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国金证券晨讯1008

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发表于 2018-10-8 09:02 | 显示全部楼层 |阅读模式

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国金晨讯 | 降准稳信心,汇率有贬值压力但不会失控;金秋十月指数有望先抑后扬;增值税下调行业影响测算;丽珠集团布局高壁垒创新药

国金证券研究所  今天



市场关注:
央行降准点评,10月A股策略

深度专题:
增值税专题,丽珠集团,阜阳环保治理之路

研究点评:
9月经济数据预测、PMI点评,优酷秋集发布、腾讯视频推出网大分账新规点评




降准稳信心,汇率有贬值压力但不会失控
总量研究中心-宏观边泉水/段小乐/林玲
事件
10月7日午间,中国人民银行宣布自10月15日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点。

评论
1、降准释放的流动性有多少?在超储率不发生变化的前提下,理论上下调存准率1个百分点,大概可以释放1.2万亿的流动性。不过,央行表示,一部分资金用于对冲当日到期的4500亿元MLF,另一部分用于对冲10月中下旬的税期缴税。从边际实际效果来看,释放的增量资金可能并不多。

2、货币政策基调有何变化?央行在官方解读中明确表示“货币政策取向没有改变”。但从实际上看,货币政策自今年3月开始的边际宽松的态势,进一步得到印证。无论是从降准工具替代MLF(降低资金成本),还是释放的宽松市场预期来看,货币政策稳中趋松的方向不变。我们预计,随着经济增长下行压力的加大,4季度存准率可能还会有1个百分点左右下调空间。

3、央行选择此时降准的意图?包括三方面:一是向市场释放中国的货币政策更加关注国内经济变化的信号。在美联储9月加息之后,部分市场人士认为美联储加息对中国的货币政策溢出效应较大,中国央行可能通过“降准+加息”的方式,来进行应对。但这势必向市场释放中国货币政策被绑架的信号,不利于中国央行的信用和未来的货币政策抉择。通过本次降准,进一步向市场释放货币政策独立性的信号,表明中国的货币政策抉择更加注重国内经济形势变化。二是当前经济下行压力确实在加大、资本市场信心不足。

一方面,从高频数据来看,三季度消费、投资、净出口的同比增速均存在较大下行压力,尤其是汽车消费、基建投资、经常项目顺差等数据,这意味着3季度实际GDP同比增速可能下行至6.5%;另一方面,A股表现也相对较弱。尽管整体估值已经跌至较低的区间,但市场信心不够,风险偏好较低,进一步下跌可能导致的股票质押风险以及系统性金融风险概率上升。尤其国庆期间开盘的港股和新加坡A50指数下行幅度也较大。当前降准有助于稳定市场预期。三是中美贸易摩擦在短期又有所加剧。在9月17日特朗普政府宣布对进口自中国的2000亿美元商品关税上调10%之后,国庆期间美国副总统彭斯的讲话再度激发了中美对抗的预期。同时,前期中美互增关税对净出口的负面影响也开始显现,此时降准有对冲外部负面影响的意图。

4、此次降准的影响?主要有四个方面:一是市场资金短期充裕,短端利率将有所下降。从直接影响效果来看,降准释放的增量资金对短端利率的向下作用比较确定,但长端可能受到通胀预期和风险溢价的综合影响变化不大。二是市场信心有望得到短期提振,但相对有限。顶住美联储加息的压力,释放的货币政策边际宽松信号,能够对市场信心起到短期提振作用。但当前货币政策的传导并不顺畅,尽管银行间市场流动性相对充裕,企业融资成本可能仍受到约束,市场信心的改善程度可能相对有限。三是流动性结构得到进一步优化。从此次定向降准的举措来看,银行体系流动性得到改善,对小微企业和实体经济的金融支持有所加强,同时对地产等行业的限制预计仍不会放松,实体经济的流动性结构有望得到边际改善。四是人民币汇率将承受一定的贬值压力。从内部看,M2和社会融资规模增长率与名义GDP增长率基本匹配;但从外部看,中美利差进一步收窄,以及中美名义GDP增速差收窄,带来的短期资本流出压力的加大,人民币汇率贬值压力有所上升。但在人民银行逆周期调节机制下,汇率不存在大幅贬值基础。而且,4季度如果美元指数开始转跌,人民币贬值压力也将阶段性缓解。

风险提示:1.降准的同时超储率上升,导致实际释放的资金不能完全对冲,货币政策反而事实上边际收紧;2. 货币政策传导并不顺畅,银行间市场利率下降,但企业融资成本不变甚至上升;3. 汇率贬值预期上升导致阶段性贬值幅度超预期。



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10月A股策略——乌云与金边,金秋行情仍在?
总量研究中心-策略李立峰/魏雪

基本结论
一、海外市场:国庆期间美联储主席鲍威尔偏鹰派讲话,推升全球避险情绪;油价上涨刺激市场对美国通胀与加息预期,美债收益率大幅上行;美元指数走高,新兴市场货币承压。国庆期间(0929日-1007日)纳指、标普指数、恒生指数、德DAX指数、日经225指表现分别为-3.2%、-1.0%、-4.4%、-1.1%、-1.4%。油价上涨刺激市场对美国通胀与加息预期,美债收益率大幅上行;美元指数走高,截至10月5日达95.6446,周上涨0.48%,新兴市场货币均指向贬值,其中人民币兑美元即期汇率定盘价达6.8948,印度卢比新低,印尼盾刷新二十多年低点。

二、国内政策转向“稳增长”,“宽货币、促消费、增基建”等组合政策信号有所显现应对外需的下行风险,国内政策逐步转向“扩内需”,目前来看,“宽货币、促消费、增基建”等组合政策信号有所显现。央行于9月下旬于公开市场上接连释放流动性,17日2650亿元MLF操作,21日再次净投放100亿,均好于预期;9月20日中共中央、国务院发布《关于完善促进消费体制机制 进一步激发居民消费潜力的若干意见》,不排除后续相关部委会陆续出台关于“促消费”细则文件;在中央政治局会议中明确提出了“加大基础设施领域补短板的力度”之后,财政部、发改委、交通部等均积极响应。

三、“改革”阶段性提速,“进一步减税”成为市场预期的焦点,更大力度通过减税降费为企业减负,激发市场活力。李克强总理9月19日在2018年天津夏季达沃斯论坛开幕致辞中表示,中国政府正在研究明显降低企业税费负担的政策,对在中国注册的中外企业都一视同仁。积极的财政政策要更加积极,就要更大力度通过减税降费为企业减负,激发市场活力。不仅要坚决落实已出台的减税降费措施,还要研究明显降低企业税费负担的政策。9月下旬国常会中提到“总体上不增加企业负担,严禁自行对企业历史欠费进行集中清缴”,对“此次社保征缴改革”及时“打补丁”有利于修复市场“之前过于担心提高企业税收”悲观情绪。

四、鉴往知来:过去十年同期时段中A股有八次“指数上涨”或“震荡、结构性上涨”,A股市场具有一定的“红十月”效应。我们将2008年至2017年(近10年)的指数月度涨跌表现的数据做统计,三大主要股指(上证综指、中小板指、创业板指)除了“2008 年、2013 年”2 次(年)表现录得负收益之外,其余 8 次(年)的十月A股表现以“指数上涨”或“震荡、结构性上涨”为主要特征。因此,仅从历史统计概率角度来讲,“红十月”对于A股市场来说具备较大的概率(当然,我们亦认可今年A股面临的国内外因素相比往年更为复杂)。之所以A股具有一定的“红十月”效应,部分原因归结于十月属于“年末季初”窗口期,市场活跃性相对较高。

五、投资建议:乌云与金边,指数有望先抑后扬。总体来看,2018年是多事之年,A股市场整体承压,无论“外部环境”还是“内部环境”,均存在较多制约市场风险偏好回升的因素。从年内还余3个月的时间跨度来看,我们偏向于A股弱势格局并未发生实质性改变。单就10月来看,尽管国庆期间外围权益类市场并不平静,海外风险资产以下跌为主,A股权益类资产价格长假归来后将随之承压,在看到风险的同时也应看到一些潜在偏积极的因素在出现。十月A股市场“乌云与金边”同存,我们预计A股指数有望先抑后扬。行业配置上,我们相对看好“大金融、军工、原油产业链”等。另外,主题投资上,十月份我们非常重视“上海本地股”的机会。

风险因素:海外黑天鹅事件(政治风险、主权评级下调等)、政策监管等。



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增值税下调对各行业的影响——增值税专题报告
国金宏观/策略/交运/电子/半导体/纺服/家电/建筑/建材/轻工/军工/食品饮料/汽车团队

基本结论
增值税税率具有下调空间。减税宽财政政策中,地方专项债发行加速和下半年财政支出同比显著高于去年同期水平是比较明确的,而边际宽松的货币政策正在实行过程中,未来减税将成为政策关注的重点。从减税项目来看,我们认为,增值税税率具有下调空间。国内增值税一直以来都是我国的第一大税种。2017年我国增值税收入达5.6万亿,占税收比重的39%。我国于1984年正式建立增值税这一法定税种。2012年,上海率先实施营改增试点。2016年5月,营改增试点全面推行。截止目前,我国增值税税率经历了4次调整,当前税率为16%、10%和6%。

2018年政府工作报告提出,增值税按照三档并两档的方向调整税率水平。本文假定两种形式。第一种是,采矿业、工业、批发零售业增值税税率降至15%,农业、建筑业、房地产业、商务服务、住宿餐饮、金融业增值税降至5%。第二种是,采矿业、工业、批发零售业增值税税率降至13%,农业、建筑业、房地产业、商务服务、住宿餐饮、金融业增值税降至5%。两种情形下,平均税率分别为9.3%、8.4%,平均税率分别下降18.7%、26.6%,企业减税额分别为11382亿元和16173亿元。减税以后,政府财政收入降低,赤字率分别存在上升1.3%-1.8%压力。

增值税调整对企业盈利的影响途径。增值税作为价外税,假如只影响产品价格,且产品供求不发生变化,那么增值税对企业盈利不产生影响。但是在实际中,1)增值税率的增减导致终端商品价格的升降,或对产品需求产生影响,从而影响企业利润水平;2)上下游产业的税负转嫁能力差异也会导致增值税调整对不同企业盈利产生不同的影响;3)增值税调整对企业现金流产生影响,同时对附加费产生影响,进而对企业盈利产生间接影响。

