|
|
一周财富点睛 | 2025Q2基本面仍支持对于金价的看多，策略上维持逢低买入
原创
GF Wealth
广发证券财富管理部
2025年03月30日 22:16
广东
全文阅读共8533字 需要阅读22分钟
本期核心内容
➤ 本期聚焦：2025Q2基本面仍支持对于金价的看多，策略上维持逢低买入
➤ 市场回顾：全球权益市场均下跌，国债收益率及美债收益率下行，美元、原油、黄金上涨
➤ 重要宏观事件及数据：国内方面，财政部发布前2月财政收支数据，税收负增或主要受春节因素扰动；前两月规模以上工业企业利润同比下降0.3%，营收压力仍在；央行从本月起将MLF操作调整为多重价位中标，标志着MLF利率的政策属性完全退出。海外方面，美国2月核心PCE物价指数反弹；2月美国耐用品订单意外上涨0.9%；特朗普宣布对进口汽车加征25%关税；欧元区3月制造业PMI初值48.7，创26个月新高。
➤ 大类资产配置和策略建议：从经济-债务-通胀三个维度来看，国内来看，一季度主要经济指标预计将保持平稳，二手房交易需求好于新房，短期出口压力有限，物价仍在低位，海外通胀或有助力，AI变化引发的影响仍在持续，贸易政策仍有不确定性。海外方面，美国就业仍强，通胀回落，消费有一定的下行压力，美债期限溢价小幅回落，美联储3月议息会议偏鸽，欧央行仍有降息空间，日本央行或仍有加息计划。
➤ 配置策略：权益方面，A股估值仍处于较高性价比阶段，市场活跃度提升，基本面保持平稳的阶段下，风险偏好预计将继续维持在较高水平，但3月下旬须关注贸易摩擦可能再起的冲击，港股性价比相对进一步下行，美股在盈利助力下胜率仍然较高，估值相对合理的欧洲与日本或是更优方向；债市方面，开年以来资金面持续收紧，利率债波动明显加大，信用债风险仍不大，可转债或将继续受益于风险偏好及流动性；另类策略方面，CTA策略与黄金仍是重要配置方向，CTA获益机会或将显现，黄金短期或将高位震荡。
01
本期聚焦：2025Q2仍是黄金配置窗口期
我们在2025年度大类资产配置报告策略中指出“2025年长牛趋势延续， Q1为配置窗口期”，2025年开年以来，金价创下历史新高，伦敦金现升破3000美元/盎司，2025Q1涨幅达到17.54%，领涨全球大类资产。
往后看，我们认为支撑金价上涨的中长期核心支撑因素并未发生逆转，2025Q2尤其是前半段基本面仍支持对于金价的看多，策略上继续维持逢低买入。具体从以下三个方面展开分析。
一是2025Q2仍处于美联储降息炒作期，降息预期扩张对于金价的支撑是非常显著的。2025Q1美国如期迈入需求走弱的库存周期，2024年9月中旬起美债利率大幅上行持续至2025年1月中旬，美国高频经济数据从2月开始走弱，而本轮利率下行从2025年1月中旬开始，利率下行对经济刺激效果或需等待4-5月开始显现，而实际数据公布时间将为5-6月，因此2025Q2尤其是前半段美联储降息预期或仍存在扩张空间，驱动利率下行趋势延续。
从资金角度，美债利率转为震荡或震荡下行趋势后，黄金ETF买盘需求在2025年2月如期强势流入，展望2025Q2，我们判断北美黄金ETF买盘需求有望进一步回补，而亚洲黄金ETF买盘需求仍将是重要支撑之一。 图表 1 Fed Watch Tool提示的市场降息预期概率，当前市场预期美联储下一降息时点大概率在6-7月，2025Q2仍是美联储降息炒作期数据来源为Wind，由广发证券财富管理部整理
图表 2
北美黄金ETF持仓量仍有较大增长空间数据来源为Wind，由广发证券财富管理部整理
二是美国债务问题或将延续，短期2025年6-8月美国若提高债务上限，新的财政扩张预期形成或驱动金价新一轮上行行情。
从中长周期的角度来看，根据历史经验，高企的债务问题根本性的解决均需依赖劳动生产率的提升，而当前正处于新旧技术周期转换期，在这一周期往往劳动生产率维持较为低迷。根据美国国会预算办公室2025年1月最新预测，直至2027年前美国劳动生产率同比都将继续下滑，此后小幅回升，因此债务问题的根本性解决在1-2年的周期内或难以看到，而市场对于美国财政可持续性的担忧将推升金价（如20世纪70年代中期美国也曾讨论削减财政赤字的问题，尽管当时劳动生产率同比已经止跌小幅回升，但直至1982年劳动生产率快速上升后美国财政赤字问题才得到根本性解决。而劳动生产率提升后，各种地缘冲突发生的频率则相应降低。从金价表现来看，在劳动生产率同比下滑或小幅提升初期，如1972至1980年金价均表现较为亮眼）。
