式形成检测能力。在生产体系方面,公司年产1000吨PI浆料产线预期在2019年年底达到量产能力。

环保整改完成,公司营收主力产线--武汉彩粉工厂恢复生产:公司上半年由于子公司佛来斯通彩粉技改项目完成,叠加下半年恢复生产的武汉彩粉工厂,公司的彩粉总产能有望比去年增长50%,虽然5-7月份由于环保整改停工,但是影响较小,预计下半年复产后彩粉营收的增长有望抵消硒鼓业务下滑带来的利润缩减。

风险提示:新业务抛光垫和PI浆料导入进度不达预期,通用硒鼓行业持续竞争
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澳优中报业绩点评:1H业绩不负众望,下半年有望迎来更快增长
消费升级与娱乐研究中心-食品饮料寇星/唐川
投资建议
根据公司的上半年表现,我们适当调整盈利预测:预计公司19-21年收入分别为70.2亿元/90.3亿元/114.6亿元(分别下调5%/10%/11%),同比增长30.3%/28.6%/26.9%;归母净利润分别为8.0亿元/12.5亿元/16.2亿元(分别上调13%/10%/8%),同比增长25.9%/56.4%/29.7%;EPS分别为0.50元/0.78元/1.01元,对应PE为22X/14X/11X,维持“买入”评级。
业绩
澳优于8月13日发布2019年半年报,报告期内实现营业收入31.48亿元(+21.9%);若撇除衍生金融工具的公允价值变动影响,实现归母净利润4.35亿元(+63.8%),与业绩预告一致。1H19实现EPS(基本)0.19元。
点评
核心业务稳健增长,羊奶粉、有机奶粉依然是增长亮点。公司自有品牌奶粉上半年实现收入27.29亿元(+31.4%),其中羊奶粉、有机奶粉均获得了更高的增长。羊奶粉上半年实现收入13.19亿元(+45.3%),市场份额依然稳居首位;有机奶粉表现尤为亮眼,销售收入同比增长52.3%。目前有机奶粉悠蓝获欧盟、荷兰、中国三重认证,同时淳璀成为澳洲唯一通过有机认证的奶粉品牌,品牌力进一步提升,预计后续依然有望实现高速增长。

空运支出显著下降,但上半年品牌投放拉高费用率。上半年受益于产品结构优化以及增值税调整,公司毛利率同比+5.7pct至52.1%。从费用端来看,上半年公司空运支出有明显下降(同比下降55%至0.29亿元),但品牌投放加大使得销售费用率同比+0.4pct至27.4%。1Q19/2Q19销售费用率分别为25.9%/28.8%,二季度费用率明显提升,主要在于品牌投放有所加强:佳贝艾特、悠蓝分别签约代言人,同时加大媒体曝光,提升品牌认识度。若不考虑衍生金融工具影响,1H19经调整后净利率提升3.5pct至13.8%。

新注册配方上市+营养品发力,预计下半年有望实现更快增长。上半年新注册配方并未贡献增量,我们预计下半年新注册配方将会陆续上市,助推业绩加快增长。此外,苏芙拉由于包装供应商出现包装问题而停产导致供应不足,使得上半年营养品收入同比仅增长0.8%。伴随着苏芙拉的逐渐调整到位以及新收购营养品aunulife的上线,我们预计下半年营养品将恢复增长。整体来看,我们认为下半年有望迎来更快增长,全年业绩尤可期待。

风险提示:需求下滑/产能过剩/行业竞争加剧/食品安全问题。
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