增值税减税规模的两种测算方法。1)定义计算法:应纳增值税= 当期销项税- 当期进项税,其中:销项税额= 当期销售额* 销项税率,进项税额= 可抵扣原材料成本* 进项税率;2)“税金及附加”倒算法:教育费附加=(实际缴纳增值税+营业税+消费税)*教育费附加合计税率,根据这一等式可以倒推出企业实际缴纳的增值税金额,然后在一定假设下,根据税率调整变化进行减税规模估算。

假设增值税税率由三档并两档,并下调1%,上市公司将少缴纳1880亿增值税,占利润总额的4.6%。基于上市公司2017年年报数据,我们提取了3342家上市公司财报中税金及附加的明细数据,按照前面提到的计算方法,估算了增值税减税在不同情境下对上市公司的总体影响;假设增值税税率由三档并两档,上市公司将少缴纳812亿增值税,占利润总额的2.0%;如果在此基础上税率再下调1%,上市公司少缴纳1880亿增值税,占利润总额的4.6%。

“公用事业、建筑、地产、交通、通信、采掘和计算机”等行业受益明显。假设后续增值税税率由三档并为两档(10%这一档并为6%),并下调1%,根据我们测算,“公用事业、建筑、地产、交通、通信、采掘和计算机”等行业受益较为明显。

风险提示:增值税减税政策推出时间或不及预期、增值税减税力度或不及预期、公司涉及多项增值税率业务以及进项税与销项税的税率不等会导致测算偏差。



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丽珠集团:综合一体化特色专科药企,布局高壁垒创新药
医药健康研究中心-王建礼

投资建议
我们预计公司2018-2019年的净利润为:10.64/12.33/14.33亿,考虑到公司收入结构改善,在单抗和微球的持续的研发布局,给予买入评级。
投资逻辑
综合一体化特色专科药企:公司针对药品原料药、制剂和诊断领域建立起优秀的生产、研发和销售体系,是国内少有的建立起有竞争力的自营销售体系的医药公司。核心产品针对特色领域布局,具体而言

制剂:生殖领域和消化道领域布局一篮子产品,协同效应明显。其中亮丙瑞林微球凭借高壁垒导致的良好竞争格局,保持高速增长; 1.1类新药艾普拉唑片剂高速增长,新获批注射剂型拓展天花板; 辅助用药:参芪扶正注射液和鼠神经生长因子受医保目标和重点监控目录影响销售收入下滑,预计2019年收入占比降到10%以下,二三线品种崛起,收入结构改善。

原料药:短期受益于环保标准提高,价格上涨。中长期通过原料药+制剂的一体化,一方面保证产品的成本优势,另外一方面可以保证供应链的稳定性,综合提高公司仿制药的竞争优势。其次,公司拓展规范市场,提高原料药的毛利率。

诊断试剂及设备:自营比例逐步提高,以丽珠基因和丽珠单抗为平台,打造丽珠集团的精准医疗的综合平台。

单抗研发:国内少有的具有细胞株构建、抗体筛选、大规模生产、临床研发的综合平台的生物药研发企业;包含13个不同临床前及临床期项目,其中10个为创新药;针对HER2、PD1靶点重点推进。

微球研发:丽珠集团是国内少数几个具有微球规模化生产能力的公司,核心品种亮丙瑞林微球(1个月)已成功上市并销售。公司目前共有6个不同的产品处于管线中。

销售:丽珠集团是国内少数几个建立起完善销售体系的公司,目前销售体系包括9000多个销售代表和800个代理经销商;覆盖4800家主要医院,建立起了从三甲医院到基层的多维度销售体系。
n  管理团队:建立起完善的职业经理人制度。核心团了团队激励到位,建立起优秀的人才培养、筛选制度,保证公司的长期发展。

风险:研发风险、环保风险、GMP风险、销售风险。



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环保:一个中部四线城市的环境治理之路
资源与环境研究中心-环保公用孙春旭

投资建议
行业策略:通过分析阜阳—一个中部四线城市的环保治理之路,寻找环保行业值得关注的投资机会。网格化监测系统在阜阳市的精准治霾中起到很大作用,环境监测仪器行业高景气,市场集中度提升。阜阳市土壤污染防治已全面启动。土壤修复行业基本面边际改善,法律出台、标准制定、资金保障及监管趋严将利好行业龙头公司。垃圾焚烧行业依然处于高速增长期,阜阳市将推动每个县建一个垃圾焚烧厂,垃圾焚烧向县级市渗透,行业空间加大。

推荐组合:我们推荐网格化监测先驱且市占率遥遥领先的先河环保,土壤修复龙头企业高能环境以及拥有优质运营资产、在手垃圾焚烧项目充足的瀚蓝环境。
行业观点
高速发展带来环境问题:阜阳位于安徽省西北部,是一个农业大市、铁路交通枢纽,是我国五大农民工输出地之一,经济相对落后。近几年,阜阳加快经济追赶步伐,GDP、财政收入及房地产投入增速均保持较高水平,城建投入创新高,城镇化率提高迅速。但高速的发展带来了相应的环境问题,阜阳市在2017年上半年地表水质量排名为全省16个地级市中第14位,2017年空气质量排名中第13位。在省内2017年度大气污染防治工作考核中定为不合格等次,新增大气污染物排放建设项目将被暂停审批。

环境治理短时间取得大成效: 2017年1-7月,阜阳市空气质量综合指数由去年同期的第13名上升至第6名;PM2.5平均浓度较去年同期下降25.0%,降幅居全省第2位。同时,阜阳市地表水质量在2018年1-7月排名全省第10位,水质指数由2017年的恶化程度排名第2位变为改善程度排名第2位。为何阜阳市在近一年时间内环境治理取得如何效果?我们分析原因主要有政府高度重视、真抓实干,节能环保资金有保障,引入专业团队科学管理,污染物相对容易控制等原因。

环境监测仪器行业:高景气,集中度提升:2017年10月,阜阳市投入近2000万元引入先河环保的大气污染防治网格化精准监控系统,实现重点污染源24小时监测。2017年,我国环境监测产品销量同比增长38.5%,预计未来销量将保持25%的增速。环境监测行业内的5家上市公司总销售额占全行业总销售额的比例,由2016年的36.4%提升至48.1%。网格化监测成治霾趋势,环保部“千里眼计划”将热点网格监管工作由“2+26”城市推广至汾渭平原和长三角,助推网格化监测行业空间。推荐网格化监测先驱且市占率遥遥领先的先河环保。

土壤修复启动,垃圾焚烧向县级市渗透:阜阳市土壤污染防治工作全面启动,16和17年分别获得中央专项资金888万和900万,由监测项目建设向土壤修复项目推进。《土壤污染防治法》已于8月31日全票通过,法律出台、标准制定、资金保障及监管趋严将有利于行业规范健康发展,推荐行业龙头公司高能环境。垃圾焚烧行业规模依然保持高增长,预计未来三年保持20%以上的增速。阜阳市要求2018年每个县(市)都建成一座生活垃圾焚烧发电厂,实现生活垃圾焚烧发电全覆盖。垃圾焚烧向县级市渗透,行业规模进一步加大。推荐拥有优质运营资产,垃圾焚烧项目充足的瀚蓝环境。

风险提示:政策执行力度不达预期,项目进度不达预期,补贴电价下降。



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9月经济数据预测:经济继续下滑,通胀整体温和
总量研究中心-宏观边泉水/段小乐/林玲

基本结论
一、预计3季度实际GDP当季同比下滑至6.5%。需求端来看,3季度名义固定资产投资当季同比走低,而PPI当季同比稳定,体现实际固定资产投资对经济的贡献可能较2季度降低。名义消费当季同比放缓,CPI当季同比上行,实际消费对经济的贡献走弱。进口增速明显快于出口,净出口对经济的贡献依然为负。生产端来看,工业生产当季同比弱于2季度,服务业生产也在回落。综合来看,3季度实际GDP当季同比低于2季度。

二、需求看,预计9月固定资产投资累计同比为5.3%,与上月持平。制造业利润增速依然处在一个较高的位置,且考虑到设备更新对制造业投资形成支撑,预计制造业投资稳中向好。当前房地产投资增速的贡献主要来自于土地购置费用;不过,去年下半年100大中城市土地成交总价同比下滑,预计今年下半年土地购置费用增速也将随之小幅下行,9月房地产投资增速下降。基建投资在政策的支持下有望边际改善。综合来看,预计9月固定资产投资累计同比稳定。预计9月社会消费品零售总额当月同比回升至9.1%。石油制品消费因近几个月石油价格上涨而上升,且CPI上行对名义消费形成支撑,不过地产消费链条依然处于缓慢下行通道中,汽车零售同比下滑较多对消费形成明显拖累。综合来看,消费将小幅上行。预计美元计价下9月进口当月同比下降至16.0%,出口同比小幅下降至8.6%。进口来看,制造业PMI进口指数收缩区间内下行,体现进口有所走弱。同时考虑到去年基数偏高,进口当月同比下滑。出口来看,中美贸易战影响显现,且PMI新出口订单指数明显下行,出口表现较弱,不过去年基数偏低,出口当月同比小幅回落。

三、预计9月工业增加值当月同比为6.1%,与上月持平。制造业PMI生产指数下降,制造业生产小幅走弱;6大发电集团日均耗煤量当月同比跌幅扩大,不过,原因可能在于基数偏高,并非生产下降较多,此外,重点企业粗钢日均产量当月同比回升,体现生产并不是特别差。综合判断,工业增加值当月同比稳定。

四、预计9月新增信贷13700亿元,新增社融13800亿,M2同比为8.1%。1)9月进入开工旺季,信贷需求相应增加,且票据直贴利率依然偏低,票据融资可能依然较好,从而对信贷形成支撑。此外,考虑到监管趋严,表外融资转表内,叠加信贷额度充足,新增信贷表现应该好于去年同期水平。2)9月企业债券净融资明显收缩,股权融资小幅降低,委托和信托贷款依然低迷,票据直贴利率走低意味着未贴现银行承兑汇票依然不高,预计新口径下新增社融13800亿元。3)9月央行公开市场操作大幅净投放资金,且财政存款大幅下放,整体基础货币供给充足,但是信用创造依然疲弱,预计9月M2同比小幅下滑。