值得重点关注的是，2025Q2将迎来美国债务上限X-Day，若TGA账户余额消耗过多，届时实际发债量大概率超出一次预测，关注4月底的财政部发债二次预测，且市场将形成新一轮财政扩张预期。基于此，我们判断2025Q2实际发债量或高于预期，从美债供给角度给美债利率带来上行压力，但对金价利多。
图表 3 关注美国财政部4月底即将发布的2025Q2发债量二次预测数据数据来源为Haver，由广发证券财富管理部整理
三是特朗普上台后全球地缘政治风险仍然较高，并不意味着全球央行购金进程的中止，在全球劳动生产率低迷、美国债务问题仍将延续、去美元化仍是主流预期的背景下，各种冲突完全平息存在难度，此消彼长或是更大概率发生的事件。央行增持黄金的进程难言终结，并将是持续支撑金价的核心因素之一。
图表 4 2025年1月全球央行需求保持积极数据来源为世界黄金协会，由广发证券财富管理部整理02
A股周度观点：指数维持弱势震荡，等待关税效应释放
A股上证综指、沪深300、创业板指分别下跌0.40%、上涨0.01%、下跌1.12%；本周申万行业涨少跌多，其中医药生物、农林牧渔、食品饮料涨幅较大（分别上涨0.98%、0.56%、0.4%），计算机、国防军工、通信跌幅较大（分别下跌4.89%、3.98%、3.87%）。
消息面上：3月27日，国家统计局披露数据，1—2月份，规模以上工业企业利润同比下降0.3%，降幅较2024年全年收窄3.0个百分点。3月27日，国家统计局披露数据，1—2月份，规模以上工业企业利润同比下降0.3%，降幅较2024年全年收窄3.0个百分点。
本周A股市场情绪有所降温，成交额从高点2.2万亿元回落至1.2万亿元左右。外部因素方面，特朗普对全球征收“对等关税”的政策临近，市场对中美关系的敏感度提升，短期情绪波动加剧。具体看，科技板块交易热度明显回落，计算机行业日成交额占比从高点11%降至4%。消费和医药板块表现相对稳定，估值仍处于历史低位，具备一定吸引力。此外，红利资产在震荡市中表现突出，股息率与国债收益率的利差持续走阔，防御性配置价值凸显。
展望未来，二季度A股市场可能维持弱势震荡格局。宏观经济数据逐步公布，企业盈利验证期到来，市场焦点重回基本面。政策端，稳增长政策持续发力，但落地进度仍需观察。外部环境方面，特朗普关税政策和中美关系的边际变化可能对市场情绪形成扰动。中期来看，随着政策加力和基本面修复，市场有望逐步进入基本面驱动阶段。行业方面，近期创新药迎来政策利好驱动。2025年政府工作报告首次明确“制定创新药目录”，近期征求意见优化集采政策，将新药排除在集采外，保障企业利润空间，缓解市场担忧。此外，近期多家创新药国际化获得突破，核心产品授权国际药企，出海金额大幅提升。
关注投资主线：科技板块：AI浪潮和技术创新仍是中期主线，尤其是拥有技术优势的龙头企业。短期因业绩披露可能进入阶段性休整，但中期维度下，AI应用、半导体、高端制造等领域有望持续受益。消费与医药：政策发力提振消费，医药和消费板块估值处于历史低位，存在预期差修复机会。关注政策支持的领域，如家电、食品饮料等。红利资产：在震荡市中，红利资产的防御性和配置价值凸显，尤其是高股息率的标的，在低利率环境下具备吸引力。顺周期行业：关注有色金属、化工等顺周期板块，一季度大宗商品价格上涨可能提振相关板块业绩。
03
全球资本市场表现回顾
图表 5 本周全球大类资产涨跌幅数据来源：Wind、广发证券财富管理部整理，2025/3/24-2025/3/28
A股方面，上证综指、沪深300、创业板、中证500、中证1000期间涨跌幅分别为-0.4%、0.01%、-1.12%、-0.94%、-2.14%。行业方面，申万一级行业中，医药生物、农林牧渔、食品饮料等行业领涨，计算机、国防军工、通信等行业下跌；风格方面，成长弱于价值，大盘价值表现最佳，小盘成长表现最弱；板块方面，消费和金融表现较佳，成长表现较差；截至3月27日，相比上周最后一个交易日（3月21日），融资余额下跌0.14%，融券余额上涨0.16%。
