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国泰君安晨报1106

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发表于 2018-11-6 09:00 | 显示全部楼层 |阅读模式

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【国君晨报】今日推荐:GDR、科创股专题研究

原创: 国泰君安证券研究  国泰君安证券研究  今天
重点推荐

策略专题:策略李少君团队认为上证50或沪深300企业正是伦交所GDR的潜在发行人,目前其在伦交所发型GDR时间窗口仍为有利。
IPO专题:新股研究王政之认为科创板在盈利状况和股权结构方面将做出更为妥当的差异化安排,并且运行初期即试点注册制,利好市场长期发展,预计最快3-6个月内可以正式推动实施科创板和相关注册制的试点。


今日重点推荐

A股策略专题:《沪伦通:解析GDR发行的择时、主体、估值等问题》2018-11-05

择时:什么时间发行GDR?主要考虑两个周期因素、一个结构性因素。两个周期因素,即宏观经济周期、金融周期。一个结构性因素,是指监管制度的变化。

发行人:谁来发GDR?新兴市场的头部企业是GDR发行的主力。从行业来看,主要集中在银行业,以及所在母国(地区)的优势产业。

估值:是否要考虑两地差异?伦交所GDR的估值,主要取决于基础证券,与英国市场估值关系不大。在不断交易的过程中:由于存在跨境转换和套利,在一价定律作用下, GDR所在行业、所在国别或地区与基础证券的估值基本一致。因此,对国际投资者而言,从资产配置的角度出发,投资GDR基本上相当于投资母国(地区)的基础证券。

发行GDR对基础证券价格有何影响?假定在GDR发行前100日买入母国(地区)基础证券,并在GDR发行时售出,在剔除母国(地区)股市核心股指影响后,约2/3的基础证券收益为负。从国别和行业角度,我们做了进一步拆解。研究发现:第一,俄罗斯、中国台湾等地区的部分基础证券,可以获得正收益。第二,金融、材料、能源和工业等行业的部分基础证券,可获得正收益。

GDR的流动性问题:首先,部分GDR流动性要优于母国(地区)的基础证券。尤其针对俄罗斯、中国台湾、印度等新兴市场发行人。其次,设立GDR指数,能够改善相关GDR标的流动性。

针对“沪伦通”西向业务,即上交所A股上市公司在伦交所挂牌GDR事宜,基于上文对伦交所GDR的探讨,我们有五点启示:
A股上市公司在伦交所发行GDR,受宏观经济周期、金融周期和监管制度的催化和约束。总体看,时间窗口仍然较为有利。
上交所挂牌的上证50或沪深300企业,正处于国际化初期的银行、非银金融机构,或是积极开拓海外市场、丰富股权结构的头部企业是伦交所GDR的潜在发行人。
A股与英国市场行业估值差异,不是发行GDR决策的主要考量。
自上而下角度看,GDR发行对A股基础证券价格影响并不确定。
提高中国上市公司GDR的流动性,将是一个中长期的过程,要分三步走。一是近期完成首单GDR发行。二是2-3年内GDR的发行能够形成一定的数量,出现规模效应。三是推动中国GDR指数的构建,以吸引更多国际机构投资者的关注。


伐谋-中小盘IPO专题:《科创板试点注册制,IPO走向市场化的第一步》2018-11-05

亮点1:科创板在盈利状况和股权结构方面做出更为妥当的差异化安排。区别于传统IPO要求上市公司必须是境内注册企业,我们认为科创板在股权机构上会采取更为灵活的手段,不仅是境内注册企业可以上市,境外红筹企业也可以经过证监会批准后在科创板上市,盈利方面也类似之前创新类企业发行存托凭证的要求,我们认为科创板将盈利上放宽要求,以所属行业(比如互联网、人工智能、生物医药等新兴科技类行业)、企业估值或者营业收入等多重标准来判断是否符合科创板上市条件,考核标准多元化,整体将会沿袭部分战略新兴板和创新类企业存托凭证的发行要求。

亮点2:科创板运行初期即试点注册制。从2014年以来新股发行制度一直采用23倍市盈率定价发行,而随着近期市场调整,上交所主板平均只有13倍市盈率,深圳主板15倍、中小板24倍和创业板34倍市盈率,如果继续维持一刀切的定价方式,不少新股已有破发风险,在市场运行相对低位试点注册制带来的冲击相对较小,利好市场长期发展。由于将试点注册则也会带来一定的参与门槛要求,我们预估个人投资者市值要求可能在在50万~100万之间,涨跌幅方面可能也会从目前的10%放宽到20~50%,更适合成熟的投资者参与。

亮点3:加强投资者适当性管理,鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资。我们认为在科创板运行初期必定会实施准入门槛要求,大量的中小投资者可能无法参与科创板,从而此次发文中鼓励了中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资,反映了管理层科创板给予厚望,定位高于新三板。而对于公募基金来说,可以扩宽产品线,开发优质的科创板投资产品吸引中小投资者,从而实现双赢。科创板的出台我们认为将会加大A股目前个股的分化,减少壳资源的吸引力,整体来看新设科创板一定会资金流出压力,但对于优质独角兽企业来说起到了明显的鼓励和促进作用。

关于推出时间点的预判:目前证监会和上交所将在抓紧完善相关制度规则安排,我们预期年底可能出科创板和试点注册制的征求意见稿,明年年初正式出台相关管理办法和交易所完成系统测试,最快3到6个月内可以正式推动实施科创板和相关注册制的试点。

风险提示:科创板注册制推进节奏不达预期。
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