五、预计9月CPI当月同比上升至2.5%,PPI当月同比下滑至3.6%。1)CPI上看,食品方面,农业部猪肉价格和28种重点监测蔬菜价格均值上涨较多,7种重点监测水果价格上涨。粮食价格相对稳定,预计食品价格环比上升;非食品方面,前期国际原油价格上行较多,叠加近期人民币贬值,交通工具用燃料价格可能上升,教育、医疗服务等价格仍旧保持上涨,非食品价格合计环比依旧上升。综合来看,CPI环比上升,CPI当月同比上升。2)PPI上看,PMI中主要原材料购进价格指数上行,而出厂价格指数稳定。高频数据显示,煤炭、原油、钢铁、水泥价格均值上升,有色价格均值均下跌,预计PPI环比上涨。考虑到去年同期基数走高,预计PPI当月同比下行。

风险提示:1. 物价下滑,名义利率上升,实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力;2. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧,令政策层面对经济增长的压力上升,导致阶段性经济增长失速;3. 内部需求下降对经济产生负面影响。



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9月PMI数据点评:总量仍下行,结构在改善
总量研究中心-宏观边泉水/段小乐/林玲

基本结论
数据:9月官方制造业PMI录得50.8(前值51.3),非制造业PMI录得54.9(前值54.2),综合PMI产出指数得54.1(前值53.8)

1、9月制造业PMI下滑较多,其中生产、新订单指数均下行,主要原材料价格指数明显上行,表明供给和需求均在走弱,价格维持高位。
(1)供需角度看,生产低于上月(-0.3至53.0),新订单指数小幅下行(-0.2至52.0),表明制造业生产和需求均在走弱。
(2)采购库存角度,原材料库存在收缩区内明显收缩(-0.9至47.8),产成品库存在收缩区内稳定(+0.0至47.4),采购量小幅下行(-0.3至51.5)。
(3)从价格来看,主要原材料购进价格明显上升(+1.1至59.8),出厂价格指数稳定(+0.0至54.3),受国内外大宗商品价格波动和部分行业供求变化等影响,原油、化工价格上涨明显。
(4)进出口看,进口在收缩区内继续收窄(-0.6至48.5),出口也出现下行(-1.4至48.0),进口增速下滑表明国内需求回落,出口收缩加剧也意味着出口增速将下滑。
(5)企业规模上看,大型企业稳定(+0.0至52.1),中型企业明显下行,且进入收缩区间(-1.7至48.7),小型企业升入扩张区间(+0.4至50.4)。受益于政府对小微企业的金融支持,小企业景气程度出现好转。
(6)未来看,生产经营活动预期指数下行,表明当前市场信心有所回落,经济存在下行压力。

2、9月非制造业商务活动回升,其中服务业商业活动稳定(+0.0至53.4),建筑业明显上行(+4.4至63.4),预示基建投资将企稳回升。从行业大类看,零售、航空运输、邮政、住宿、电信、互联网软件、银行均位于55.0%以上的较高景气区间,道路运输、证券、房地产等行业商务活动指数持续位于临界点以下,业务总量有所减少。

3、制造业PMI下行幅度较大,意味着总量下行压力有所加大;但小企业PMI改善、生产稳中趋缓、建筑业PMI显著上行,意味着结构开始改善,政策效果开始显现。9月生产稳中趋缓。从供给端来看,9月制造业生产指数下行,表现弱于季节性,而非制造业商务活动指数回升,体现非制造业产出较好。结合制造业和非制造业来看,综合PMI产出指数小幅上行,生产总体稳定。不过,综合PMI产出指数的绝对值与回升力度均不及去年同期水平,表明生产稳中趋缓。基建投资回升,稳增长效果显现。

8月份以来,新增地方政府专项债发行量开始显著增加。截止9月30日,新增地方政府专项债发行量为1.28万亿元,全年发行任务基本完成。新增地方政府专项债大量发行,部分资金迅速投入基建领域,基建投资来源压力得到缓解。9月建筑业指数明显上升,表明基建投资增速回升。建筑业新订单指数回升,业务活动预期指数维持高位,未来看,基建投资增速依然较好,稳增长的效果开始显现。经济依然存在下行压力,减税宽财政和边际松货币是走出当前经济困境的优先组合,增值税存在下调空间。制造业新订单,特别是出口订单指数下行,制造业生产经营活动预期指数下降,且服务业指数表现不及去年同期水平,表明除了基建以外,市场对制造业、服务业均不乐观,经济依然存在下行压力。减税宽财政政策和边际宽松货币政策是走出当前困境的最优政策组合。具体分析详见我们近期报告《减税宽财政构建最优政策组合——来自于中美日的四大案例》。

风险提示:1. 物价下滑,名义利率上升,实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力;2. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧,令政策层面对经济增长的压力上升,导致阶段性经济增长失速;3. 内部需求下降对经济产生负面影响。



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消费升级与娱乐研究中心-裴培

投资建议
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事件
9月20日,2018优酷对外发布了未来要上档的百余部新品剧集、综艺计划。优酷秋集素来被业内视为行业“风向标”,每次秋集的公布不仅是对优酷视频平台下一季的播放计划,更是对未来一年行业发展的思考与规划。今年文娱行业遇冷,优酷此次主要从继续锁定优质内容、走“类型化”+“系列化”战略,推广突破圈层的作品以及内容全域营销三个方面入手。
点评
聚焦用户需求,持续锁定优质内容。过去几年大IP、大流量盛行,行业泡沫严重,长期忽视用户需求。而随着观众选择面的拓宽和审美的提高,观众对内容质量的要求越来越高。上半年爱奇艺和腾讯视频分别推出了爆款综艺《偶像练习生》和《创造101》,不仅获得了极高的播放量,提升了平台的会员规模。暑期爱奇艺的爆款网剧《延禧攻略》则是打破了今年全网电视剧+网剧单日播放纪录。

2018年以来优酷在也先后推出了《北京/上海女子图鉴》《镇魂》《媚者无疆》等多部优质剧集。这是继去年推出爆款剧集《白夜追凶》《春风十里不如你》《大军师司马懿之军师联盟》后,优酷在内容方面的持续探索。在聚焦用户需求方面,优酷根据用户数据的分析,将平台剧集分类,按不同目标用户、不同排播媒介、不同商业模式运营。在现有基础上,未来还将增加院线版和剧院版的节目构造。

以“剧集类型化”+“综艺系列化”为基本战略,优酷持续产出圈层爆款。基于对用户行为和需求的分析,今年春集上优酷就提出了“圈层化”战略。在剧集类型化方面,上半年优酷推出了现代都市、奇幻冒险、武侠虐恋等多个垂直类别的《烈火如歌》《北京/上海女子图鉴》《镇魂》等多部爆款,引起网上大量讨论的同时,进一步拉动了平台的会员数。此次秋集发布会上,优酷表示将推出“少年派”系列,项目储备包括汇集大批偶像演员的《艳势番之新青年》《平妖传》《九州缥缈录》等剧集,对圈层用户常态化运营。在加深平台剧集类型化方面,优酷继续丰富平台剧集的类型矩阵,包括硬汉最凶系列《重生》、职场剧《幕后之王》等。综艺方面以“系列化”为发展策略,推出了“这就是”系列,包括《这就是街舞》《这就是铁甲》《这就是灌篮》三档原创网综,涉及多个潮流文化领域,成为市场认可的综艺厂牌。此外,平台原创的综艺IP衍生品开发也大获成功,仅《这就是灌篮》的衍生品就覆盖体育、服装、数码等5大类20多件商品。作为S级综艺的《这就是灌篮》比常规版权综艺要高出数倍。接下来优酷将陆续播出《这就是原创》《以团之名》等平台头部综艺。

内容全域营销进入2.0时代,营销周期延伸。优酷不断内容升级,并在商业化方面推陈出新。今年优酷春集上首次提出“全域营销”的理念,通过阿里大数据,为品牌在计划期、投放期、复盘期提供内容商业潜能预判、品牌人群内容偏好匹配、全场景击穿、全链路营销效果评估等定制化解决方案。作为阿里大文娱板块的“排头兵”,优酷在做深内容创作的同时,还着眼于与阿里系业务板块的深度协同。过去一年,优酷成功推出了“这就是”系列与天猫的协作、世界杯赛事与饿了么的结合、承办天猫双11晚会等。而2.0的全域营销是将营销周期延展至节目后,在节目结束后的3~6个月,将内容营销阶段触达的人群,利用阿里大生态的数据能力,再一次进行运营和营销触达,让“品牌投放”变“品牌投资”,实现最大化营销价值。

风险提示:影视剧及综艺内容上线表现不达预期;版权成本上升;会员数增长不及预期。



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腾讯视频推出网大分账新规,“分账”模式或成为网生腰部内容主流模式
消费升级与娱乐研究中心-裴培

投资建议
爱奇艺率先在网剧、网大上发力,并且提出分账模式,在行业内部占据先发优势。随着平台对独家、自制内容占比的进一步提升,先发优势将会进一步凸显。腾讯控股旗下腾讯视频平台依靠集团强大的社交能力,在用户导流上拥有巨大优势。其在腰部网大上虽发力较晚,但此次的网大分成策略有望使其迎头赶上。在网剧方面,腾讯视频以青春纯爱类、仙侠玄幻类等女性题材锁定目标用户,在部分剧集类型上优势明显。
事件
9月20日,优酷秋集对外公布首次分账成绩单:首部分账网剧《二龙湖爱情故事》以13集的内容取得3.5亿播放量,分账收入超过2000万,成为首部在优酷内容开放平台通过分账收入实现盈利的网剧。

9月25日,腾讯视频公布网络大电影最新分账模式及合作模式,将于10月1日起对所有新合作的项目正式启用。此次,腾讯视频推出了新的分账标准——“标准付费播放量”,即付费用户对于付费内容的点击观看,以此作为平台存量会员观看影片的收益衡量标准。同时,每部合作影片各种合作模式皆可享受会员拉新激励收益。
点评
网络大电影:告别野蛮生长,口碑和票房分账持续提升

网大市场告别野蛮生长和行业低谷。网大市场近年来野蛮生长,全网上线网大从2014年的250部暴增至2016年的2,461部,2017为1,892部。虽然总量庞大,但只有极少数头部优质影片吸引了绝大多数用户。根据骨朵数据,2018年上半年TOP10网大的前台播放量达7.59亿,即数量仅占1.54%的TOP10网大,占据了高达22.62%的前台播放量;在行业格局方面,目前虽是爱腾优“三足鼎立”的格局,但是爱奇艺在网大市场上占有一定优势。2017年全网上线网大约1,900部中,爱奇艺占1,321部。这主要是因为爱一起率先提出“网络大电影”的概念并引入网大分账模式。优酷在推出网大分账模式后,其网大数量也迅速提升。腾讯视频此前对网大着力较少,此次推出新的网大分账策略也是看好网大市场未来发展,吸引优质资源进驻平台。

