广发证券•早间速递0904

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【广发•早间速递】策略/农业/汽车/建材/商贸/纺服/宏观及银行每日一图

广发证券研究  今天

【策略】盈利韧性延续，ROE高位上行
● 核心观点：
A股中报收入增速小幅改善，盈利增速温和下滑但有韧性
二季度工业品价格受环保限产等因素的支撑仍有上行，支撑A股整体的收入小幅改善，中报A股非金融的收入增速回升至13.8%。A股中报盈利增速仍在继续回落，但趋势相对缓和、依然呈现“强韧性”，A股非金融的盈利增速小幅回落1.2%至22.5%。
2018年中报A股非金融单季环比增速17.9%是近三年最低值，但基本符合11年以来历史季节性规律。
展望下半年，环保限产等因素使PPI下行斜率不会过于陡峭，出口和房地产新开工的增速回落可能会拖累经济增速继续下行、但基建对冲和信用风险的修复会形成一定支撑，A股盈利暂无失速风险。基于中报单季净利润占比外推、与历史单季环比季节性规律，我们预计18年全年A股整体的盈利预测将回落至10%左右，A股非金融的盈利预测回落至14%左右。
中小板业绩连续三个季度下滑，创业板相比一季报明显向下
中报中小板（剔除券商）收入增速下行3%至21.5%，盈利增速下行4.4%至15.4%，已连续三个季度下滑。创业板剔除温氏、乐视后18年中报收入下滑3%至21.7%，中报盈利下滑21个百分点至13.3%。
毛利率连续四个季度改善，杜邦三因素共同改善支撑ROE高位上行
A股非金融的毛利率（TTM）自17年中报起持续改善四个季度，今年中报的毛利率上行至20.2%。主要受益于价格敏感型周期品的毛利率改善。A股剔除金融ROE（TTM）自16年中报以来已连续改善两年，2018年中报相比一季报的8.8%继续上行0.6%至9.4%，杜邦三因子全部改善。
大类板块与行业比较：中游制造与金融服务收入上行，消费盈利改善
大类板块收入来看，中报中游制造、金融板块的收入增速仍在改善；中报业绩加速的板块是必需消费和可选消费，而TMT与服务业业绩减速明显；专业零售、农业综合等行业中报绝对增速最高且相比一季报明显加速；收入增速连续改善的行业是休闲服务、房地产、国防军工、银行；中报盈利连续改善的行业是商业贸易、化工、房地产、食品饮料、银行、计算机等。
● 风险提示：
中美贸易摩擦、金融去杠杆等因素引起经济加速回落，人民币汇率贬值超预期。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告：《盈利韧性延续，ROE高位上行》
对外发布时间：2018年08月31日
报告作者：
戴   康   分析师执业证书编号：S0260517120004
郑   恺   分析师执业证书编号：S0260515090004
曹柳龙   分析师执业证书编号：S0260516080003

【策略】国资平台的市场化征途
● 核心观点：
根据中新网，国资委正研究将更多具备条件的中央企业纳入国有资本投资公司试点范围。我们认为，国资平台在当前国改加速进程中起到关键性纽带作用，下半年市场化运作将不断加快。
国资平台市场化运作路径包括：1）基金化运作撬动社会资本、引导国企优化产业布局；2）国资平台股权受让上市公司；3）参与国企改革ETF加快国有股权流转。
主题策略层面，我们认为，国有资本投资、运营公司平台试点扩容进一步加速国改进程，强化市场化运作是最主要的表现形式，建议关注国资平台的资本化运作新动向：1）主线一：国资平台基金投向。以诚通国调基金为例，投向比如国企结构调整、央企混改、去杠杆等。2）主线二：国资平台股权受让。根据iFinD数据，18年至今国资平台股权受让上市公司案例增多，合计28件。建议关注国资平台受让A股标的，目前主要涵盖地产、电力等领域，集中在山西、北京、广东等地方。3）主线三：央企改革ETF。8月27日央企结构调整ETF发售，国资平台预计作为主要持有人加快国有股权流转。建议关注国资平台旗下上市国企。
● 风险提示：
宏观经济相关不确定性；A股风险偏好下降，整体估值系统性下行；行业景气度不达预期；上市公司盈利不达预期。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告：《国资平台的市场化征途》
对外发布时间：2018年09月03日
报告作者：
戴   康   分析师执业证书编号：S0260517120004