港股方面，恒生指数、恒生科技指数期间涨跌幅分别为-1.11%、-2.36%。行业方面，医疗保健业、原材料业、综合业等行业领涨，资讯科技业、工业、金融业等行业下跌。南向资金继续流入，期间累计净流入347.77亿元人民币。
美股方面，美股下跌，期间道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数涨跌幅分别为-0.96%、-1.53%、-2.59%。行业方面，必需消费、能源、房地产等行业领涨，信息技术、通信设备、工业等行业下跌
MSCI全球本周下跌；其中德国、法国、日本下跌；英国、印度上涨。
固定收益方面，期间国债到期收益率继续下行，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为-3.00、-4.84、-4.19、-6.76、-3.32个bp，期间中债国债、中债企业债、中证转债指数涨跌幅分别为+0.35%、+0.19%、-0.20%。美债到期收益率继续下行，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为0、-1、-2、-1、+2个bp。
另类资产方面，期间美元指数下跌0.12%，美元兑人民币上涨0.2%；以收盘价计算，ICE WTI原油上涨0.94%，COMEX黄金上涨2.97%。
04重要宏观事件与数据（资料来源：Wind资讯）
国内宏观方面：财政部发布前2月财政收支数据，税收负增或主要受春节因素扰动，但也部分反映经济动能尚待巩固。2025年1-2月中国财政数据显示，收入端，全国一般公共预算收入同比下降1.6%，其中税收收入下滑3.9%，而非税收入增长11%，政府性基金收入受土地出让收入下降15.7%拖累，同比降幅达10.7%，制约地方基建投资能力。税收负增长主要受春节错位（2025年春节在1月，部分税种提前入库）及企业所得税骤降10.4%的拖累，后者与2024年金融企业利润集中上缴导致基数偏高有关。尽管税收承压，非税收入通过国有资产盘活维持高增，但财政部已明确禁止“过头税费”，未来非税收入增长空间有限；支出端，一般公共预算支出同比增长3.4%，中央支出增速（8.6%）显著高于地方（2.7%），显示中央财政发力托底经济，受国债发行前置助力，前2月一般预算与政府性基金合并支出同比增长2.9%，预计3月财政支出进度有望加快，分领域来看，教育、社保、科技等领域支出增速领先，而基建相关支出（如农林水、城乡社区）同比下滑，反映财政发力向民生领域倾斜。
2025年1-2月，规模以上工业企业利润同比下降0.3%，较2024年降幅收窄3.0个百分点，但与2024年12月相比增速有所下滑，主要是营收压力仍在。结构上，采矿业增速下滑，制造业利润增速回升，公用事业利润增速保持较快增长。采矿业中，黑色系和有色系分化明显，反映新老经济的分化，黑色系带动采矿业的利润下滑。制造业利润增速改善，其中上游利润反弹较大，中下游利润也有所反弹。库存方面，工业企业实际库存反弹，去库压力仍在。
央行宣布，将于3月25日开展4500亿元MLF操作，并从本月起将MLF操作由单一价位中标调整为多重价位中标（即美式招标）。本月MLF到期3870亿元，实现净投放630亿元，是2024年7月以来MLF首次净投放。权威专家表示，MLF不再有统一的中标利率，标志着MLF利率的政策属性完全退出。此举有利于降低银行负债成本，缓解净息差压力。此举亦呼应利率市场化改革方向，强化7天逆回购利率作为核心政策利率的地位，未来MLF将与其他工具协同，实现流动性精准调控。专家指出，MLF余额已从峰值7.3万亿降至约4万亿，买断式逆回购工具逐步承担中长期流动性供给职能，货币政策框架更趋灵活。