爱腾优三家分账模式各有不同,推动网大精品化发展。爱奇艺率先提出分账模式,其分账构成为内容分成+营销分成+广告分成。内容分成主要依据付费点播量,即每付费用户播放单一付费授权作品长超过6 分钟,记为一次有效付费点播。营销分成则是针对平台独播A、B类影片的首月营销推广分成。广告分成是影片付费转免后,内容方获得的广告分成。爱奇艺的网大分账策略已初见成效,2018年上半年,爱奇艺网络大电影TOP10总票房分账超1.8亿,相当于院线电影5.4亿票房。其中,《灵魂摆渡·黄泉》票房分账超过了4550万,刷新了行业的天花板,且其豆瓣评分一直保持在7分以上,观众口碑不俗。优酷视频则采取“播后评级”策略,有效规避由海报等宣传内容取巧换来的点播。优酷的分账模式为有效时长*有效播放量(VV)对应单价+运营奖励。优酷的分账策略使得优质网大,如《镇魂法师》《齐天大圣万妖之城》等作品的经济效益远超过普通作品。腾讯视频将网大合作模式分为成片合作类和项目合作类两种。其分账模式为:(标准付费播放总收益+会员拉新激励收益)*分成比例;其中标准付费播放总收益=标准付费量*单价*(1-相关成本)。此次新标准的推出,对于成片合作类影片,合作方的分成比例最高可达100%,平台不再设置分账比例,最终受益只与影片的播出效果有关。而项目合作类,则分为平台100%投资和平台参投+分成两类,其中平台100%投资的作品合作方不参与分成,平台参投类作品在合作方优先收回参投成本后,其余受益按照投资比例分成。随着三大平台对网大分成标准的不断改进,网络大电影的行业生态也在不断改进,未来网大内容质量将进一步提升,向精品化方向发展。

网剧:C端付费全面升温,市场空间巨大
视频平台三巨头全部入局分账网剧,分账模式或成行业主流。与网大相比,网剧分账模式起步较晚,仍然处于探索阶段。2016年爱奇艺开始试水网剧,其分账模式为:会员付费期分账金额+贴片广告+植入广告。作为率先在网生内容上发力的平台,爱奇艺分账网剧从2016年的31部,发展到2018年有望突破100部。平台上播出的作品《妖出长安》投资回报比达到1:4;《花间提壶方大厨》投资回报率达到140%,收益可观。2017年1月,腾讯视频也开始实行网剧分账模式,重点在拉新会员上。优酷视频分账模式主要参考会员观看总时长和集数奖励机制。具体为:会员观看总时长/剧集总时长*顶级单价*集数奖励系数。其中集数奖励系数是将作品分为12~23集、24~35集、36~47集、48集以上四个段位,系数介于0.5~2之间。优酷首部分账网剧《二龙湖爱情故事》以13集的内容获得了3.5亿播放量,获得超过2000万分账收入,成为首部优酷平台上通过分账实现盈利的网剧。视频平台三巨头在分别推出各自网剧分账策略后,其腰部内容从数量上到质量上都有了比较明显的提升。

用户决定内容时代来临,腰部以下“小而美”剧集迎来春天。随着分账模式越来越趋向于“后分成”,意味着用户选择决定了内容的价值。以优酷为例,引入“会员观看总时长”这一指标来代替传统的“有效播放量”,把更多的话语权交给广大用户。与网大不同,播放周期长的网剧能够吸引特定圈层的用户、易于描绘用户特征。以优酷网剧《二龙湖爱情故事》为例,该剧60%以上用户是来自于四五六线地区的18-24岁男青年,用户圈层属性十分鲜明。这使得平台只要精准定位用户群,进行分账项目的前期创作以及上线前的排播、营销、推广,“小而美”的剧集也能取得可观的播放量,带来高回报。目前行业的商业手段还不算成熟,大部分剧集还处于亏损情况。但是随着视频平台流量大盘和付费用户的进一步转化,分账项目的收益正在屡创新高,“小而美”的腰部内容也将迎来稳定的增长。

风险提示:影视剧及综艺内容上线表现不达预期;版权成本上升;会员数增长不及预期。



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国内宏观周报:土地成交总价下滑,4季度房地产投资承压
总量研究——宏观经济边泉水/段小乐/林玲

基本结论
9月土地成交面积及总价当月同比大幅下滑,凸显房地产企业对房地产投资信心下降,4季度房地产投资承压。9月土地成交面积及总价当月同比大幅下滑。9月100大中城市土地成交面积和总价当月同比分别为-16.9%和-42.2%,均大幅下滑,其中总价当月同比为2016年以来最大跌幅。土地成交总价当月同比明显下滑与房地产企业融资困难密切相关。土地成交面积及总价当月同比明显下滑部分原因在于节假日等季节性因素,但更为主要的原因在于房地产企业融资受限。1-9月房地产企业债券净融资额为1785亿元,比去年同期低301亿元。信托是房地产企业资金的重要来源,然而,1-8月新增信托量为-3743亿元,比去年同期低19232亿元。其实,上半年房地产企业拿地积极性还是挺高的,1季度和2季度100大中城市土地成交总价当季同比分别达到12.7%和10.4%,虽然相比于去年同期水平有所下滑,但是不算太差。然而,3季度开始,100大中城市土地成交总价持续下滑,3季度当季同比为-12.1%,这表明房地产企业资金受限程度有所上升。土地成交总价当月同比明显下滑凸显房地产投资信心下降。房地产调控机制,特别是新房限购政策,限制了房地产企业盈利空间,从而导致房地产企业投资信心下降,房地产企业拿地积极性下降,土地成交总价明显下滑。4季度房地产投资将会承压。年初以来,房地产投资依然较好,主要得益于土地购置费用明显增加。1-8月房地产投资累计同比10.1%,其中土地购置费用累计同比66.9%,拉动房地产投资累计同比13.0%,这也就意味着扣除土地购置费用后,房地产投资累计同比为负数。房地产企业拿地积极性下降,叠加今年以来土地成交总价增速下滑,4季度土地购置费用将会有所下滑,进而带动房地产投资继续下滑。

中观层面,9月以来需求继续走弱。从需求来看,9月以来30大中城市商品房日均销售面积同比由正转负,100大中城市土地成交面积同比和成交总价同比跌幅较大。乘联会数据显示,9月第3周汽车销售表现非常弱,零售跌幅扩大;从供给来看,高炉开工率上升,六大发电集团日均煤耗同比为负;从价格的角度来看,9月煤炭、原油、钢铁、水泥价格均值上涨,有色价格均值下跌,预计9月PPI环比可能为正,但由于基数抬升,PPI同比可能下滑较多。9月猪肉、蔬菜、鲜果价格均值上涨,CPI环比可能为正,CPI当月同比小幅上升。

金融市场方面,资金价格上涨,债券收益率整体下行,人民币兑美元贬值,国内股市上涨,全球股市分化,国内工业品价格整体下行。货币市场方面,前一周央行净回笼2300亿元,资金价格上升,资金面有所收紧。债券市场方面,利率债到期收益率整体下行,期限利差分化,信用利差整体走高。外汇市场方面,人民币兑美元贬值,美元指数上行,即期市场交易量上升。股票市场和商品市场方面,国内股市上升,全球股市分化,黄金价格下跌,原油价格上涨,国内工业品价格整体下行。

风险提示:1.名义利率上升,同时物价下滑,实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力;2. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧,令政策层面对经济增长的压力上升,导致阶段性经济增长失速;3. 内外部需求同时下降对经济产生叠加影响。



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海外宏观周报:资产价格的类滞胀走势 ——国庆期间海外财经事件数据汇总
总量研究——宏观经济边泉水/段小乐

基本结论
主要结论:
一、国庆期间海外市场整体走出类滞胀格局
1. 美国9月非农新增就业不及预期,失业率表现较好,薪资增幅稳定
零售贸易部门为主要拖累,9月新增就业不及预期主要由于天气原因。

2. 彭斯副总统演说推升中美对抗加剧预期
美国副总统彭斯在国庆期间发表演说,对中国进行抨击;
市场预期中美摩擦将加剧,风险偏好短期回落。

3. 美、加、墨达成新版“USMCA”协定
新的协定差异主要体现在原产地原则、工资、日落条款、奶制品和国家安全与汽车税等五大方面;
美国在乳制品和汽车行业受益。

4.  意大利预算赤字问题引发欧盟不满
意大利作为欧盟的第二大债务国,较高的预算赤字目标使得主权信用受损,并且加大市场对欧盟内部分裂的预期,导致市场风险偏好下降。
  
5.  英国“硬脱欧”预期上升,进一步加剧欧洲市场动荡
脱欧协议仍存在一定分歧,英国脱欧道路仍旧困难重重;
虽然容克表示对接下来的谈判保持乐观,但市场对英国“硬脱欧”预期升温,进一步加剧了欧洲市场动荡。

6.  原油价格大幅上涨,美债突破3.2%
虽然沙特允诺尽力增产,但其产量可能难以弥补缺口,供应短缺、需求平稳令原油价格短期内难以回落;
油价上升带来的通胀预期升温,大幅推升美债收益率上行。

7.  美债收益率的飙升对美股的向下压力逐渐显现
FANG指数也出现大幅回落,可能为股市转折点的一个信号。
“油价上涨+股债双杀”的类滞胀走势是国庆期间海外市场的主要特征。

二、本周重点关注美国国务卿对中国访问以及FOMC票委发表讲话、美国通胀数据以及消费者信心指数
1. 财经事件:美国国务卿蓬佩奥于10月8日对中国进行访问、纽约联储主席、FOMC常任票委威廉姆斯(John Williams)发表讲话、 美国纽约联储主席、FOMC常任票委威廉姆斯(John Williams)发表讲话以及 美国亚特兰大联储主席、2018年FOMC票委博斯蒂克(Raphael Bostic)就经济展望发表讲话。

2. 财经数据: 美国9月PPI年率(料回落)、 美国9月未季调CPI年率(%)(料回落)以及 美国10月密歇根大学消费者信心指数初值(料回落)。

风险提示:欧央行货币意外收紧,实际利率上行,加大经济下行压力;类滞胀背景下美联储加息节奏加快,资产价格转跌,经济下行压力加大;中美贸易对抗进一步加剧,令中美经济都受到伤害,全球经济受到拖累。



