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广发证券•早间速递0215

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发表于 2019-2-15 08:27 | 显示全部楼层 |阅读模式

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【广发•早间速递】宏观/钢铁/建筑/非银

广发证券研究  今天

【宏观】出口在下行周期中的韧性略超预期
● 核心观点:
对美出口疲弱的同时,对欧盟、东盟等非美区域出口呈现出一定韧性,对整体带动明显。1月对美出口增长-2.8%,已经是连续第二个月负增长;但对欧盟出口增长达14.5%;对东盟出口增长达11.5%,对韩国出口增长14.0%(上个月就有13.2%),对出口贡献明显。出口整体呈现出一定的“东边不亮西边亮”的韧性特征,可能和转口贸易的比例上升有关。
从趋势上看,目前仍处于出口下行周期,我们预计2019年上半年出口在累计0-3%的增速平台附近。这一判断我们在年度报告《峰回,路转》中已有详细阐述,我们在这里再简要解释一下:
第一,欧美经济基本面的下行趋势仍在继续,美国处于去库存周期中。欧元区1月PMI为50.5,是2014年11月以来最低;美国1月经济数据依然偏景气,但ISM-PMI等指标已经开始放缓,失业率亦有上升。从库存周期角度,美国经济目前处于去库存周期之中。
第二,韩国、越南、巴西等地1月出口表现并不佳,显示出口放缓是更普遍的现象。韩国1月出口为-5.8%,去年Q4为7.9%;越南1月出口为-1.3%,2018年前三季度和Q3分别为15.4%和3.5%;巴西1月出口为9.1%,2018年Q4为17.5%。
第三,从出口季度趋势来看,18年Q1的14%是本轮高点,Q4已降至4%,外需继续收缩叠加高基数和价格走低,预计2019年H1会整体在0-3%附近。从季度出口看,2018年Q1-Q4分别为13.7%、11.5%、11.7%、4.0%,整体还是在逐步放缓的。2019年上半年的拖累项包括外需继续放缓,高基数,以及出口价格指数(一般同步于PPI)的走低,我们估计可能会下降至0-3%左右。
第四,中美经贸磋商仍在继续,后续若有进展,则出口面临的贸易环境不确定性会有所下降。据新华社报道1,2月14日新一轮中美经贸高级别磋商开幕。对于贸易的情景假设来说,若中美经贸磋商取得进一步进展,则贸易环境不确定性将进一步下降,有利于出口企稳。
对本轮经济短周期的预期来说,周期(什么时候见底)和斜率(会下降多少)是两个重要的点,社融的企稳是周期判断的支持项,而开年出口韧性则是斜率判断的支持项。在前期报告《峰回,路转》和《下半年经济边际企稳的先导线索》中,我们指出经济可能于2019年Q3初企稳,而12月以来社融数据的企稳是这一判断的重要支持项(见《信用收缩状况边际好转》);出口和棚改是这轮经济变化的两个重要引擎,它们的调整深度决定下行斜率。开年的出口韧性意味着上半年经济的调整斜率有可能比前期预期平缓。这两个线索都将有利于预期的好转。
● 风险提示
外部环境变化超预期;经济下行压力超预期。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告:《出口在下行周期中的韧性略超预期》
对外发布时间:2019年2月14日
报告作者:
郭   磊   分析师执业证书编号:S0260516070002

【宏观】从就业数据透视美国经济
● 核心观点:
就业数据暗示美国经济或已进入增长放缓初期。
就业数据是滞后指标。2018年4Q至今的就业数据表明美国就业市场处于金融危机后景气度最佳阶段。但一般而言,就业数据是经济滞后指标,在经济放缓初期往往依旧强劲。
“失业率+时薪”组合表明美国经济或已放缓。目前美国失业率出现回升苗头而时薪同比增速仍处高位,表明美国实际经济增长速率或已放缓。
初请失业金人数变化亦暗示美国经济或已处于放缓初期。2018年3Q末美国初请失业金人数(季末值)创下39年新低,但4Q末该指标大幅反弹。由于初请失业金人数是美国就业数据中对经济敏感度最高的指标之一,因此该指标的变化也表明美国经济已经或即将进入增长放缓初期。我们维持此前的判断:美国本轮经济增长峰值大概率出现在2018年3Q。
就业数据透视美国经济结构:金融危机后的产业升级集中于细分领域。
时薪同比增速反映出多数行业存在基钦周期规律。美国非农私人部门时薪同比增速并没有明显的短周期波动规律。但分行业来看,除建筑业、教育医疗服务、专业及商业服务三大行业外,其余行业的时薪同比增速均呈现3年左右的短周期波动规律,只不过不同行业的周期波动存在错位,最终导致美国非农平均时薪同比增速的基钦周期特征不再显著。此外,由时薪同比增速观察到信息业的基钦周期特征比很多传统行业更为突出。
各行业时薪增速反映了“奖励高效、惩罚低效”。由美国各行业就业人数占比、各行业时薪同比增速以及各行业增加值占比三个指标,可以观察到2011年以来:金融、信息以及零售业等行业效率提升比较显著;美国经济结构仍在向技术密集型和资本密集型领域集中,但技术进步表现更为精细化;2015年后美国在数据处理等信息领域出现技术突破。
由就业数据评估美国中观景气度:消费承压,石化产业链景气或下滑;金融及信息产业或仍健康。
美国各州主导行业差异显著,根据失业率变化将各州分为“就业数据强劲地区”、“就业数据偏强地区”和“就业数据偏弱地区”,得到四点结论:
第一、低薪资地区就业形势整体偏弱,暗示美国消费或将承压;
第二、除油气外采矿、石油煤炭制造、化工制造等行业景气度或正在下滑,专业及商业服务业景气度或将于2019年2Q下滑;
第三、“就业数据强劲地区”反映美国金融及信息业或仍健康;
第四、一旦金融或地产景气度大幅下滑,美国经济增速将明显放缓。
● 风险提示
美国财政政策超预期;美国货币政策超预期;美国发生新的技术进步。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告:《从就业数据透视美国经济》
对外发布时间:2019年2月14日
报告作者:
张静静   分析师执业证书编号:S0260518040001
周君芝   分析师执业证书编号:S0260517030004