海外宏观方面：美国2月核心PCE物价指数同比上涨2.8%，超过预期的2.7%和前值2.6%，环比则上涨0.4%，超出预期和前值0.3%，创2024年1月以来新高。2月个人支出环比仅增长0.1%，收入却增长0.8%。通胀黏性主要源于服务成本上升，剔除住房和能源的“超级核心通胀”大幅反弹，反映薪资-物价螺旋压力未消。尽管美联储维持“暂时性”通胀表述，但市场对降息预期进一步推迟，利率期货显示7月首次降息概率降至40%。消费疲软与储蓄率攀升至4.6%（2024年6月以来最高）显示家庭财务压力加剧，汽车贷款拖欠率上升等迹象或制约未来经济增长。高盛等机构警告，若特朗普4月加征汽车关税落地，消费品价格或再涨0.5-1个百分点，加剧滞胀风险。
尽管市场预测衰退即将到来，但2月美国耐用品订单意外上涨0.9%，核心耐用品订单增速创近两年新高。数据表明，实际经济数据("硬"数据)与基于调查的经济指标("软"数据)之间的差距继续扩大。2月美国耐用品订单环比增0.9%（预期-1%），然而，作为企业投资风向标的核心资本品订单（扣除飞机和国防的耐用品订单）却环比下降0.3%，为四个月来首次收缩，低于预期的0.2%增长，凸显经济信号的分化。硬数据与软数据的背离进一步扩大，一方面，耐用品订单总额已逼近历史高位，用于计算GDP中设备投资的核心资本品出货量上升了0.9%，达到一年来的最高水平，支撑亚特兰大联储对一季度商业设备支出"健康增长"的预测；另一方面，制造业PMI指数重新跌入收缩区间，消费者信心和企业调查数据持续低迷，反映市场对关税政策不确定性和经济前景的担忧。这种矛盾可能源于结构性差异：国防和航空等政府主导领域支撑了整体数据，而私营部门在特朗普政府反复无常的关税政策（如3月26日宣布的25%进口汽车关税）和税收立法争议下，投资意愿明显趋缓。Capital Economics指出，尽管设备投资短期反弹，但难以抵消整体GDP增速放缓压力。当前数据印证了美国经济的复杂性——在表象韧性之下，结构性问题正通过核心指标的疲软逐渐显现，政策制定者需警惕“数据繁荣”掩盖的深层风险。
特朗普宣布对所有在美国以外地区制造的汽车加征25%关税，4月2日起生效。值得注意的是2024年有1600万辆汽车在美国售出，其中46%来自于进口。墨西哥生产25万辆，韩国生产140万辆，日本生产130万辆，加拿大生产110万辆，欧洲生产70万辆，预期对汽车销售价格和汽车需求产生重大影响。针对美国总统特朗普宣布对进口汽车征收25%关税，德国、加拿大、日本、欧盟、韩国、墨西哥、巴西方面纷纷发声，反对美国的新关税政策，并表示将考虑采取措施进行应对。根据高盛最新预测，若无法转嫁成本，丰田、本田等日本车企巨头的利润将遭“腰斩”，其中日产和马自达的营业利润跌幅可能高达66%和34%。
欧元区3月制造业PMI初值48.7，创26个月新高，工厂产出指数两年来首度扩张（50.7），显示制造业衰退放缓。欧元区3月制造业PMI初值48.7，为26个月以来新高，预期48.2，2月终值47.6；服务业PMI初值50.4，预期51，2月终值50.6；综合PMI初值50.4，预期50.8，2月终值50.2。德国基建与国防支出计划提振需求预期，投入品价格指数升至七个月高点，反映成本压力向终端传导。然而，服务业PMI回落至50.4（预期51），消费需求受高通胀抑制，综合PMI仅微升至50.4，低于预期。区域分化显著，德国制造业改善（PMI升至41.6）支撑欧元区，但南欧国家需求疲软或制约复苏力度。欧央行降息预期受制于通胀黏性，市场押注4月启动宽松，但若制造业持续回暖，政策节奏或放缓。
重要新闻和事件：国家主席习近平会见国际工商界代表。习近平指出，中国对外开放的大门只会越开越大，利用外资的政策没有变也不会变。中国过去是、现在是、将来也必然是外商理想、安全、有为的投资目的地，与中国同行就是与机遇同行，相信中国就是相信明天，投资中国就是投资未来。
阿里巴巴集团董事长蔡崇信在汇丰全球投资峰会上指出，目前全球数据中心建设速度超出人工智能（AI）的初始需求，警告可能出现泡沫风险。另外，高盛分析师团队调低今明两年全球AI训练服务器出货量，并全线下调相应供应链股价预期。
证监会修改《证券发行与承销管理办法》，增加银行理财产品、保险资产管理产品作为IPO优先配售对象，明确由证券交易所制定IPO分类配售具体规定，禁止参与IPO战略配售的投资者在承诺的限售期内出借股份。沪深交易所同步修订发行承销业务实施细则。