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全球央行周观察:人行货政委员会三季度例会关注汇率问题
总量研究——宏观经济边泉水/段小乐/邸鼎荣/林玲

主要结论
一、人民银行货币政策委员会三季度例会关注汇率问题
人行三季度例会多次强调汇率问题。我们认为汇率是制约货币政策宽松的重要因素,当前情况下,进一步定向降准或是比较好的政策选择。

二、全球央行观察
中国央行:货币市场流动性略有收紧。30日,R007、DR007、Shibor3M较月初(9月3日)波动44.23BP、22.14BP、-4.00BP至3.00%、2.80%、2.85%。季末财政支出推动银行体系流动性总量处于较高水平,人行连续5天暂停公开市场操作,净回笼流动性2300亿,货币市场利率略有抬升。

美联储:12月进一步加息可能性增大。9月27日,美联储如期加息25BP至2.0-2.25%,美联储主席鲍威尔在随后的新闻发布会上表示,货币政策依然偏宽松,利率依然低于中性利率。在联储加息后这一周,美联储多位官员表示12月或进一步加息,联邦基金利率期货显示12月加息概率为78%。美国费城联储主席Harker表示,中性利率水平约在3%左右,预计将在2021年达到这一水平,可能会支持12月加息;美国芝加哥联储主席Evans表示,美联储的政策立场依旧是略偏宽松的,12月加息可能性比较大。

欧央行:关注英国可能的“硬脱欧”风险。英国退欧谈判进入关键阶段,欧央行多位官员表示关注英国可能的“硬脱欧”风险,并称将积极应对英国脱欧可能出现的各种可能。欧洲央行行长德拉吉表示,欧洲央行与英国央行在脱欧问题上保持合作;欧洲央行执委Coeure表示,欧洲央行应当保持宽松政策,维持低利率政策,将积极应对英国脱欧可能出现的各种状况。预计利率将维持在现有水平至少到2019年夏天;欧洲央行管委、奥地利央行行长Nowotny表示,英国硬脱欧的风险在增大。

日本央行:下调10月25年期以上国债购买规模。继9月国债购买计划小幅调整以后,日本央行对10月国债购买计划做了进一步微调,下调25年期以上国债购买规模至100-1000亿日元(9月为500-1500亿日元),其他期限国债购买量未做调整。日本央行行长黑田东彦表示,日本的状况与美国和欧洲不同,日本央行继续维持低利率的承诺非常重要,如有必要将采取更多宽松措施。

其他央行:阿根廷、菲律宾、印尼、沙特央行加息。

三、文献推荐:
拉丁美洲国家法定存款准备金要求和资本流动(BIS);撤销北美自由贸易协定背后的经济内涵(BIS);近期人民币政策梳理以及汇率联动现象研究(BIS)。

风险提示:人民币汇率大幅波动,制约货币政策边际宽松空间;英国无协议脱欧对欧洲经济造成负面冲击。



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建材周报:“差别化错峰生产”的环保政策下,需求回暖支撑水泥价格
资源环境——建筑建材黄俊伟/刘妍雪

投资建议
继续推荐确定性最强、受环保政策影响最小的海螺水泥(DDM模型给予目标估值2584亿元)、内生环保业务发力的海螺创业、受益西南片区高弹性的华新水泥。
行业观点
受港股重挫,港股水泥股大跌,定向降准促市场情绪修复。1)国庆节一周港股重挫,周跌幅达-4.38%,我们认为主要原因系原油价格上涨引发全球通胀预期及强势美元及中美贸易摩擦等因素有关,短期A股或有补跌风险。受大盘影响,港股海螺水泥/华润水泥控股/中国建材/金隅股份周跌幅达4.87%/4.83%/3.74%/5.60%。2)10月7日,央行宣布自10月15日起定向降准1pct。近三年定向降准8次,建材次日上涨3次,本次定向降准对象和幅度与2018年4月类似,该次降准后建材上涨0.21%。

基建补短板再迎催化,Q4看好华东、中南、西南需求,关注边际改善的华北需求。据中证网9月27日报道,交通运输部新闻发言人吴春耕在交通部新闻发布会上表示:“交通部正在加快推进基建补短板各项工作,抓紧制定时间表和路线图。《关于加大交通基础设施补短板工作方案(2018-2020年)》近期将印发,将补齐新型城镇化建设等6个短板,重点抓好京津冀及雄安新区建设等10大工程”。此外,建筑业重回高位景气区间。9月建筑业商务活动指数为63.4%,环比、同比分别上升4.4和2.3个百分点,升至高位景气区间。2)我们认为10月之后,预计东北、西北地区受气候影响需求仍弱,华东、中南。西南需求仍旺,关注固投需求边际改善的华北地区。

供给端:我们认为即使在“差别化错峰生产”的环保政策下,需求回暖仍将支撑水泥价格。1)9月30日汾渭平原大气污染防治协作小组会议部署了汾渭平原2018—2019年秋冬季大气污染防治攻坚行动,会议指出要杜绝“一律关停”、禁止层层加码,会议延续了此前工信部《关于重点区域建材工业2018-2020年秋冬季开展错峰生产的通知》的内涵并进一步细化落实。2)从“2+26”区域来看,2017年要求采暖季建材行业实施全面错峰生产,2018年指出“根据空气质量预测预报结果,可适当缩短或延长错峰生产”;从汾渭平原来看,2017年山西、陕西、河南要求在在11月15日至次年3月15日实施错峰生产,2018年陕西、陕西延续了2017年的政策,河南变为“开二停一”原则,12月1日至1月31日、3月1日至3月31日实施停产。我们认为即使在“差别化错峰生产”和“差别化的停限产措施”的环保政策下,供给端较去年边际有所放松,但环保政策同时影响需求端, 2018 年 Q1 华北地区水泥产量大幅下滑(同比-45%),就主要系环保趋严导致建筑企业大量停工所致,在需求回暖的背景下水泥价格仍有支撑。3)9月末多家水泥企业陆续发布涨价函,行业迎新一轮涨价周期。节前全国水泥市场价格环比继续上行,周涨幅为0.2%。

风险提示:宏观经济下行、错峰生产环保督查不及预期、产能置换超预期风险。



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建筑周报:建筑央企不惧港股重挫,降准对冲或存相对收益
资源环境——建筑建材黄俊伟/刘妍雪

投资建议
推荐基建补短板下的建筑央企、原油价格上涨/人民币贬值利好化学工程/国际工程:
1)受益于基建“补短板”的低估值基建蓝筹,推荐中国中铁(10*2018EPS)(市占率极高的基建龙头,基建补短板核心受益标的;大额减值损失或已计提完,真实利润或超预期)/葛洲坝(6*2018EPS)(绝对低估值建筑央企,股息率近4%,防御性显著);

2)受益于原油价格上涨的中国化学(12*2018EPS)(ICE原油突破80美元,行业景气度显著回升;国改+业务调整+新任董事长为公司发展注入新的活力,Q3业绩高增长可期);

3)受益人民币贬值的中材国际:(7*2018EPS)(受益于人民币贬值;目前为历史最低估值,股息率达4%;国改+危废潜在空间大,Q3业绩高增确定性强);

4)看好PPP融资修复,推荐东方园林(9*2018EPS)(农银投资拟债转股30亿元且近期获40亿银行授信,短期资金压力过渡后未来将有极大发展潜力;PPP模式领先者;危废布局迅速在建产能已为行业领先者)。
行业观点
港股重挫中建筑央企表现亮眼,或成资金“避风港”。
1)国庆节一周港股重挫,周跌幅达-4.38%,我们认为主要原因系原油价格上涨引发全球通胀预期及强势美元及中美贸易摩擦等因素有关,短期A股或有补跌风险。但国庆节期间港股建筑央企相对收益极其明显,算术平均跌幅仅为-0.51%,中国中铁更是逆势上涨1.8%创三年新高,建筑央企或成为资金“避风港”。

2)基建补短板再迎催化。据中证网9月27日报道,交通运输部发言人吴春耕表示:交通部正在加快推进基建补短板各项工作,抓紧制定时间表和路线图。《关于加大交通基础设施补短板工作方案(2018-2020年)》近期将印发,将补齐新型城镇化建设等6个短板,重点抓好京津冀及雄安新区建设等10大工程。此外,建筑业重回高位景气区间。9月建筑业商务活动指数为63.4%,环比/同比分别+4.4/2.3pcts,升至高位景气区间。

3)增值税或存进一步减负空间:据我们测算,建筑业增值税三档并两档下调5%的情况下,行业整体增厚利润489亿元,占2017年利润总额的23.78%。其中房屋建设利润改善程度最高,增厚利润达173.58亿元,约占2017年利润总额的26.09%。

4)规范PPP项目融资或将成为重要的基建资金来源。根据国金宏观团队预测,Q3实际GDP当季同比下滑至6.5%,需求端分项来看,Q3名义固定资产投资当季同比走低,而PPI当季同比稳定,体现实际固定资产投资对经济的贡献可能较Q2降低。名义消费当季同比放缓,CPI当季同比上行,实际消费对经济的贡献走弱。进口增速明显快于出口,净出口对经济的贡献依然为负。考虑1-8月实际基建投资增速为-3.3%,出现断崖式下滑。短期来讲扩大基建资金来源进行基建补短板或是经济稳增长的最有效途径,PPP或成为目前基建融资的一个重要工具。而经清库后截止至7月末财政部PPP入库项目高达11.8万亿,其中已开工2.5万亿,已签约项目6.1万亿,若假设未开工/未签约项目均未获得融资,则PPP项目的潜在可融资空间高达9.3万亿,PPP项目的融资将会为基建补短板提供充足资金空间。且根据年初国务院对于2018年立法工作的目标PPP立法条例2018年需要推出,规范PPP后续大力发展可期。

5)央行降准释放货币边际宽松信号,基建托底经济作用或将增强。央行于10月7日宣布下调大型商业银行等机构存款准备金率1%。本次降准将释放流动性约为1.2万亿,短期来看对建筑板块影响有限(2015年至今央行共定向降准8次,建筑板块次日涨跌各4次,最大涨幅/跌幅为3.76%/-5.79%),但央行此举释放货币边际宽松信号,考虑当前内忧外患的宏观环境,基建对经济稳增长的作用或将提升。

风险提示:业绩不达预期风险,基建补短板低于预期风险,房地产政策风险等。



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交运周报:假期航空客运量增速放缓,燃油附加费再度上调
资源环境——交运苏宝亮

