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申万宏源晨会纪要1107

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发表于 2018-11-7 08:30 | 显示全部楼层 |阅读模式

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【申万宏源晨会纪要】上市券商2018年10月经营数据点评,及福斯特(603806)深度报告
2018-11-07 08:23282
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今日重点报告

上市券商2018年10月经营数据点评:资本市场改革不缺席,夯实底部后迎转机

上市券商10月营收与净利润同环比均较大幅度下滑,主要受当期一二级市场较弱及去年高基数(A+H券商IFRS 9实施前兑现浮盈)共同影响。 截至10月15日晚,27家直接上市券商披露10月财务数据,单月合计营收/净利润86.6亿/22.2亿,环比-39.7%/-57.1%;可比口径下24家10月合计营收/净利润77.8亿/20.8亿,同比-46.5%/-65.5%;23家前9月合计营收/净利润1135亿/424亿,同比-16.4%/-25.8%。
预料4Q18 AH券商业绩增速同比将出现双位数下滑,主要受4Q17 IFRS 9实施前夕兑现可供出售金融资产浮盈影响,属预期之中。 10月单月业绩看,营收中信证券12.5亿/国泰君安8.59亿分列第一和第三,净利润中信证券3.89亿/国泰君安3.13亿分列第二和第三;前10月累计看,中信证券累计营收/净利润162.7亿/61.8亿,同比-6.5%/-17.5%,6家上市券商单月录得亏损。
二级市场成交表现平淡,股指下行,但10月下旬以来略有修复。 1)经纪与两融方面:10月日均股基成交额为3578亿元,同比-29.9%/环比+18.2%;日均两融余额7884亿元,同比-20.6%/环比-6.7%;2)股指方面,10月上证综指跌7.8%、沪深300跌8.3%、创业板指跌9.6%,显著差于去年同期(+1.3%、+4.4%、-0.4%),中证全债指数涨1.0%,好于去年同期(+0.2%)。自10/18高层发声推动疏解股票质押风险,到1000亿元的券商专项计划、险资可成立专项计划且不纳入权益类资产计算投资比例、多地国资参与化解本地优质上市公司股票质押流动性风险,多项政策催化市场情绪短期修复。
一级市场融资短期放缓,为资本市场制度改革措施陆续出台铺垫: 10月券商IPO/再融资/债权主承销34亿/94亿/5362亿,环比-72%/-27%/-26%,同比-80%/-93%/+26%;10月下旬以来,监管马不停蹄推行多项基于投行业务的改革与创新:1)就沪伦通CDR与GDR发行做出安排;2)规定并购重组配套募集资金可补流;3)鼓励上市公司定向发行可转债收购资产;4)压缩股票停牌期以增强市场流动性;5)拟在上交所设立科创板并试点注册制。
投资建议: 综合考虑改革创新与业绩Alpha,首推中信证券,其他推荐广发证券、国泰君安。政策层面,国内“政策底”逐步夯实,我国资本市场改革措施不会缺席,正在路上且不乏加快;业绩层面,去年四季度高基数下4Q18业绩预计进一步下滑,行业业绩底部同样迎来夯实;而龙头券商基本面仍然优异,前三季度一二级市场疲软背景下,上市券商营收-12%/净利润-33%,而中信证券剔除大宗商品贸易收入影响后主营业务仍保持正增长,净利润下滑7.7%,主因公司计提信用减值十分保守,占净利润比重达到16.8%,若未来(市值回升)股权质押风险改善下减值转回亦能提供一定业绩弹性。未来,无论从国家培育有竞争力的龙头券商还是由间接融资转向直接融资服务于实体经济,都需要以多层次资本市场体系作为基础,则证券公司做市交易和产品创设业务将快速成长,龙头券商凭借资金、定价、风控和客户资源等方面的领先优势,将率先通过提高杠杆倍数来提升ROE水平。具体而言,龙头券商业绩Alpha长期有支撑,基于:1)场外期权一级交易商稀缺,增强业务排他性,综合考虑资金实力、风控能力和先发优势,中信证券、中金公司最为受益;2)未来商业银行结构性存款由假做真,为龙头券商带来场外期权业务增量;3)企业ABS业务前景广阔,龙头券商企业客户基础且更具备创设及承销ABS能力。估值层面,10/18以来,监管鼓励社会各路资金参与并有多项政策合力推动疏解股票质押流动性风险,上市券商股权质押业务风险边际缓释下,板块迎来一定估值修复;但当前板块PB估值1.2倍,大券商在0.95-1.4倍之间,仍处于历史底部区域,未来若市场持续回暖,则券商板块的高贝塔属性有望凸显,板块估值修复仍有一定空间。
(联系人:马鲲鹏/王丛云/华天行/葛玉翔/许旖珊)

福斯特(603806)深度报告:EVA龙头企业,布局新材料业务静待放量

EVA胶膜龙头企业,行业地位稳固。 福斯特成立于2003年,主营业务是EVA胶膜、太阳能背板及原材料,是全球光伏封装材料EVA胶膜和PO胶膜的龙头企业。随着福斯特EVA胶膜的规模化生产后,2017年福斯特的全球市占率达到48%,成为最大的EVA胶膜供应商。公司生产工艺成熟,各项成本控制较好,三大费用率一直维持在较低的水平。EVA胶膜毛利率虽然有所下滑,但对比同行业公司,仍维持在较高的水平,2016年和2017年毛利率分别为31.16%和20.27%。随着公司白色EVA胶膜及PO膜占比的提升,公司胶膜产品的平均价格在18年开始回稳,我们认为未来毛利率还有进一步改善的空间。
大客户导入助力背板业务放量,市占率有望进一步提升。 公司2011年开始发展太阳能背板业务,依托EVA胶膜的品牌影响,背板业务发展迅速。随着大客户的导入,公司2017年背板业务发生质的飞跃,实现营收5.08亿元,同比增长66.56%。2014-2016年度,公司背板全球市占率分别为3.19%、5.7%及5.45%,2017年实现销售量3734.61万平方米,市占率达到6.1%,预计公司未来的背板业务市占率有望进一步提升。
战略转型布局新材料业务,公司业绩成长可期。 2015年,根据公司“立足光伏主业,大力发展其他新材料产业”的战略发展目标,公司的经营范围将由原来的光伏封装材料逐步扩展到其他领域的新材料。近年来,公司对感光干膜、单面无胶挠性覆铜板(FCCL)、铝塑复合膜、有机硅封装材料项目进行投资,加强公司在功能膜、新材料领域的市场地位,致力于成为世界优秀的材料供应商。目前,公司FCCL完成试生产阶段,已经开始送样到客户端进行测试;铝塑复合产品方面,已有部分小客户进行试用;感光干膜产品方面,预计2018年下半年可以完成一期5000万平米产能的投放,为公司业绩注入强心剂。
盈利预测与评级: EVA龙头企业,白色EVA及PO胶膜有助结构改善,布局新材料业务静待放量。预计2018-2020年营业收入分别为45.02亿、51.51亿元和62.12亿元,归属于母公司股东净利润分别为4.98亿、6.07亿和7.64亿元;全面摊薄每股EPS分别为0.95、1.16和1.46元,对应PE为26、22和18倍,首次覆盖,给予“增持”评级。
(联系人:任慕华)
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