【农业】猪周期下行影响体现，水产饲料增长稳健
● 核心观点：
概况：猪周期下行影响体现，肉禽产业链盈利大幅改善
上半年，生猪价格相对低迷、养殖产业链整体承压，导致行业利润下滑，农林牧渔行业收入同比增长9.8%，销售净利率同比下降4.1个百分点。白羽鸡行业步入高景气阶段，肉禽板块上市公司业绩值得期待。
畜禽养殖：18Q2生猪行业陷入亏损，肉禽板块明显复苏
上半年，畜禽养殖行业上市公司平均收入同比增长3.8%，营业利润同比下滑57%，猪价持续低迷等因素导致行业利润大幅下滑。肉禽行业经历前期低迷，引种下降导致的供给收缩效应逐步显现、盈利回升明显。
饲料：行业利润率同比下滑1.4个百分点，水产料表现最稳健
上半年，饲料行业营业收入同比增长16.9%，但品种出现分化，水产料增长相对稳健，猪料、禽料略有压力。整体而言，饲料行业销售净利率约3.3%，同比下降1.4个百分点。
动保：2季度受猪价影响下滑明显，利润率环比略有下降
上半年，行业上市公司收入增速回升，同比增长约17.6%。2季度，受口蹄疫市场苗竞争加剧、下游养殖陷入亏损等因素影响，行业的营业利润增速较1季度略有下降。
种子：杂交水稻种子增速放缓，玉米种子继续承压
上半年，种子行业上市公司营收同比增长0.6%，营业利润同比下滑约39%。尽管玉米价格温和回升，但玉米种子行业竞争加剧，杂交玉米种子企业继续面临压力。杂交水稻种子方面，受收购价格下调、行业库存等因素影响，高价品种增速略有放缓。
● 风险提示：
原材料价格波动风险、疫病风险、食品安全、自然灾害风险、政策风险等。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告：《猪周期下行影响体现，水产饲料增长稳健》
对外发布时间：2018年09月02日
报告作者：
王   乾   分析师执业证书编号：S0260517120002
钱   浩   分析师执业证书编号：S0260517080014

【汽车】行业整体业绩承压，重卡产业链表现亮眼
● 核心观点：
行业整体业绩承压，重卡板块表现亮眼：根据我们统计的104家A股汽车行业上市公司数据，18年上半年汽车行业营业收入1.17万亿元，同比增长11.6%，实现归母净利润568.4亿元，同比增长3.8%。其中，第2季度汽车行业实现营业收入0.59万亿元，同比增长10.7%，实现归母净利润279.4亿元，同比增长6.7%。
分板块看，上半年整车板块归母净利润同比下降5.1%，其中乘用车业绩同比持平，商用客车、商用货车归母净利润分别同比下降51.9%、82.0%。上半年零部件板块归母净利润同比增长21.6%，其中核心零部件上半年归母净利润同比增长36.2%。
乘用车净利率承压影响行业盈利能力：上半年汽车行业净利率为5.8%，同比下降0.3pct，主要受毛利率同比下降0.2pct影响。购置税优惠政策退出后乘用车销量增速总体承压，此外原材料成本上升对汽车行业毛利率有一定影响。
行业调整后经营性净现金流下滑但整体可控：我们以经营性净现金流量与应收票据增加值之和衡量经营性现金流情况，上半年汽车行业调整后经营性现金流量净额为-1160.3亿元，其中经营活动现金流量净额为-327.5亿元，应收票据增加值为-832.8亿元；对比17年上半年调整后经营性现金流净额为-223.8亿元，经营性活动现金流净额为75.8亿元，应收票据增加值为-299.5亿元。由于会计准则发生变化，部分公司对“应收票据”科目进行了重分类，若考虑将口径发生变化的公司应收票据加回，上半年汽车行业调整后经营性现金流量净额为-811.3亿元，其中第2季度为-237.1亿元，较1季度有所收窄，而较17年2季度的+205.5亿元下降明显，主要受上汽集团经营活动净现金流下降所致，上半年上汽集团子公司上汽财务因放贷规模增加、回购业务减少导致经营性净现金流同比大幅下降，若剔除上汽集团影响，第2季度汽车行业调整后经营活动净现金流为+16.9亿元。
ROE影响指标分析：18年上半年汽车行业ROE为7.2%，同比下降0.4个百分点，与销售净利率、总资产周转率下降有关；第2季度汽车行业ROE为3.4%，同比下降0.1个百分点，同样与销售净利率、总资产周转率下降有关。
● 风险提示：
宏观经济不及预期；汽车行业景气度下降；政策推进力度不及预期。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告：《行业整体业绩承压，重卡产业链表现亮眼》
对外发布时间：2018年09月02日
报告作者：
张   乐   分析师执业证书编号：S0260512030010
闫俊刚   分析师执业证书编号：S0260516010001
唐   晢   分析师执业证书编号：S0260516090003
刘智琪   分析师执业证书编号：S0260518080002