投资建议
上海机场:流量价值通过扣点率提升重估非航价值,客单价提升拉动免税收入增长;深圳机场:国际枢纽定位,持续放量突破产能瓶颈;大秦铁路:大秦线运量持续高位,高股息率,高分红。

韵达股份:成本控制良好,业绩持续高增长;顺丰控股:品牌优势明显,全物流构建绝对壁垒;
行情回顾
上个交易周,上证综指上涨0.85%,申万交运板块上涨0.56%,创业板指上涨0.02%。交运子板块涨跌分化,其中机场领涨(2.94%),铁路(1.33%)、物流(1.20%)、航运(1.01%)、港口(0.83%)、公路(0.02%),下跌的板块有公交(-1.31%)、航空(-2.55%)。
行业观点
航空:“十一”航空客运量增速略有所放缓,燃油附加费征收标准再度上调对冲油价上行。国庆首日航空客运量增速10%,同比下滑4.6pct。旅游结构呈现向三线及以下城市下沉趋势,因私出行仍是未来中国航空需求的长期增长动力,低成本航空市场空间广阔。布伦特原油期货价格周四报81.55美元/桶,累计上涨4.3%。美国对于伊朗的制裁将于11月生效,四季度高油价或成常态。东航等航司于10月5日上调国内航线燃油附加费征收标准,800公里以下提高至20元,800公里以上增加10元。其他航司有望跟随调整,此次上调预计将抵消航空公司增量燃油成本的60%左右。

快递:策略性涨价,估值具备安全边际。9月25日,通达系宣布上调全国各网点到达上海派送费,上调幅度0.5元/票。提价时点较去年提前,仅提高了派件费,有望缓解高派件比例网点的成本压力,保持终端网络的稳定性。8月行业单价11.91元,环比提升0.95pct。业务量增速,韵达(+49.48%)>圆通(35.17%)>申通(46.43%)>顺丰(27.69%)。韵达中通巩固优势,申通圆通加速追赶。目前行业滚动市盈率24倍,已跌至估值低位,短期“双十一”成催化剂,明年行业有望保持25%以上业务量增速。

油运:整体缓慢复苏,旺季即将来临或迎估值修复。供给端,美国政府10月3日宣布终止与伊朗签署的友好条约,或将再次导致约2.5%的运力退出市场。需求端,8月,中国原油进口3838万吨/+13%,行业有望受益于中美石油天然气贸易的潜在增加。10月5日,油运价格BDTI为853,环比上涨7.8%;BCTI为596,环比提升16.6%。四季度油运市场或将迎来旺季行情,同时应持续关注伊核制裁下的市场拆船量情况以及原油价格变化可能导致的海上浮仓储油带来的边际变化。

公路铁路出行人数同比增速有所下滑;广深港高铁开通,助力粤港澳大湾区发展加速。交通运输部预计十一期间,全国公路/铁路网交通量分别增长10%/9.5%左右,较去年同期分别下滑4.0pcts/2.1pcts,或源于国家节假日制度调整,增加多个小长假所致。9月23日广深港高铁正式开通,广铁集团数据显示,截至9月30日国庆假期出售广深港高铁车票36.6万张,约50%为去往香港的旅客,粤港澳大湾区发展加速。

风险提示:高铁分流超预期、政策不达预期、快递行业发生价格战、极端事件发生。



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教育周报:北京教委发文支持中小学集团化办学,全国推进进程及集团化办学具体定义待观察
消费娱乐——教育吴劲草/郑慧琳

投资建议
推荐标的:新高教集团,新华教育,中教控股,百洋股份,佳发教育
行情回顾
本周,国金教育指数涨跌幅1.57%,上证指数3.37%,深证成指2.03%,创业板指1.71%,传媒指数(中信)1.56%,餐饮旅游(中信)3.45%,沪深300指数3.89%。

年初至今,国金教育指数涨跌幅-28.63%,上证指数-15.74%,深证成指-24.84%,创业板指-20.25%,传媒指数(中信)-32.30%,餐饮旅游(中信)3.37%,沪深300指数-15.87%。
行业观点
2018年9月27日,北京市教委发布《关于推进中小学集团化办学的指导意见》(以下简称“意见”)。意见中针对推进中小学集团化办学提出了总体目标和基本原则,对于主要任务做出规划,并提出了相应的保障措施。

意见中表明总体目标为:积极引导和支持教育集团发展,集团化办学优势更加突显,教育资源布局更加合理,义务教育优质均衡发展水平整体提升。意见还提出了五条基本原则:①促进优质均衡,充分发挥优质教育品牌的辐射和带动作用,通过多种供给方式和发展途径,扩增优质教育资源;②实现共同发展,尊重教育集团牵头校和成员校的办学实践和发展需求;③坚持资源共享;④激发办学活力;⑤鼓励办有特色,支持和保障优质品牌学校持续发展,尊重各校办学自主权。

意见中列出了四大主要任务,分别是:一、加强统筹,优化集团办学布局:①统筹区内集团办学,缩小校际差;②鼓励跨区集团办学,推进城乡教育一体化发展;③规范异地集团办学,促进京津冀协同发展。二、规范发展,完善集团治理结构:①合理确定集团规模,结合实际成立教育集团;②完善内部组织机构,探索建构一个法人一体化、多个法人联合体等集团治理结构。三、促进共享,发挥资源辐射作用:促进集团内场地设施资源、集团内课程教学资源共享,鼓励集团内干部教师交流,充分发挥教育集团的品牌影响力。四、激发集团改革创新:①探索更加灵活的用人制度。②优化干部教师薪酬制度。③创新人才联合培养和贯通培养机制。意见还提出了包括加强党对集团化办学的领导;加强顶层设计和统筹规划;加强政策保障;加强宣传引导等一系列保障措施,确保集团化办学的进一步推进。

我们认为,该意见的重点意义在于北京市教委承认并认可中小学集团化办学优势,并意在积极引导和支持其发展,包括在总体目标中提到“集团化办学优势更加突显”;基本原则中“充分发挥优质教育品牌的辐射和带动作用,通过多种供给方式和发展途径”、“支持和保障优质品牌学校持续发展,尊重各校办学自主权”等表述,均体现了其对于中小学集团化办学的支持性态度。但需要注意的是该文件由北京市教委发布,非全国性适用文件,同时此文件中仍然尚未明确集团化办学定义,定义模糊的问题仍然存在,对于这两点我们认为仍有待观察。

风险提示:全国性指导意见尚未推出;集团化办学定义仍模糊。



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轻工周报:废纸原纸双双回暖,持续效应有待观察
消费娱乐——轻工揭力/袁艺博

投资建议
外废配额开始回暖,而国废价格则波动剧烈,大纸厂很可能在此时点反复调整原纸价格,进一步巩固市场地位。整个家居行业整装大家居的模式在逐步探索,品类丰富、资质优良的头部企业更能从中受益。建议关注:太阳纸业、顾家家居、曲美家居、欧派家居、合兴包装。
行情回顾
节前最后一个交易周,轻工制造行业跑输大盘1.50pct:SW轻工制造(-0.67%)VS沪深300(0.83%)/中小板指数(0.03%)/创业板(0.02%);

个股周涨幅前五分别为:
包装印刷—集友股份(11.88%)、裕同科技(4.89%)、昇兴股份(2.73%)、珠海中富(1.48%)和东风股份(1.39%);

家用轻工—萃华珠宝(9.82%)、尚品宅配(5.56%)、梦百合(4.27%)、晨光文具(3.60%)、和老凤祥(3.15%);

造纸—宜宾纸业(7.30%)、中顺洁柔(1.85%)、银鸽投资(1.53%)、太阳纸业(0.13%)和华泰股份(0.00%)。
行业观点
造纸板块:9月30日,国务院关税税则委员会发布《国务院关税税则委员会关于降低部分商品进口关税的公告》,自11月1日起,箱板瓦楞纸等纸种进口税率从原来的7.5%下降到6%,纸浆和造纸设备的关税也从8.4%下降到8%。关税下降在有望拉动箱板瓦楞纸进口量增长的同时,也降低了产能建设成本,刺激新产能落地,长期看有助稳定供给预期。在需求端,九月份略显“旺季不旺”,2000亿关税落地对十月份的包装原纸订单量也造成一定压力。不过,国庆期间,在三大巨头的领涨下,国废价格迎来了久违的大面积反弹。而山鹰亦率先发出原纸涨价函,并有多家纸厂跟进,是否能够持续蔓延,值得跟踪观察。

家用轻工板块:当前各企业都在持续探索新的模式,而“大家居整装”的模式被越来越多的企业重视并付诸实践。曲美家居与京东合作的“曲美京东之家”旗舰店于9月27日在北京正式开业。此旗舰店被称作“精品宜家”,除展示出曲美经典家居系列产品外,还提供一整套的全屋整装解决方案,并涉及到设计、施工、售后的全服务流程。欧派家居也在9月28日与众多家装企业在总部开展峰会并商讨合作,利用欧派的产品与全屋定制能力,进行材料与产品供应链的整合,同时与各地的TOP家装公司联合,以提供产品+设计+施工的一站式服务。“大家居整装”的这种模式有足够的市场空间,迎合了现在消费者装修的习惯,而对于各大家居企业来说更重要的是可以布局装修的全产业链条,同时做大客单价。

包装板块:对于上游纸厂下调包装原纸出厂价格,多数包装企业乐享其成。从目前国废的价格水平以及外废审批的放松趋势来看,未来包装纸价仍有下调空间,这对于大多数库存偏低的包装企业而言很大程度降低了成本压力,而对于前段时间囤积原纸较多、对客户降价意愿不强的少数包装企业来说则会有亏损的可能。

风险提示:宏观经济波动风险,原材料成本上涨风险,新产能无法及时消化的风险,大客户流失的风险。



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大化工周报:原油价格持续走强,聚合MDI价格下调
资源环境——大化工蒲强/杨翼荣/黄梓灿

