海通证券分析报告（0720）

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收评|反弹仍在路上，“避高就低”，优选绩优低估值股票

海博士  海通证券彩虹俱乐部  今天

今日复盘
投顾收评第149期（20180719）
来自海通证券彩虹俱乐部
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（↑详细收评内容欢迎收听语音↑）

市场概述：两市小幅高开，三大指数快速走弱，但随后钢铁、保险等权重板块发力，带动两市回暖，上证50一度冲高1%，此后大盘单边回落，午后市场持续回落，但在次新股超频三、盈趣科技的带动下，指数略有回暖，盘面上看，国产替代板块蠢蠢欲动，期指也开始走强，两市较早盘略有好转，但个股普跌依然没有改变，临近尾盘，两市重回弱势盘整态势。截止收盘沪指跌0.53%，深成指跌0.51%，创业板指跌1.11%。板块概念方面，超级高铁、钢铁板块领涨，民航、棉花板块领跌。两市共718只个股上涨，35只个股涨停，除新股外涨停31只；2598只个股下跌，18只个股跌停。沪股通全天净流入18.31亿，深股通全天净流入8.74亿。


投顾观点：反弹仍在路上
随着上市公司及基金半年报的陆续公布，各主体的持仓信息又成为市场高度关注的焦点问题。众所周知，A股纳入MSCI一月有余，借市场调整之机加大A股投资成为MSCI基金的共识，例如，已经披露上市报告书的部分MSCI主题基金几乎是满仓操作，这就是MSCI对A股的积极态度；如果继续研究这些基金的投资组合，容易发现其持仓结构并不神秘，无论是白酒、医药还是家电、保险、人工智能等，无一不是各行业的龙头，其风格与QFII基金的风格一脉相承，这其实也是国际投资的主流；此外，三只国家队基金也发布了第二季度报告，其持仓却体现出另外一种风格即持股稳定并且高度分散，三只国家队基金对低估值、破净值的银行股兴趣都不浓厚但对部分高科技股成长股却情有独钟，因此，国家队基金的投资组合更多反映的是大众化的投资倾向，但对市场的积极态度也是有目共睹的。
从技术层面观察市场，各指数目前显示的都是震荡整理结构。无新低出现，是各指数的共同特点，也是市场仍在反弹的基石；其次，无论是上证指数还是创业板指数，之前的强力阳线的支撑作用仍然有效，暂时无反弹夭折的信号。投资策略方面，参考MSCI 投资策略，暂时“避高就低”，坚决防范基本面恶化个股。   
（潘发令|投资顾问资格证号：S0850611030005）



高压监管之下，还剩多少银行“影子”？——对中国影子银行规模的测算


近两年金融监管全面规范、收紧，导致过去数年连续高增长的影子银行体系面临收缩压力，今年社会融资规模增速甚至出现大幅下行，而融资是经济的先行指标，势必引发大家对下半年经济增长的担忧。究竟实际社会融资增速下降多少？对经济冲击有多大？弄清楚我国影子银行体系的规模变化和现状显得尤其重要，尽管这种测算工作非常繁琐困难，但我们本篇专题希望尝试一下、探个究竟。

何谓影子银行？影子银行的起源。商业银行作为中介最主要的盈利来源于存款和贷款之间的利差，为了利润最大化，银行天生就有加杠杆、扩张规模的冲动。所以全球各国都会对银行进行监管，决定了商业银行在监管范围内所能投放的信用资源是有限的。但随着金融业的发展，现实中还出现了另一类非银行的机构或行为，与银行扮演着类似的角色，也就是所谓的“影子银行”。影子银行通过非银行的渠道、工具和结构实现加杠杆，与传统商业银行的存贷款功能类似，但没有接受相应的监管。例如在美国的金融体系中，影子银行主要是围绕证券化实现表外融资的功能，而过度的证券化与监管的缺失，带来了高风险、高杠杆的问题，在08年的次贷危机中起到了推波助澜的作用。中国的影子银行。与欧美以证券化为核心的影子银行体系不同，中国的影子银行较少地借助金融衍生工具，主要是围绕商业银行业务衍生而来。国内的影子银行可以分为两大类，一类是金融机构的业务，其中包括银行借助非银金融机构等作为通道投放信用，达到规避商业银行监管的目的，以及非银金融机构自身作为中介发挥融资和放贷的作用；另一类则是P2P、小额贷款公司、典当行等非金融机构开展的民间融资活动。

规模有多大？作为我国影子银行的重要组成部分，非银金融机构近几年快速扩张，资产管理规模超过60万亿。但是这里面还存在大量资管产品之间的嵌套，有很大一部分是重复计算的，进行相应剔除后，截至2017年末实际通过非银金融机构投向实体的资金规模接近30万亿。除了非银机构的通道业务以外，股权质押融资、P2P、小额贷款公司、供应链金融、消费贷、互联网金融平台民间机构的借贷业务也属于影子银行的范畴，其中P2P、股权质押融资和小额贷款公司规模较大，而P2P规模相比2014年末增长了近12倍。除了非银机构和民间借贷以外，实际上还有部分银行的表外业务也属于影子银行，主要包括委托贷款和未贴现银行承兑汇票。根据我们测算的总量，截至2017年末我国通过影子银行体系流入实体的资金规模达到47万亿，其中非银金融机构、民间借贷和其他银行表外的影子银行形式流入实体的资金规模分别在29万亿、5万亿和13万亿。可以说，非银金融机构是影子银行资金流入实体经济的主要通道，而银行的表外业务规模也不小。

监管收紧，影响几何？今年以来，以资管新规为代表的金融监管政策相继出台，其中大部分是针对非银金融机构的通道业务，再加上P2P爆雷、股市调整冲击股权质押融资，根据我们初步测算，今年上半年我国影子银行融资规模萎缩约2.3万亿，远远高于央行非标统计中的萎缩1.3万亿的规模。社融增速下降首先冲击的就是主要依靠非标融资的地产、融资平台和小型民营企业。随着融资渠道的恶化，这些企业面临再融资风险，导致违约率上升。而信用风险的不断发酵将导致货币创造放缓，在央行维持货币边际宽松的情况下，实体经济获得的流动性仍会收紧，最终将导致经济增长承压。

【研究员】姜超，梁中华

资料来源：海通证券综合自海通研报、华尔街见闻等。