【建材】结构重于总量，亮点纷呈
● 核心观点：
2018H1行业景气延续，收入、净利继续大幅改善，结构有亮点。2016年以来，地产回暖叠加供给侧改革带动建材行业景气度持续上升，2018H1全行业营业收入增速为32%，全行业归母净利增速为91%，全行业扣非净利同比增长118%整体来看，在去年高增长的基础上，建材行业2018H1业绩同比继续大幅增长。水泥：需求平稳+供给收缩，“价”带来高增长，“量”带来盈利南北分化，南方盈利表现明显好于北方；玻璃：环保带来沙河供给收缩，价格高位震荡，石英玻璃、药用玻璃高景气；玻纤：保持景气，企业有分化；耐火材料：2016年至今收入增速逐步回升，盈利增速处于高位；装饰建材：收入和利润保持较快增长，2B业务表现突出。
利润率和周转率共同驱动ROE继续提升，结构性因素值得重视。2018H1行业ROE上升的主要原因是销售利润率和资产周转率的上升，体现为价和量均在改善，主要原因一是地产新开工增速延续在较高位置使得总体需求仍保持稳定，二是供给侧改革带来供给总量收缩和结构优化。
资产负债表继续修复，水泥产能收缩好于玻璃。首先，建材行业经营净现金流/收入自2015年以来持续回升，现金流情况处于持续改善中；其次，行业资产负债率自2013年以来持续回落，资产负债表得以持续修复，同时与产能扩张相关的长期负债占比也在持续降低，说明行业产能扩张较弱；再次，行业固定资产增速一直处于下行通道，在建工程增速也保持持续低迷态势，建材行业仍处于产能收缩态势；产能收缩的同时，行业资产周转率显著回升，已经处于2008年以来最好水平。从财务数据来看，水泥行业产能收缩好于玻璃行业。
投资策略：结构重于总量，亮点纷呈。在同样需求总量相对平稳情况下，水泥行业盈利表现明显好于玻璃行业，水泥行业内南方地区明显好于北方地区；石英玻璃、药用玻璃在玻璃行业里亮点突出；装饰建材各细分领域优质公司表现好于同行等等。
● 风险提示：
宏观经济大幅下行，行业新投产能超预期风险，供给侧改革政策出现重大调整原材料成本上涨过快，能源结构转变过快，公司管理经营风险。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告：《结构重于总量，亮点纷呈》
对外发布时间：2018年09月02日
报告作者：
邹   戈   分析师执业证书编号：S0260512020001
谢   璐   分析师执业证书编号：S0260514080004
徐笔龙   分析师执业证书编号：S0260517080013