投资建议
目前行业传统的需求旺季已将过半,并未呈现出我们印象当中许多产品显著量价齐升的局面;整体来看,随着油价不断走强,市场对于油气投资领域的关注度不断提升;化肥行业(包括氮磷钾)在整体供需的作用下,均呈现景气度攀升的态势;还有部分小品种在行业整体供给仍不错,盈利水平维持高位;我们仍然认为供给端短期对行业的冲击不大,后续重点仍要观察需求对于周期品价格的影响;基于以上判断我们建议从以下维度关注化工周期:1. 三季度业绩仍改善,景气度维持高位的子行业:PTA—涤纶长丝、C3产业链、PA66(神马股份)、染料中间体等小品种(建新股份);2.冬季受环保、需求增加等季节性因素带来的类似天然气供给短缺等行业供需失衡的机会:天然气、甲醇、尿素(煤化工)等 ;3. 四季度原油价格有很大上行风险,可趋势性关注油气以及设备公司的机会;成长股方面,建议持续关注下游进口替代空间大的电子化学品以及未来在新的需求领域有明确增长的万润股份、飞凯材料等标的;逐步关注受益于上游材料上涨空间有限,盈利有望改善,收入端仍有增长的标的。
行情回顾
上两周布伦特期货结算均价为85.05美元/桶,环比上涨3.28美元/桶,或4.01%,波动范围84.58-86.29美元/桶。上两周WTI期货结算均价75.12美元/桶,环比上涨2.86美元/桶,或3.96%,波动范围74.33-76.41美元/桶。

上两周石化产品价格上涨前五位PX、燃料油、国际石脑油、原油、国际柴油;下跌前五位丁二烯、涤纶POY、涤纶FDY、涤纶短丝、PET切片。涨幅前五名的化工产品为液氯、硫磺、二甲醚、醋酸、硫酸;跌幅前五名的产品为聚合MDI、炭黑、DMF、电池级碳酸锂、工业级碳酸锂。

上两周国金化工重点跟踪的产品价差中:顺丁橡胶-丁二烯、DAP-磷矿&硫磺&合成氨、涤纶长丝FDY-PTA&MEG、PET-MEG&PTA&PET切片、丙烯-丙烷价差增幅较大;电石法PVC-电石、PTA-PX、丙烯酸丁酯-丙烯酸&正丁醇、锦纶长丝(常规纺)-己内酰胺、聚合MDI-苯胺&甲醇价差大幅缩小。
行业观点
供需偏紧格局将延续,油价进入四季度后仍面临上行风险: EIA方面,截至9月28日当周,美国原油库存增加797.5万桶,其中库欣地区增加169.9万桶;精炼油库存减少175万桶,汽油库存减少45.9万桶。美国原油产量维持1110万桶/日不变,炼厂开工率维持90.4%,与上一周持平;截至10月5日当周,美国石油钻机数继续减少2座至861座。近期油价走势持续呈现强势。供给层面,美国页岩油始终受制于Permian地区管道运能无法运出,增产能力有限;10月4日,沙特和俄罗斯就增产达成一致,但可能仍无法充分应对后期伊朗减产,而委内瑞拉等国的产量下降仍没有缓解的迹象。需求方面,8月以来中国原油进口恢复,地炼开工率也大幅回升,美欧原油需求仍然强劲,新兴市场尽管近期货币大幅贬值,但短期尚未明显影响其原油消费。目前市场关注的焦点仍在伊朗和委内瑞拉在供给端的冲击,短期的数据难以对市场走势产生巨大影响;我们认为短期油价整体高位震荡,11月4日伊核制裁落地前未有效填补供给缺口,不排除后续仍有进一步上涨概率(关注美国可能释放原油储备的可能性);中长期关注美国增产的进度以及全球需求情况(尤其是新兴市场的需求)。

风险提示:需求出现大幅下滑,通胀超预期,汇率出现波动



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电新周报:配额制再次征求意见近落地,关注特高压核准
新能源车——电新姚遥/张帅

投资建议
板块配置建议:新能源车板块受到政策、产业、大订单多角度催化,建议积极参与反弹,重点关注锂资源、电解液、电芯龙头;配额制二征意见稿推动风光板块情绪修复,关注Q3业绩风险释放后的布局机会;跳出短期波动积极看待自动化行业大周期,积极布局估值处历史低位的工控龙头;继续看好特高压行情持续性,近期重点关注Q4项目核准落地情况。

本周重点组合:国电南瑞、汇川技术、天齐锂业、信义光能、隆基股份。
行业观点
本周重要事件:可再生能源配额制二次征求意见;特斯拉Q3交付8.35万辆超预期;北汽新能源正式上市交易。

新能源发电:可再生能源配额制第二次征求意见,内容大幅细化、义务主体扩大、2020年配额目标上修、首提配额补偿金,整体利好新能源消纳。
节前国家发改委下发《可再生能源电力配额及考核办法(征求意见稿)》(第二版),与3月的第一版文件相比,大部分内容做了更细化的阐述,重点包括:1)明确了绿证销售对补贴的补充作用(而非替代),保障了存量项目的基本利益;2)大部分省份2020年配额目标略有上调;3)考核主体由四类扩大到六类;4)首次提出未完成配额任务的考核主体需缴纳配额补偿金。

配额制作为促进可再生能源电力消纳、乃至整个产业发展过程中的重要政策机制,经过多年的各方博弈,其正式落地已渐行渐近,无论是对风电、光伏消纳的实际促进,还是对资本市场信心的修复,都具有重大的积极意义。

电力设备:特高压建设作为一项长期工程,在推进清洁低碳、安全高效、全球互联的能源体系方面发展空间巨大,当前重点关注四季度项目核准落地。
根据我们统计,当前国家已经规划(包括在建和运行)的各类特高压项目大概在50~60条之间,其中已投运、在建分别为21条和6条,意味着仍有约30条已纳入规划线路在未来有望陆续落地。

从3年维度来看,我国特高压产业复苏有以下三方面积极因素:1)中国能源资源东、西部分布严重不均,特高压跨区低成本送电意义重大;2)回顾大力发展特高压的2008年及推行大气污染防治行动计划的2014年,特高压投资有明显的逆经济周期特征,具有稳增长和促进电网投资的意义;3)我国是唯一掌握且大规模应用特高压输电技术的国家,自2015年以来先后中标了巴西美丽山±800kv大型水电送出二期工程以及英国设得兰柔直工程,成功将特高压技术输出海外,随着国家电网加快向海外进发,特高压设备企业也将受益于海外市场的巨大潜力。近期相关特高压龙头基本完成第一阶段估值修复,当前时点建议重点关注四季度特高压项目核准落地情况。

新能源汽车:北汽新能源上市、造车新势力动作频频、特斯拉Q3交付超预期,补贴调整预期平稳,关注板块反弹机会。
9月28日,威马EX5量产版正式交付,成为继蔚来之后第二家实现量产交付的造车新势力,今年计划交付1万辆,2019年计划交付10万辆。一汽夏利公告,将全资子公司天津一汽华利汽车100%股权以1元价格转让给南京知行,至此拜腾品牌获得乘用车生产资质。特斯拉Q3交付8.35万辆超过市场预期,但公司股价仍受困于SEC调查。

我们认为,目前市场对新能源车板块因结构性产能过剩造成的产品价格和开工率维持弱势已充分认知,在目前对2019年补贴调整预期平稳、行业旺季逐渐启动、板块受多角度催化、市场呈现反弹的背景下,建议重点关注板块上游锂资源、中游电解液、电芯龙头的反弹机会。

风险提示:产业链价格竞争激烈程度超预期。



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旅游周报:8月锦江经营数据出现边际改善, 9月澳门博彩增长2.8%需谨慎高端消费
消费娱乐——旅游餐饮卞丽娟/楼枫烨

投资建议
推荐标的:中国国旅、锦江股份、宋城演艺
行情回顾
本周沪深300指数上涨0.83%,CS餐饮旅游下跌0.09%至7230.87,板块涨跌幅排名第十五名。细分子板块中免税板块涨幅0.8%,出境游涨幅-5.9%,餐饮板块涨幅-2.4%,主题景区涨幅1.1%,传统景区涨幅-1.9%,酒店板块涨幅3.1%。个股中涨跌幅前三名的是:锦江股份(7.76%)、*ST藏旅(3.74%)、首旅酒店(2.38%)。
行业观点
酒店板块——:8月酒店经营数据存在边际改善,经济型及中端酒店的RevPar正向增长:中端酒店平均房价、出租率和RevPar分别为274.16元/+5.2%、88.59%/-3.55pct、242.88元/+1.2%;经济型酒店分别为177.14元/+3.3%、85.77%/-2.46pct、151.93元/+0.4%,平均值为215.41元/+9.2%、86.86%/-2.47pct、187.11元/+6.1%。对比6-7月的经营情况来看8月酒店表现存在边际改善,平均房价提升速度得以持续,经济型酒店的提升速度较快。经济型酒店主要依靠提价实现RevPar提升,入住率下滑趋势有所止住;中端酒店由于开店速度较快,新开店的综合下入住率下滑,提价幅度徘徊在5%之间,公司的中端酒店布局逐步下沉三四线,在城市下沉的情况下房价提升幅度较高,未来提价存在一定的瓶颈。整体来看随着经济的边际性改善中端酒店及经济性酒店数据有所回暖,叠加暑假的节假日效应8月数据略超市场预期。

博彩板块——9月澳门博彩收入增速2.8%,远低于市场预期:2018年9月澳门幸运博彩实现收入219.52亿澳门元/+2.8%,1-9月累计收入2240.55亿澳门元/+15.9%。9月澳门博彩收入增速2.8%,远低于市场预期,同时相较于8月增速17%及去年同期16%均出现断崖下降。高端VIP业务与内地经济紧密相连,经济承压和人民币贬值大背景下高端VIP增速将趋缓,考验企业对于中场及VIP的经营能力。中场业务与澳门大众游客增速相关性强(内地游客占比68%),基建交通改善、酒店供给变化以及澳门消费群体和方式的变化有望带动中场维持稳定。整体来看由于国内消费者对经济的悲观情绪和楼市遇冷直接影响到澳门博彩市场的增长,博彩作为消费高层次领域,与内地经济的紧密关联强。

景区板块——国庆假期景区受降价影响接待情况良好,三亚免税店前六日销售额增长23%:国庆期间黄山风景区接待游客18.96万人次/+10.38%,门票收入3060.59万元/-11.03%;九华山风景区接待游客28.21万人次/-8.16%,门票收入2493.98万元/-15.20%。武陵源核心景区接待游客 34.64 万人/+ 28.63%;景区收入 3296.1 万元/+ 1.65%;峨眉山景区接待游客14.93万人次/-4.7%。国庆前六日海口免税店进店人数为2.06万人次/+0.9%,免税销售额为0.3亿元/-4%;三亚免税店进店人数为11.82万人次/+3.4%,免税销售额为1.72亿元/+22.8%。