据英国《金融时报》，美国总统特朗普着眼于4月2日出台两步走的关税计划，其中包括立即征收高达50%的关税，并立即对进口汽车征收关税。特朗普团队还在讨论对贸易伙伴启动所谓的301调查，并考虑征收15%的临时关税。
中国电动汽车百人会论坛召开，国家发展改革委副主任郑备表示，当前我国汽车行业无序竞争问题比较突出，将与有关部门一道系统施策：一是维护公平的竞争，加强汽车市场的价格监测，行业自律、舆论引导，及时通报不正当竞争的典型案例。二是严格市场监管，严格查处技术标准不达标、质量安全不过关的产品，守牢质量安全底线。三是规范招商引资，按照加快构建全国统一大市场的要求，打破地方保护，规范地方招商行为。
05总结及大类资产配置建议
大类资产配置和策略建议：从经济-债务-通胀三个维度来看，国内来看，一季度主要经济指标预计将保持平稳，二手房交易需求好于新房，短期出口压力有限，物价仍在低位，海外通胀或有助力，AI变化引发的影响仍在持续，贸易政策仍有不确定性。海外方面，美国就业仍强，通胀回落，消费有一定的下行压力，美债期限溢价小幅回落，美联储3月议息会议偏鸽，欧央行仍有降息空间，日本央行或仍有加息计划。
配置策略：权益方面，A股估值仍处于较高性价比阶段，市场活跃度提升，基本面保持平稳的阶段下，风险偏好预计将继续维持在较高水平，但3月下旬须关注贸易摩擦可能再起的冲击，港股性价比相对进一步下行，美股在盈利助力下胜率仍然较高，估值相对合理的欧洲与日本或是更优方向；债市方面，开年以来资金面持续收紧，利率债波动明显加大，信用债风险仍不大，可转债或将继续受益于风险偏好及流动性；另类策略方面，CTA策略与黄金仍是重要配置方向，CTA获益机会或将显现，黄金短期或将高位震荡。
我们对各类资产、策略在2025年3月做如下配置建议：
各细分领域配置指引如下：资料来源为广发证券财富管理
- 本期作者 -郑 峰
投资顾问（S0260611010019）财富管理部金融产品研究引进部副总经理（负责全面工作），长期在广发证券从事投资研究工作，先后担任市场策略、大金融、大消费行业研究以及债券、股指期货的研究工作，对大类资产的各个领域都有较为系统的研究。具备较强的宏观分析、大类资产配置、组合管理的理论功底。曾主导广发证券机器人投顾“贝塔牛”及其他财富管理相关业务平台的工作。
黄伟斌
投资顾问（S0260620080068）深圳证券交易所博士后，厦门大学经济学博士，在资本市场监管政策研究、宏观大类资产配置研究、基金产品策略研究和基金中基金（FOF）投资等领域具备丰富的研究和实践经验。
林思廷
投资顾问（S0260620070045）剑桥大学经济与金融学硕士，广发证券财富管理部首席研究员，曾在头部公募基金公司核心投研团队任职分析师&基金经理助理，具备较为丰富的行业经验，对宏观、大类资产、基金与管理人分析等方面有较为深入的研究。
陈 达
投资顾问（S0260611010020）中山大学经济学硕士，首批获得证券投资咨询资格。从事证券行业超过10年，积累了较为丰富的实践经验，对国内资本市场具有全面、深刻的认识。具有敏锐的市场洞察力，擅长把握行业趋势性机会和上市公司基本面估值分析。
刘 茜
投资顾问（S0260620080007）伦敦政治经济学院理学硕士，广发证券财富管理部另类资产研究员。
饶晨媛
投资顾问（S0260621110017）哥伦比亚大学金融数学硕士，擅长海外市场研究，并在FOF投资、被动主题产品研究等领域有丰富的经验。
重要声明：本资讯中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证投资顾问作出的建议不会发生任何变更。在任何情况下，资讯中所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价，不构成对产品的推介。对非因我公司重大过失而产生的上述资讯产品内容错漏，以及投资者因依赖上述资讯进行投资决策而导致的财产损失，我公司不承担法律责任。未经我公司同意，任何人不得对本资讯进行任何形式的发布、复制或进行有悖原意的删节和修改。过往业绩不代表未来表现，模拟业绩不代表实际表现。市场有风险，投资须谨慎。 |
|
发表于 2025-3-28 17:03
收藏
支持
反对
置顶卡
变色卡
楼主