【钢铁】从总量边际迈向存量改革,于周期轮动中探寻结构性溢价
● 核心观点:
回顾2016-2018:去产能任务提前完成,去杠杆、降成本、提集中度、补短板成效显著但亟需提速
据工信部、国统局、中钢协数据,(1)去产能:2016-2018年3年全国去产能1.5亿吨,提前完成“十三五”去产能上限目标。(2)去杠杆:3年减负债5517亿元至38202亿元、资产负债率降4.18PCT至62.52%,债转股、债务重组及盈利改善是主因。(3)兼并重组。(4)降成本:2016-2017年样本钢厂劳动生产率增28.22%至805吨/人,吨钢综合能耗持续下行至560千克标煤以下。(5)污染物排放:吨钢主要污染物排放量降幅明显,超净排放改造启动正当时。(6)补短板:3年重点优特钢企业产量占比增2.29PCT至10.95%,但产量仍集中于非合金钢和低合金钢。
展望2019-2020:产能结构重塑升级,兼并重组、去杠杆、补短板加速推进
(1)产能:2019-2020年产能置换、环保倒逼等方式将致产能进一步收缩,产能置换重塑区域布局、提供电炉炼钢边际增量。(2)去杠杆:国有、500万吨及以下产量规模、西部与东北区域钢企为去杠杆重点,债务重组、债转股或是重要方式。(3)兼并重组:或正站在兼并重组浪潮起点,行业内扩张、产业链延伸、跨行业布局为主要方式。(4)环保改造:根据《钢铁企业超低排放改造工作方案(征求意见稿)》,其要求2020年底前完成钢铁产能改造4.80亿吨,重点区域超低排放改造提速。(5)补短板:以钢铁新材料、智能制造、绿色制造为抓手,提升我国钢材供给质量和水平。
投资建议:从总量边际迈向存量改革,于周期轮动中探寻结构性溢价
总量:在终端需求轮动趋弱的背景下,供给端产能的持续收缩将改善供需格局、兼并重组的加快推进将优化竞争生态、去杠杆与降成本多措并举将拓宽盈利空间,建议持续关注供给侧改革在长期展望期下的投资机会。
结构:(1)供给侧改革将深化至补短板,供给结构渐优化、有效需求渐释放,建议重点关注质量逻辑主线与具有竞争力的龙头钢企的质量溢价。(2)重点区域超净排放改造将加速推进,行业成本曲线或上移,建议关注环保高标准的龙头钢企受益结构性利好逻辑。(3)低估值与弱周期,行业或正站在兼并重组浪潮的起点,建议关注兼并重组下企业版图扩张与行业竞争生态改善的逻辑。(4)“一带一路”战略布局提供海外需求扩张与边际产能转移思路,建议关注投资带动海外需求振兴主线与钢企海外布局。
● 风险提示
宏观经济超预期下行;供给侧改革进程不达预期;钢铁企业兼并重组进程受阻;超低排放改造进度不及预期。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告:《从总量边际迈向存量改革,于周期轮动中探寻结构性溢价》
对外发布时间:2019年2月13日
报告作者:
李  莎   分析师执业证书编号:S0260513080002