风险提示:极端天气及不安全因素的发生;宏观经济增速放缓;影响旅游行业的负面政策出台;业绩不及预期的情况出现。



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电子周报:智能化及电动化驱动车用PCB稳健增长
创新技术与企业服务——电子樊志远/张纯/鲁洋洋

投资建议
本周重点推荐:立讯精密、东山精密、深南电路、沪电股份、锐科激光。
行业观点
我们认为,汽车电气化和智能化将带动汽车PCB稳健增长;集成电路产业向中国大陆转移趋势确定,IC载板国产化有望迎来发展良机;5G进程明显加快,建议关注5G受益(基站滤波器/PA、基站PCB、移动终端天线、射频前端及散热技术)、汽车PCB、高功率光纤激光器等方向。

汽车智能化、电动化加速渗透,PCB大有可为。PCB 在汽车电子中应用广泛,预测2019年国内汽车电子PCB市场将接近60亿美元,汽车电动化和智能化将是核心驱动力。①新能源汽车销量快速增长,带动PCB需求大幅增加。传统汽车平均每辆汽车PCB用量约1平方米,价值量约60美元,新能源汽车PCB单车用量接近8平米,单车价值量高达400美元。VCU/MCU/BMS将带来PCB单车价值量提升2000元左右。②ADAS、毫米波雷达等智能化应用拉动PCB需求。ADAS传感模组单车价值量将由将由2015年的70美元增加到2027年的260美元。毫米波雷达是ADAS的核心硬件,预计到2022年,全球车用毫米波雷达数量将过亿,毫米波雷达对PCB基材要求更高。预计毫米波用PCB的价格是普通PCB的1.5-3倍。建议重点关注受益公司:沪电股份。

看好集成电路产业向中国大陆转移的背景下,IC载板的国产替代进程。IC载板是实现新型IC封装必不可少的载体,根据Prismark的统计,2017年全球IC载板市场规模约为67亿美元,预计到2022年将增长至77亿美元,年复合增速2.56%。目前IC产业主要由中国台湾、日本、韩国企业统治,前十大IC载板企业的市占率达到84.5%。IC载板产业与下游IC产业链高度相关,从最近几年的发展情况,全球IC产业正逐渐向中国大陆转移,有望加速IC载板的国产替代进程。我们认为,随着18-20年中国大陆IC产业15座新建晶圆厂投产,预计中国IC载板产业将迎来高速发展的良机,看好重点受益公司:深南电路。

拥抱5G,基站端PCB/覆铜板产业迎来发展新机遇。5G基站结构由4G时代的BBU+RRU+天线,升级为DU+CU+AAU三级结构。总基站数将由2017年375万个,增加到2025年1442万。①PCB变化:5G时代,PCB将迎来量价齐升。AAU、BBU上PCB层数和面积增加。随着频段增多,频率升高,5G基站对高频高速材料需求增加;对于PCB的加工难度和工艺也提出了更高的要求,PCB的价值量提升。②覆铜板变化:高频高速基材将迎来高增长。传统4G基站中,主要是RRU中的功率放大器部分采用高频覆铜板,其余大部分采用的是FR-4覆铜板,而5G由于传输数据量大幅增加,以及对射频要求更高,有望采用更多的高频高速覆铜板。看好重点受益公司:深南电路,东山精密,沪电股份。

国产高功率光纤激光器发力,大有可为。光纤激光器拥有转换效率高、光束质量好、维护成本低、散热性能好等优点,已发展成为激光技术主流方向。未来受益于智能手机创新、汽车电动化及车身轻量化、3D打印等新兴应用,机械加工向激光加工转变进程逐步加快以及光纤激光器替代传统激光器等利好影响,光纤激光器有望继续保持快速增长态势,根据IDTechEx预测,到2028年全球光纤激光器市场的规模将达到89亿美元。我们认为,国内企业在中低功率光纤激光器领域已取得较快发展,并在高功率领域逐步取得突破,在人民币贬值及中美贸易摩擦的背景下,高功率光纤激光器国产替代拉开帷幕,再加上新兴市场需求快速增长,行业龙头公司将迎来发展良机,看好重点受益公司:锐科激光。

风险提示:苹果iPhone销售量不达预期,中美贸易摩擦、5G进展不达预期。



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机械军工周报:看好炼化设备、轨交,关注激光设备、油服
智能制造——卞晨晔/赵玥炜/唐川

投资建议
减税降费与基建补短板的环境下,逐步看多机械。近期周期子行业表现较强,油价煤价趋势上行,推动能源装备行情,重点关注炼化设备、油服、煤机。同时关注高铁轨交,基建补短板&铁总经营质量提升,设备支出预期增加。近期乡村振兴战略发布,农机板块受益政策扶持,关注农机主题机会。

推荐组合:炼化设备(杭氧股份、中国一重),轨交(中国中车)、激光设备(锐科激光),军用通信+北斗(合众思壮)
行业观点
炼化设备:炼化一体化大型项目上马,拉动设备新一轮投资高峰。(1)打造七大石化产业基地,将聚集未来主流大型炼化项目,投资总额超12000亿,将于未来三年密集落地。(2)炼化、煤化工与钢铁将拉动设备厂商的订单,其中仅空分设备预计372.5-390.5亿元。

油气油服:油价上行,油公司资本开支有望抬升。受OPEC减产执行率较高及中东地缘政治摩擦等影响,原油供需缺口逐步加大,价格正在上行。油公司业绩开始改善,资本开支有望抬升,带动油气油服公司订单的增长。

高铁轨交:铁总经营质量改善,投资支出预期增长。18H1铁路总公司经营质量大幅改善,利润总额增长26%,期末现金增长30%,投资支出有发挥空间。基建补短板,铁路全年投资计划上调至8000亿,铁路投资增加有客观要求;铁路货车市场供需结构改善,中车货车业务产能利用率将得到大幅提升;复兴号动车组采购恢复300列/年以上,预计下半年还有大批量招标。

工程机械:复苏周期后半段,利润仍有较大弹性。(1)挖机销量维持增长、但单月增速下降,1-8月累计销量增长56%,8月单月销量增长33%;(2)利润弹性仍在释放,三一中报净利润增长192%,徐工+101%,柳工+126%;(3)市场集中度提高,三一挖机市占率第一,徐工超越卡特排名第二。

军用通信:通信设备规模化升级开启,我们判断将以陆军为牵头军种。未来3到5年军用通信设备采购需求主要来源于单兵通信装备装配、陆军火力平台的换装与升级。

激光设备:激光器是产业链核心,性能提高与成本降低驱动增长。(1)工业加工需求促进全球激光器持续增长,光纤激光器性能优异、逐步取代其他类型激光器,最具增长潜力;(2)激光器占到设备成本40-60%,价格下降驱动产业应用普及增长;(3)高功率激光器国产替代进行时,进口品牌市占率90%,国内品牌正逐步突破取代部分进口市场。

风险提示:贸易战升级导致出口下降及技术交流受阻的风险;环保限产等因素导致原材料价格大幅上涨的风险;军工改革不及预期;军用通信装备升级不达预期。
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 楼主| 发表于 2018-10-8 09:24 | 显示全部楼层
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考验(A股)

■市场判断
中国人民银行宣布自10月15日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点。央行在官方解读中明确表示“货币政策取向没有改变”。但从实际上看,货币政策自今年3月开始的边际宽松的态势,进一步得到印证。无论是从降准工具替代MLF(降低资金成本),还是释放的宽松市场预期来看,货币政策稳中趋松的方向不变。此次降准的影响主要有四个方面:一是市场资金短期充裕,短端利率将有所下降。二是市场信心有望得到短期提振,但相对有限。三是流动性结构得到进一步优化。四是人民币汇率将承受一定的贬值压力。总体来看,国内政策转向“稳增长”,“宽货币、促消费、增基建”等组合政策信号有所显现;“改革”阶段性提速,“进一步减税”成为市场预期的焦点,更大力度通过减税降费为企业减负,激发市场活力。9月下旬国常会中提到“总体上不增加企业负担,严禁自行对企业历史欠费进行集中清缴”,对“此次社保征缴改革”及时“打补丁”有利于修复市场“之前过于担心提高企业税收”悲观情绪。技术上,本周大盘或将经受外围市场的考验,但我们预计在经历震荡之后,大盘仍有望延续此前的反弹。

■操作建议
在经历震荡之后,大盘仍有望延续此前的反弹。建议激进投资者关注农林牧渔、金融、石油石化等,稳健投资者维持七成左右仓位。
投资策略
多空交织 望止跌企稳(港股通)

■市场判断
周五港股恒生指数跌0.19%,报26572.57点,大市成交768.26亿港元。本周累跌4.38%,创近8月个月最大周跌幅。外围市场看,长假期间科技股受“间谍芯片”事件影响走弱,港股科技股亦受其影响,后各方均有澄清消息,但目前局势未明,不确定性仍存。美其中10年期国债收益率上涨至3.20%。一个月前的10年期国债收益率约为2.88%。美国,9月非农就业数字大幅放缓,部分行业的就业可能受到飓风的影响,但失业率降至49年低点,显示就业市场进一步紧缩。9月非农就业人口增加13.4万人,远低于18.5万人的预期。美国8月非农就业人口由增加20.1万人修正为增加27万人。据CME集团“美联储观察”报告显示:市场预计美联储今年12月加息25个基点至2.25%-2.5%区间的概率为84.9%。国债收益率的盘升,美联储加息,港股压力持续。内部市场看,港银上周陆续将P调升0.125至0.25厘,为超过12年来首次加息。预计未来还会跟随美联储继续加息。中国央行从2018年10月15日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点,当日到期的中期借贷便利(MLF)不再续做。降准所释放的部分资金用于偿还10月15日到期的约4500亿元中期借贷便利(MLF),这部分MLF当日不再续做。此次降准除去MLF当日不再续做部分,还可再释放增量资金约7500亿元。此次降准仍属于定向调控,银行体系流动性总量基本稳定,银根是稳健中性的,货币政策取向没有改变。在经济下行压力之下,本次降准开启了央行降准通道,未来大概率会有后续降准操作。市场资金面短期压力缓释,有望对冲外围不确定因素的营销。
       
■操作建议
长假期间外围市场美联储加息预期、新兴市场波动、科技股承压等因素交错影响。内部市场看,央行降准或一定程度上对冲利空。恒指暴挫后接近前期低点,预计短期下跌势头有望缓解企稳。建议关注基建等板块。
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GMT+8, 2024-3-29 18:33

 
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