【商贸】2Q18行业增速放缓，关注龙头结构性亮点
● 核心观点：
零售行业中报总结：2Q18行业增速放缓，关注龙头公司结构性亮点
我们选择了19家主流百货/购物中心、9家超市卖场、6家黄金珠宝公司、3家化妆品公司以及电商行业为样本，对2018年半年报做了详实的分析。主要观点如下：1）2018年上半年百货和超市收入端延续回暖，但2季度多数公司业绩增速有所放缓；同时分化仍然显著，龙头公司加速扩张。2）受到棚改货币化退潮，地产财富效应转向挤出效应等因素影响，珠宝、化妆品等可选消费二季度增速有所放缓。然而，比消费环境更重要的是行业品牌化趋势和公司内生性动力。3）电商的马太效应强于线下零售，而阿里、京东和拼多多将逐渐成为消费者电商购物的流量入口。同时国内消费市场巨大、需求多元化，专注于特定群体、特定品类的新生电商仍有崛起机会。我们认为中国零售行业正处于集中度提升加速的阶段，看好成长性零售龙头。
9月行业观点：成长型零售等待估值切换，重点关注龙头公司
社零数据以及百家、50家零售数据自5月开始增速放缓，尤其在7月遭遇断崖式下降，各个品类增速亦出现不同程度的放缓。棚改货币化的逐步退出、房地产挤出效应替代财富效应、P2P连续暴雷等负面因素冲击下，使得市场对于往后消费增速仍不乐观。大多数零售公司二季度经营数据较一季度放缓，少数即便中报符合预期，市场也担心后续影响。
我们认为在目前消费增速放缓的环境下，零售公司的估值难有提升，机会更多来自业绩增长。依赖于同店增长的公司，由于消费趋势的放缓，未来增长动力具有不确定性；但具备扩张能力的成长型零售龙头，享受集中度提升红利，有更大的机会实现估值切换。
● 风险提示：
经济下滑，房价高企等因素导致终端需求疲软；资金、技术、人才等瓶颈导致全渠道整合协同低于预期；人工租金成本上涨，电商持续分流实体零售。
本摘要选自广发券证发展研究中心研究报告：《2Q18行业增速放缓，关注龙头结构性亮点》
对外发布时间：2018年09月02日
报告作者：
洪   涛   分析师执业证书编号：S0260514050005

【纺服】品牌零售景气度延续，纺织制造有望好转
● 核心观点：
营业收入及净利润：18H1纺织服装行业实现营收1094.5亿元，同比增长10.4%，行业营收增速处于稳步上行趋势之中。分板块来看，纺织制造18H1营收365.7亿元，同比增长13.6%，整体增速维持在高位；品牌零售18H1营收728.8亿元，同比增长8.9%，行业销售回暖趋势延续。分板块看，纺织制造18H1扣非后归母净利润19.3亿元，同比下降1.5%，主要因原材料价格上涨冲击和人民币汇率同比升值影响；品牌零售18H1扣非后归母净利润53.8亿元，同比增长6.1%。
毛利率及费用率：纺织服装行业毛利率总体略有下降，18H1毛利率为32.3%，同比下降0.4pct。分板块来看，纺织制造18H1毛利率为18.5%，同比下降2.5pct；品牌零售18H1毛利率为39.6%，同比增长1.0pct。18H1纺织服装行业销售费用率为14.0%，同比提升0.4pct，基本保持稳定。分板块来看，纺织制造18H1销售费用率为3.0%，同比下降0.3pct；品牌零售18H1销售费用率为19.8%，同比上升1.0pct。18H1纺织服装行业管理费用率为6.5%，同比下降0.1pct，略有回落。分板块来看，纺织制造18H1管理费用率为5.6%，同比下降0.3pct；品牌零售18H1销售费用率为7.0%，同比上升0.1pct。
存货周转率及应收账款周转率：18H1纺织服装行业存货周转率为1.06，同比略有下降。分板块看，纺织制造18H1存货周转率为1.18，较17H1的1.23略有下降；品牌零售18H1存货周转率为0.99，略有下降。18H1纺织服装行业应收账款周转率为3.7，较17H1的4.0略有下降。分板块看，纺织制造及品牌零售应收账款周转率均略有下降，但是品牌零售子行业出现分化情况，其中男装、休闲、家纺子行业的渠道库存得到较明显优化。
投资建议：纺织制造板块：1）18年中人民币汇率贬值有望带动制造企业下半年业绩改善；2）未来制造行业集中度持续提升，龙头企业有望充分受益。品牌零售板块：1）优选PEG低于1的子行业龙头；2）优选能够诞生大市值公司的子行业，一方面优选时尚度变化不快的细分子行业，龙头公司市场集中度容易提升，另一方面优选市场空间特别大的细分子行业。
● 风险提示：
宏观经济下滑风险；汇率波动风险；劳动力成本上升风险；原材料价格大幅波动风险。
本摘要选自广发证券发展研究中心研究报告：《品牌零售景气度延续，纺织制造有望好转》
对外发布时间：2018年09月02日
报告作者：
糜韩杰   分析师执业证书编号：S0260516020001