【建筑】业绩增速企稳回升,建筑央企订单回暖
● 核心观点:
建筑板块18年业绩增速企稳回升,装修板块表现相对较好
截止2月12日,建筑行业85家公司发布2018年业绩预告,上述85家建筑企业18年合计归母净利中值较17年归母净利润同比增长10.0%,较前三季度增速提升3.9pct,业绩增速企稳回升。其中装修装饰/房建/专业工程/基建/园林板块同比增速分别为18.4%/15.2%/12.9%/1.8%/-32.3%,较前三季度同比增速分别变动+0.1/+9.4/-2.7/+1.8/-15.5pct。装修板块保持高增速主要受益于前期长租公寓和全装修主题带动订单增长;房建板块业绩增速明显提升,主要因为中国建筑Q4业绩增速提升;专业工程板块业绩增速下滑主要受中工国际业绩增速下滑的影响,而钢结构公司业绩增速普遍较高,而上半年也受益于油价高位化学工程公司业绩表现较好;基建板块增速主要受益于“基建补短板”政策利好推动,但融资受限提升幅度相对较低;而园林板块受融资环境趋紧影响业绩增速明显下滑。
受益于基建补短板央企订单回暖,地产调控致装修Q4订单增速下滑
根据已披露的上市公司订单情况,建筑公司2018年订单饱满但增速未出现明显提升。其中,建筑央企18年订单增速为8.4%,较18年前三季度增速提升2.7pct,Q4订单情况有所改善,“基建补短板”政策效果正逐步显现。装修板块18年订单同比增长16.9%,较前三季度增速有所下滑但仍保持稳健增长,主要受地产政策调控的影响,但订单收入比基本在1.5倍以上,有力支撑未来业绩持续增长;专业工程企业中,化学工程企业受油价高位影响订单增速较高。
地方两会基建投资仍为主要看点,关注轨交细分板块
截至1月31日,全国30省市及自治区两会已全部开完(山东将于2月中旬召开),基建投资仍是19年地方工作主要看点:传统“铁路/公路”基建先行(特别是轨交),此外建议关注新型基建(5G/工业互联网等)以及乡村振兴(公路水利/配电网/物流等)。未来中西部投资或以铁路公路等中央主导项目为主,而东部发达省份以轨交等地方项目为主。12月以来发改委共批复轨交项目总投资约9302亿元,轨交后续投资有望持续增加。公司方面,我们延续前期观点,基建产业链建议关注三条主线:1)基建前端设计/检测公司;2)弹性较大的地方基建国企;3)低PB基建央企。此外,预计19年地产投资对经济的支撑作用仍将持续,建议关注地产产业链的估值修复机会。
● 风险提示
宏观政策环境变化导致行业景气度下降;基建投资增速下滑加速导致公司订单不达预期;中美贸易摩擦存在不确定性。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告:《业绩增速企稳回升,建筑央企订单回暖》
对外发布时间:2019年2月13日
报告作者:
姚  遥   分析师执业证书编号:S0260517070002

【非银】交投数据持续向好,重要催化剂仍呈正面影响
● 核心观点:
数据解读:已披露数据的26家上市券商整体扣非母公司净利润环比下滑11.0%,同比下滑8.8%
截至2月13日,35家上市券商中,已有26家上市券商已披露1月经营数据月报,共实现母公司净利润53.8亿元,环比下滑11.0%,同比下滑8.8%;共实现营业收入150.6亿元,环比下滑35.9%,累计同比下滑2.0%(环比、同比数据均为可比口径)。月度业绩环比下降主因归于12月作为业绩计提月份相对高基数及市场交投数据回暖的共同影响。
市场环境:交投环境回暖,融资规模环比回升
经纪:1月两市日均成交金额2968.5亿元,环比2018年12月的2641.4亿元增长12.4%,当月合计成交金额较上月增长23.6%;自营:1月沪深300上涨6.3%,显著好于12月下跌5.1%的月度表现;中证全债指数1月上涨0.97%,较上月0.78%的月度涨幅持续上行;投行:再融资规模持续回暖,债券融资规模小幅回落;资本中介:1月末两融余额7281.9亿元,环比上月下滑3.6%;截至2月13日,市场质押股数6320.06亿股,较2018年11月初的高点持续收缩,较2018年末减少25.06亿股。
投资建议:交投数据持续向好,重要催化剂仍呈正面影响
我们认为,券商板块的关注重点包括估值水平、月度业绩、资产质量、市场流动性及业务环境,历史复盘来看,预期交投环境回暖及业务规模扩容时,券商板块均有较好表现。目前来看,估值虽有所修复,但仍处较低水平;月度业绩恶化的概率下降;资产质量边际改善;自2018年4季度以来,板块重要性进一步提升;市场流动性环境持续改善,最近三天交易量温和放大。因此,交投环境持续向好背景下,券商板块有望迎来正反馈,继续看好券商板块估值提升行情。
按2019年2月13日收盘价计算,证券板块2019年整体估值1.21xPB,头部券商PB介于1.00-1.46倍之间,尚属相对低位,复盘回顾显示2015-2017年头部券商估值中枢为1.4-1.6倍,高点可达1.8-2倍,本轮监管政策变化主要围绕机构业务展开,与前两轮围绕零售业务形成鲜明对比。
● 风险提示
1.宏观经济下行,可能导致证券公司资产质量承受压力; 2.股债承销、并购重组规模低于预期,导致投行业务或直投业务业绩贡献不达预期等。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告:《交投数据持续向好,重要催化剂仍呈正面影响》
对外发布时间:2019年2月14日
报告作者:
陈   福   分析师执业证书编号:S0260517050001
商   田   分析师执业证书编号:S0260516050001
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