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申万宏源晨会纪要0516

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发表于 2019-5-16 09:02 | 显示全部楼层 |阅读模式

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【申万宏源晨会纪要】首推计算机行业深度、精工钢构(600496)深度
【申万宏源晨会纪要】首推计算机行业深度、精工钢构(600496)深度
2019-05-16 08:58291
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今日重点报告

计算机行业深度:Alpha乐观之数据证明!

预测2019为收入/成本平淡年份。 2012年5月深度报告《对2012年的投资回报不必悲观-计算机应用行业2011年回顾》提出“需求冲击-供应适应性调节”规律。首年经受外部需求下降的冲击后经营者会在第二年变得保守。同样,对行业机会的追捧导致经营者激进扩张人力。2012-2019年依然符合“需求冲击-供应适应性调节”规律,2019年大概率行业平稳。
一季度收入小复苏,扣非利润较弱,由于人员扩张不多,预计2019是收入中低、成本中低、利润中等的一年。 2018Q4收入增速很低仅6%,2019Q1小幅度复苏18%。扣非利润很弱。2018Q4-2019Q1扣非利润下滑,分别为-136%/-3%。薪酬成本控制在15%-20%,2018年底人力增长7%-8%,意味着2019薪酬成本增速为15%-20%的概率最高,预计2019年行业利润不会下滑,全年增速10%,2019Q4增速改善。
一季度业绩平稳,改善领域头部集中,预期较低领域也有惊喜。 更新最新产业阶段图。1)高增领域:医疗信息化、云计算(相对高增,但有下行风险)。2)改善领域:安全(格局变化,加速成长明确)、金融IT(头部集中,金融市场回暖)、税务IT(改善领域在头部集中)、电力IT(行业拐点)、汽车IT(业绩筑底,下半年有望回暖)。3)平稳领域:政务IT(遵循“五年规律”,新周期技术叠加)。4)差异化领域:安防。5)整合领域:AI(增速好于预期,关注安防AI进展)。和2018年12月的下游产业周期图相比有变化的是,拐点的是汽车IT和电力IT,金税 IT刚到右侧,云和医疗增速放缓,安全行业加速向右。
2019年企业经营是关键,即企业管理、周转、战略和基于经营的研发。 “基本面领军“、“第二名”、“其它公司“已经明显经营分化。1)基于2017年低收入基数/人力高投入,造成2018年计算机行业业绩/估值双击。2)领军公司可能在追求经营/周转/去杠杆。计算机各细分领域领军公司(18家为代表)分别在优化资产负债表、成本管控体现了前瞻性。“第二名”公司往往仍然追求利润表增长或出售部分股权。其它公司往往在主题投资。 ”基本面领军“、”第二名“、”其他公司“已经出现明显的经营分水岭。
维持行业“看好”评级,关注各主线重要公司。 经过3-4月“趋势期”调整,计算机较多股票进入“价值期”,即PE20-25倍,机会更大。1)核心配置:恒生电子/广联达/石基信息/航天信息/新北洋/中科曙光/汉得信息等;2)自主可控安全:启明星辰/太极股份/深信服/纳思达等;3)汽车IT:德赛西威/千方科技;4)云计算:浪潮信息/宝信软件/上海钢联/超图软件等;5)医疗IT:卫宁健康/创业慧康/和仁科技/思创医惠等;6) 金融IT:恒生电子/新大陆/新国都/同花顺等;7) 安防:海康威视/大华股份等;
核心假设的风险: 1)一旦商誉、预收款、坏账减值等资产负债表项目趋势变化,可能影响行业。2)假如薪酬增速超过20%,2019利润表压力大。
(联系人:刘洋/刘畅/洪依真/黄忠煌/何一铖/蒲梦洁/宁柯瑜/袁航)

精工钢构(600496)深度:钢结构盈利能力改善,装配式厚积薄发打造成长新动能

钢结构行业龙头,战略新兴业务装配式建筑进入快速落地期,带来新的业务增长点。 公司经过十年研发培育,形成了体系成熟、优势明显的PSC装配式建筑集成技术体系,实现装配化率最高可达95%,处于国内领先水平。公司装配式建筑业务主要采取“直营+授权”两种模式同步推广,18年开始逐步收获落地成果,全年业务承接额达16.53亿元,同比增长169%,其中直营模式承接额14.8亿元,同比增长164%,以技术加盟模式承接业务额1.7 亿元,同比增长240%。
装配式是建筑业未来发展方向,政策统一评价标准后,临近首期目标检验年,有望迎来加速发展。 继《装配式建筑评价标准》18年2月起开始实施后,装配化率达到50%以上方可认定为装配式建筑,市场发展更为规范有序,擦边球现象无以为继。《“十三五”装配式建筑行动方案》要求2020年装配式建筑在新建建筑中的占比达15%以上,2025年占比达30%,当前占比仅为9%,假设新开工面积以2018年为起点不增长,每平米造价2,500元,预计2020年行业空间7,849亿元,对应平均增速近30%,其中钢结构装配式建筑政策推广力度正在持续加大,《住房和城乡建设部建筑市场监管司2019年工作要点》中明确提出开展钢结构装配式住宅建设试点,推动建立成熟的钢结构装配式住宅建设体系。若2020年装配式钢结构占装配式建筑比例由目前的21%提升至30%,则对应市场空间2,355亿元,2019-2020年平均增长率可达46%。
传统业务需求及成本双重改善,迎来拐点: 1)公司传统业务主要以工业建筑为主占比约56%,近年逐渐调整目标客户由传统制造业转向新兴行业,如高端物流、新能源汽车、环保行业等细分领域市场,保证了工业建筑业务成功实现逆周期稳定增长,三年订单复合增长率约33.4%;2)钢材价格波动逐渐平稳,盈利能力有望恢复。公司成本构成中钢材占比约50%,且采用成本加成的定价模式下有一定比例闭口合同,故此前受16-17年钢价快速上行影响毛利率持续下滑,18年随着钢价逐步平稳,历史较低原材料价格签订合同已基本消化完毕,同时公司应对钢材价格上涨建立多项举措,未来有望实现盈利能力恢复;3)EPC模式的拓展对于总包企业而言能够实现规模的快速扩张及利润率的提升。19年初公司承接了迄今为止规模最大的EPC工程,合同额达23.5 亿元,带动一季度钢结构业务承接额同比大幅增长71.7%。
维持盈利预测,维持“增持”评级: 预计公司19-21年净利润分别为4.01亿/5.02亿/5.92亿/,增速分别为121%/25%/18%,对应PE分别为15X/12X/10X,给予增持评级。采用相对估值法,纵向看精工钢构历史PE中枢约为21X,PB中枢约为2.0X。横向以鸿路钢构、杭萧钢构、东南网架、富煌钢构作为可比公司进行比较,19年行业平均PE为17.3X,平均PB为1.4X。我们认为公司传统业务迎来业绩拐点,战略新兴业务装配式建筑作为产业必然趋势,临近首期政策检验期市场发展有望加快推进,而公司作为业内技术龙头受市场认可度较高,率先实现商业化项目落地,显著好于同行,有望获得新的业务增长点,应当给予比历史中枢和行业平均更高的估值。综合考虑横向和纵向估值比较、PE和PB估值,按照19年17.3倍PE计算,对应市值为69亿元,按照2倍PB计算,对应市值100亿元,故预计公司合理市值区间为69-100亿元,对应空间14%-65%。
风险提示: 新签订单增长低于预期;装配式订单低于预期或技术授权低于预期;钢价快速上涨侵蚀利润率。
(联系人:李峙屹/黄颖)

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